“我們依次看過全球的同類型產品管線，
最後經常發現，中國公司的資料最好。”
文｜胡香贇
來源｜36氪Pro（ID：krkrpro）
封面來源｜視覺中國
2025年開年來，創新藥出海延續了高歌猛進的勢頭，陸續已有多筆十億美元級別的創新藥出海BD交易披露。
比如，信達生物宣佈將旗下一款ADC產品的全球開發、生產和商業化權益獨家授權給羅氏，潛在里程碑付款達到10億美元；先聲藥業旗下腫瘤創新藥公司先聲再明則與艾伯維達成一項有關多發性骨髓瘤藥物的授權，里程碑付款同樣超過了10億美元。
不少人用“中國創新藥的DeepSeek時刻”的形容，來表達對創新藥出海的未來期待。
這個概念最初被帶火，是因為美國《華爾街日報》近日報道稱，經過十幾年的持續發展，中國創新藥的實力“已經不容忽視”；醫藥媒體Endpoints New甚至直言，中國生物技術的發展，正在“威脅美國製藥商的主導地位”。
促成這樣認知的背後，本質上在於這兩年蓬勃發展的創新藥管線交易。據統計，2024年國內創新藥出海總數達到近百筆，披露金額接近600億美元。儘管其中也不乏中國藥企在資本寒冬、融資受阻情況下的無奈，但從結果上來看，它同樣為國產新藥的出海敘事完成重要開篇。
近期的一場行業論壇上，藥明生物執行長陳智勝甚至稱，目前，第一批“掃貨團”已相繼來中國了，且“意願非常強”。作為手握全球700家客戶的CDMO巨頭，藥明生物對市場風向的感知足夠敏銳。
但經歷了過去兩年的“掃貨”，買賣雙方對價格、條款、權益等諸多維度的考慮，都變得更加謹慎。對於仍有意願出售產品的創新藥企來說，接下來應該怎麼做？
土豪買方“不在意創新源自何處”，去中國淘金是“公開的秘密”
近兩年，陸續到期的“專利懸崖”壓力之下，製藥大廠們一直在尋求更高的創新效率，買方需求持續存在。
本質上，是大型製藥公司們逐漸意識到，美國生物技術公司那一套從0到1的創新邏輯太昂貴了，既然可以透過license in的方式從中國以相對更低的價格獲得類似的分子，為什麼還要像以前那樣，花費百億美元收購一家美國Biotech？
今年1月中旬，素有生物醫藥行業發展風向標的摩根大通醫療健康年會（JPM）上，賽諾菲方面的高管公開表示，製藥企業從事創新業務，但從根本上來說，“並不在意創新源自何處”。
價效比的加持上，中國公司的產品自然是很好選擇。一位服務過多項BD交易的第三方人士提到，今年的JPM大會上，海外的投資人、企業人士都在毫不避諱地談到，“去中國淘金，這是個公開的秘密”。
但與此同時，一些變化已經在悄然發生。前述人士表示，一些MNC人士近來在與他交流時也會提到，公司無論看哪個賽道時，都會依次掃過全球的管線。“但他們看到最後經常發現，資料好的幾個領域都是中國資產，這些產品未必是真正的FIC、BIC，但對於他們來說，有時Me Too和Me Better，其實也夠了”。
有企業人士嘗試從中總結跨國藥企的喜好，並發現了一些小細節，比如，他們現在開始對更早期，甚至是沒有進入到臨床階段的專案展現出興趣，這與外界“MNC喜歡穩定性”的刻板印象略有差別；
再比如，海外企業喜歡直接收單品，做“clean”的交易。畢竟，初創公司有的技術平臺、研發裝置或人才，MNC也有，甚至更好。
對於近些年熱衷於花大價錢自研技術平臺的Biotech來說，實際的交易中，這就在某種程度上變為沉沒成本。“平臺會源源不斷地產生新產品，但買方願意給出的價格只建立在產品的市場價值上；而公司又需要維持平臺的運轉來產生新的產品繼續做交易。從公司運營層面，這是一個令管理層困惑的局面，但很難解決。”該企業人士表示。
待價而沽還是馬上賣出，中間的考量不僅僅是出了一個臨床資料後的產品溢價，還有來自企業的預期，這就帶來了更強的不確定性。
此外，“講個好故事”，這個頗有些老生常談的道理仍然值得重視。前述第三方人士解釋，本質上，說服大廠買家的核心有兩點，科學上如何優秀、商業上如何賺錢。“一定要說重點，比如講臨床資料，不僅要告訴他們你的資料有多好，還要說你的資料比別人好在哪兒，提前幫買方把競品工作做在前面，就會是一個加分項。”
關於NewCo，
先行者給出了幾點提示
過去一年，最受市場關注的交易方式無疑是能夠快速回血的NewCo。
藉由金融資本攢局在海外成立新公司，中國藥企可以將產品管線剝離出來向其授權，並獲取一定現金及股權補償。而攢局者們對新公司結局的最理想預期，便是被MNC高價併購，或直接在美股上市。
一般情況下，NewCo架構和國內公司不存在直接關聯，管理層、股東、團隊均為本地化結構，成為一個面子上的“純血統”美國公司，從而享受美國資本市場為生物醫藥企業開出的更高估值和融資渠道。
2024年以來，恆瑞醫藥、康諾亞、嘉和生物等做成了的案例接連出現，一度將針對這種模式的討論引向高潮；今年開年，康諾亞再度官宣兩筆NewCo，其中一款針對自免藥物的交易潛在里程碑和銷售分成達到了3.38億美元。
但隨著越來越多的交易出現，一些有過NewCo經驗的交易者們也開始發出警示。一方面，適用於這種交易的產品很有限，一般是難以直接被license out給MNC，或出價不及企業心理預期的非核心管線。這一過程中，Biotech實際是被動參與者，對應的NewCo首付款價格也會很低，所以才需要股份進行平衡。
2024年，公開披露的6起NewCo交易中，總交易金額雖高達80億美元，但涉及的首付款金額卻僅有2億美元左右。
另一方面，不同於恆瑞、康諾亞這類已經上市的成熟企業，和傳統BD一樣，NewCo模式也無法根本性解決Biotech短期面臨的退出問題。拿到授權的初創NewCo，被併購、上美股都可能是幾年後的事，在此之前，Biotech自己的“回購條款一來，能不能撐過去”？
其中一個妥協成分或許在於，強勢美元資本的介入，的確省去了部分Biotech進入海外市場的成本。
梁勇職業生涯的早年在國內某頭部醫藥企業做投資，如今自己出走創業，看過不少在美國的專案。“在這裡幹什麼都看圈子，華人找華人，白人找白人。除非管理層在海外工作生活過很長時間，能融入白人圈子。”
如果不滿足這個條件，即便是有足夠強的資金實力聘請白人團隊，也未必真的合適。因為，雙方建立信任需要過程，文化、認知層面也有許多需要磨合的問題，比如“只有中國人自己能懂的對效率的極致追求”。
這些，對於想要繼續入局NewCo交易的企業來說，或許值得注意。
（梁勇為化名）