引言
Hyperliquid 是近期加密市場的焦點之一，與 AI 和 Meme 賽道並列成為行業熱議話題。其核心策略包括拒絕 VC 投資、將 70% 的代幣分配給社群以及將所有收入返還給使用者。這種去中心化、社群驅動的方式迅速吸引了市場注意。尤其是收入用於回購 HYPE 的機制，使其流通市值超越了 UNI，一躍進入加密貨幣前 25 名。與此同時，平臺的各項業務資料也迎來全面增長。
本文將對 Hyperliquid 的產品現狀和經濟模型進行詳細解析，並結合市場資料和邏輯推演，對 $HYPE 的估值進行探討，最終回答「HYPE 當前是否被高估？」這一問題。
1. Hyperliquid 的產品生態
目前，Hyperliquid 的核心業務包含兩部分：衍生品交易所和現貨交易所，未來還計劃推出一個通用的以太坊虛擬機器 (EVM)，即 HyperEVM。以下是對其產品生態的具體分析：
1.1 衍生品交易所：旗艦產品的核心地位
Hyperliquid 的衍生品交易所是其上線的第一個產品，也是整個生態系統的中樞。在機制設計上，該平臺並未因區塊鏈效能瓶頸而另闢蹊徑（如 GMX 和 SNX），而是選擇了傳統的中央限價訂單簿 (CLOB) 機制。這種廣泛應用於全球中心化交易所的設計，確保了使用者和做市商的使用門檻大幅降低。
平臺構建在 Hyperliquid L1 上，其底層由 HyperBFT 共識層和 RustVM 執行層組成。HyperBFT 是從 Meta 開發的 LibraBFT 改良而來，支援高達 200 萬 TPS 的處理能力。這種效能優勢使 Hyperliquid 能夠將訂單簿和清算所等核心元件完全上鍊，同時維持與 Binance 等中心化交易所相當的使用體驗，包括交易費率和折扣規則。此外，使用者無需進行 KYC 認證，即可自由訪問平臺。
創新功能：HLP Vault
除交易外，Hyperliquid 引入了 Vault 功能，類似於中心化交易所的「跟單」服務。其中，官方的 HLP Vault 佔據了平臺 95% 的 TVL（總鎖倉量）。HLP 在長期牛市中透過淨空頭寸盈利，同時充當平臺大部分交易的對手方，與 GMX 的 GLP 模式類似，但更靈活且策略非公開。截至 2024 年底，HLP TVL 超過 3.5 億美元，總盈利達 5000 萬美元。
資料表現：強勁增長
Hyperliquid 自 2024 年 6 月以來持續領跑去中心化衍生品市場，12 月交易量和持倉量更是在 $HYPE 空投和價格上漲的推動下達到歷史高點。雖然近期交易量有所回落，但持倉量仍達到 Binance 的 10%，交易量為其 6%。與 Bybit 和 Bitget 相比，Hyperliquid 的指標接近其 15%-20%。
1.2 現貨交易所：去中心化上幣機制
Hyperliquid 的現貨交易所採用與衍生品交易所相同的訂單簿架構，但僅上線基於其生態的 HIP-1 標準代幣。HIP-1 的代幣透過荷蘭拍賣生成，成功建立的代幣可以直接上架交易所，競拍金額則用於 $HYPE 的回購和銷燬。這一去中心化上幣模式確保了透明度，也有效避免了中心化交易所的上幣亂象。
截至目前，HIP-1 已為多個知名專案（如 Azuki 和 Solv）創造了上幣機會，其拍賣費用穩步提升，近一個月的平均費用超過 10 萬美元，與部分二線中心化交易所持平。
1.3 HyperEVM：尚未上線的未來佈局
HyperEVM 是 Hyperliquid 的通用以太坊虛擬機器，計劃透過 HyperBFT 共識機制直接連線 Hyperliquid L1。與 RustVM 的許可性質不同，HyperEVM 將對所有開發者開放，允許在其上開發應用和發行資產。
雖然 HyperEVM 的架構和具體機制仍有待驗證，但其潛力顯著，未來可能透過更強的可組合性和開發靈活性，吸引更多的生態參與者。
2. $HYPE 的經濟模型與估值
2.1 經濟模型概覽
$HYPE 總量為 10 億，其中 70% 分配給社群（38.9% 未來排放獎勵，31% 空投早期使用者），23.8% 分配給團隊，鎖倉一年後線性釋放。Hyperliquid 的收入來源包括交易手續費和 HIP-1 拍賣費用，全部用於 $HYPE 的回購和銷燬。截至目前，平臺累計回購銷燬量顯著，對代幣價值形成了強勁支撐。
2.2 當前估值分析
以交易量和持倉量為參考，目前 Hyperliquid 的表現已接近二線中心化交易所。雖然其估值相比傳統 DEX 顯得偏高，但考慮到其無許可訪問、透明性和創新機制，這種估值溢價有一定合理性。此外，$HYPE 透過收入支援、長期鎖倉的代幣分配方式，以及強大的社群參與度，均為其中長期表現提供了堅實的支撐。
總結
Hyperliquid 已透過去中心化和高效能鏈的獨特結合，迅速成長為加密市場的重要玩家。其現有的衍生品和現貨交易所已展現強勁的競爭力，而未來的 HyperEVM 也可能進一步提升其生態吸引力。從目前資料來看，$HYPE 的定價雖偏高，但綜合考慮創新性和增長潛力，其估值仍具備一定合理性。
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