估值是為了選到一個好公司後，你要一個好價錢，那怎麼知道什麼是好價錢？因此需要對企業進行初步的估值，不需要太過精準，只要估算一個大概的價值即可。

那麼如何進行估值？市場上主流的價值投資者包括巴菲特本人，他們都採用的是所謂的未來現金流折現的方法。現金流折現方法並非具體的公式，因此也不能說是一個具體的方法。我們需要的是一種模糊的精確，因為你無法深入瞭解很多東西。

就像對待一個人一樣，你給那個人打分，打50分也好，80分、90分也好，難道你認為那個分數就能準確代表那人了嗎？同樣，你對企業進行估值也是一樣的，你估500萬，它就真的值500萬嗎？比如說同樣是80分，那兩個人可能表現完全不一樣，你不能說兩個人是一樣的，所以大家不要刻板教條。

話說回來，估值總比不估值好，不進行估值就不知道這家公司值多少錢，那麼你要買入的話，就要和市場上的價格進行比較，所以唯一的辦法就是估值。那麼怎麼估？市盈率、淨資產收益率這些指標都可以用，很多人使用不同的方法，但每種方法都有各自的缺點。今天我從企業經營的幾個維度來講一下。

既然是說企業估值，主要思路是利用未來現金流，未來現金流就是未來若干年每年能夠掙多少現金，多年相加在一起，比方說你買下的這個公司能夠持續經營20年，例如今年掙100萬，明年掙120萬，後年掙130萬等等，你把它加在一起以後折個現。那麼這就是你這個公司的價值。你需要考慮值不值得買，現在價格是不是高了，跟現在估值對比是不是低了。你看它實際上與複利公式有一些相似之處，它們有兩個非常重要的引數。一個是這個企業的收益率，它每年都不同，估值最重要的一點就是搞懂收益率每年的變化。

因此，利潤收益的增長率很重要，因為今年的收益率只代表當前的收益率，而明年會有所不同。所以它的增長性就是這個意思。第二個就是時間的持續性，那麼它能維持多久？如果你購買了這個公司，兩三年之後他就破產了，那也不行。像購買樂視這樣的公司，它的增長性確實很好，但三五年之後就沒有了。你說這公司是好還是壞，典型的增長率好，持續性很差的公司。

有些公司可能持續性很好，但又不一定穩定，像鋼鐵企業就會存在不穩定的情況，因為它有周期性變化，每三五年國家基礎設施建設達到高峰時，該行業的利潤會大幅增長。但是在經濟不景氣的時候，利潤會急劇下降。比如中國的某些起重機制造企業，類似中科科技等，這些公司主要生產重工業裝置，包括卡車、汽車、化工、水泥等，這些行業是週期性行業，收入和利潤都不穩定。

而且這些企業通常擁有大量固定成本，這最終導致了隨著市場需求的週期性波動而波動。如果處於低谷時，它的利潤就會突然下降得很厲害，今年可能會增加，明年又會減少。這樣你就能看到它的平均增長率其實很差。所以這個企業的現金流，長期來看並不是很樂觀。

因此，要關注兩個方面，一當面是當下的利潤率，其實就是淨資產收益率。當前的淨資產收益率與利潤率、規模週轉率以及槓桿率有關。透過杜邦分析，你可以基本上知道當前的淨資產收益率是多少，那麼未來的淨資產收益率會是多少呢？實際上，這取決於當前的淨資產收益率和企業的利潤增長率。這兩個因素決定了未來若干年甚至每年的增長率，因此你需要給出一個平均值。

所以，這種企業利潤增長率是最大的學問，很多成長股的估值，最大的學問也在這地方，因為涉及到企業行業的變化、技術的變化、市場的變化、企業經營的變化，有的情況下它行業本身像個餅一樣的，它是越做越大，那麼它也貢獻增長率。

另一方面，是內生的增長率。也許餅沒有變大，由於行業特點它整個行業可能比較穩定，內部的消化速度較慢，集中度不高，每家公司佔的市場份額都不大，突然間有一家龍頭企業開始不斷地清理、整合這個市場，最終集中度變得很高，最後它佔了百分之八九十。

例如，二十多年前青島啤酒就扮演了這個角色。三十年前，中國啤酒產業像德國一樣，有成百家企業生產啤酒。但是青島啤酒經過這麼多年的整合，逐漸地增加了市場佔有率。因此這種也算一種增長，企業透過提高行業的集中度，也能獲得增長，因為每年的利潤會增加。前面已經提到，週期性行業的增長率較低，因為波動較大。前三年每年可能增長50%，但在第四年突然週期反轉，可能出現百分之二百的跌幅。

因此，增長率實際上是一個很大的學問，許多成長股在其中需要慎防成長陷阱。成長陷阱的問題也在於高估增長率，比如樂視前幾年出現高增長，以至於大家認為在後續五年中該增長速度會持續。然而，事實是隨後的一年卻出現了地獄般的跌幅，這正是問題所在。所以增長率這方面的學問很大，我在後面的節目中會不斷強調，以後會透過舉例來闡述這些事情。

第二個方面是持續性，就像樂視和遊戲公司這類企業，如果今年做得很好，明年做不了或者突然不行了，它沒有持續性，那也不行。口罩機也是一樣，比如說2月份的時候，大家都想要口罩。那三個月以後，像競爭對手太多或者是他的生意沒辦法維持，這就說明他持續性很差。往往持續性很差的企業行業，都是因為它變化太快。一個是技術發生了顛覆性的技術變化，最後被同行幹掉。

另外就是需求突然之間沒了，例如口罩就是需求沒了。在大多數情況下，企業為了能夠保持持續性，需要護城河，如果它所處的行業比較穩定，有持續的需求，一個重要因素就是企業有護城河。

還有，你希望你的需求本身沒有太大變化。比如說白酒，儘管年輕人漸漸不怎麼喝白酒，但是喝白酒的這個基數很大。如果市場上有1%的人不喝白酒了，但是如果在那剩下99%的人喝酒的量增加1%，也把丟失的1%市場份額給彌補回來了。或者提高1%的價格，它也能漲回來。這種情況下它持續性比較好。

當然了，有的行業持續性好，但是並不穩定，週期性比較強。比方說鋼鐵，鋼鐵實際上一直有需求，這種行業一直會有人需要，就像房地產一樣，它一直存在，但可能穩定性不太好。舉個例子，房地產可能過十年是一個週期，而鋼鐵可能只過三四年是一個週期，所以它的穩定性較差。穩定性差，會影響增長率，平均增長率就會較低。

這類行業，持續性還是有的。所以有的時候不要把持續性和穩定性與週期混淆了，這方面需要分開一些。比如說，還有些消費產品，比如用一次很多年都不會換的消費品，持續性相對來講比較差。比如今天賣了一個冰箱，那麼接下來五六年甚至十年人家都不需要再買新的冰箱了，所以它的消費週期比較長，對一個生產方來講也就是經營的持續性比較差。

反觀賣白酒、賣尿布、賣牛奶，這個持續性就很好。因為你今天喝了以後明天還得喝。這個東西持續性比較好，所以你就看不同行業的特徵，持續性、增長率、週期性，行業的集中度，穩定性，淨資產收益率等等都不一樣，比方說有些利潤率比較低，但是它週轉很高，比如像沃爾瑪，它從事零售業務，也是一個現金流比較好的企業。

所以在選擇行業和企業時，你需要注意這一點，就是要從這幾個維度去考慮，因為這些都是為了最終實現良好的現金流。為什麼要注重現金流？因為企業的估值最終會根據現金流來計算，這就是底層邏輯思路。

估值、未來現金流是怎麼決定的？一個是時間，一個是每年的淨資產收益率，那麼每年的收益是什麼？是當下的收益和增長率來決定的。當下的收益率根據杜邦分析，它又分成這三種，利潤率、規模週轉、槓桿。利潤率的增長率怎麼看？前面講了行業的增長，企業內生的集中度的增長，週期性如何等等這些事情。

還有就是持續性的企業行業是否變化很快，消費習慣是否變化很快，或者企業從自身角度來看是否具備護城河，是否具有差異化。產品特徵是否很容易快速消費，被消費掉後馬上就能得到再次購買的需求，而不是那種耐用品，一經購買能夠使用很長時間。

你需要觀察這些方面，才能確定什麼是好的行業。因為好的企業一定在好的行業裡，有好的行業不代表就是好的企業，但在不好的行業中的企業一般都不行，所以不要做那種小機率事件，在垃圾堆裡找黃金的效率非常低，因為大家的時間和精力都是有限的，做就要做高效的事情。如果你想找黃金，就應該去金礦找，而不是在垃圾堆裡找。所以說，公司的當下利潤、增長率、持續性很重要。

利潤和收益率有關，收益率是現金流中一個主要的參量。持續性和增長率也很重要，因為它們都和時間相關，這種時間是指在未來的一段時間裡公司和現金流之間的關係，一個公司可以持續發展20年，而另一個公司只能持續發展5年，它們獲得的現金流肯定會有所不同。

因為它年數長了，經驗豐富，經驗豐富自然會帶來更多的財富，也就是內在價值就會增加。好，今天我就把這個東西和大家聊一聊，將這些東西整合在一起，考慮估值、未來現金流、企業的一些行業特性、規模、利潤率、增長率和可持續性，這些因素都會影響企業的投資回報率和時間價值。將這些因素綜合考慮，可以得出一個更全面的概念。