永珍新課「超越非理性：你的行為金融學第一課」今日上線。開啟一席App可以免費觀看。
單身女性的投資業績最好、單身男性的最差
牛市時散戶反而更容易跑輸大盤
交易越頻繁的投資者投資業績越差
體育賽事中獲勝國家的股市會上漲、輸了的會下跌
上述「反直覺」的結論，都來自行為金融學的研究。
追漲殺跌：為什麼一買就虧？
不願止損：虧了要不要賣？
過度自信：懂的多了還賺的少了?
情緒化：群體也會非理性？
▼ 01 投資是“反人性”的嗎？
▼ 正文節選
什麼是行為金融學？
簡單來講，行為金融學就是一個把行為科學、心理科學、社會科學和傳統的經濟學、金融學聯絡在一起的交叉學科。它不只關注個人投資，整個金融體系的穩定、國家經濟的執行，甚至金融危機的爆發等，都在它的研究範疇內。
在講行為金融學之前，我先舉幾個例子。如果你面臨以下千載難逢的機會時，會如何選擇？——
一顆鬱金香的種子可以在當時的全球金融中心阿姆斯特丹買20套聯排別墅；
南海公司的股票在半年內從100英鎊一股飆升到了一千多英鎊一股；
一顆君子蘭的售價可以達到十幾萬甚至幾十萬人民幣；
各種各樣的公司只要結尾帶xx.com，甚至只要自稱是網際網路公司，它的股票就有可能在上市幾天內飆升幾倍甚至幾十倍。
身處其中的很多投資者都認為自己可能遇到了歷史上最好的投資期間。但是，時間不長，真相逐漸展現在投資者的面前——
17世紀的荷蘭，鬱金香狂潮達到頂端之後，在隨後的兩到三年裡價格下跌了90%-95%；
17世紀的英國，南海公司股票在之後的半年裡下跌回最初的價格；
幾十年前的長春，君子蘭從十幾萬、幾十萬的高價，最終回到了十幾塊的親民價格；
而在2000年網際網路泡沫期間，很多曾經認為自己二十多歲就可以輕鬆退休的年輕創業者，沒過一兩年發現自己的公司很快就不值一文。
這些歷史中的現象，很多都是非理性的行為。如果參與了這種投機，等到泡沫破滅的時候，很可能已經虧得傾家蕩產。
對於經濟學家來講，更大的挑戰在於如何解釋這種非理性行為。借用美國著名投資公司Franklin templeton創始人約翰·坦普爾頓先生的話，他說投資過程中最可怕的說法就是，這一次不一樣了。
但人性和歷史告訴我們，人們總是重複犯很多類似的錯誤，使自己陷入危機。這些錯誤恰恰是行為金融學關注的領域。
人是理性的嗎？
2008年全球金融危機爆發後，英國女王伊麗莎白二世就曾經質問她的一些投資和經濟顧問：為什麼在金融危機爆發之前沒有任何一個人提醒我？
這背後的問題是——為什麼傳統的金融經濟理論不能預見或者解釋金融危機的爆發？
這正是行為金融學發展的重要原因。行為金融學和傳統金融學最大的區別在於，我們假設並接受人是非理性的。
正是因為放鬆了對於人類理性的嚴格假設，行為金融學才可以在此基礎上解釋人類可能會在某些時間集中出現不理性的行為。這種不理性的瘋狂、貪婪或恐懼，可能對整個金融市場的執行產生重大影響。
我的導師也是我的朋友，諾貝爾經濟學獎得主席勒教授曾經多次表示，經濟學和金融學研究都不應該過度抽象化，把人想象成只是一個簡單的、效用最大化的機器，而應該回到人的本性，人是有血有肉、會犯錯誤、存在動物精神的、複雜但真實的決策者。
▲ 羅伯特·詹姆斯·席勒 2013年諾貝爾經濟學獎得主
情緒也會影響股市漲跌？
因此，行為金融學也關注情緒在市場中的力量。
有研究發現，國際體育賽事的結果會影響一個國家股票的表現。當一個國家的國家隊進入了國際體育比賽的決賽，比如世界盃、歐洲盃，我們會發現很有趣的一個現象，就是在決賽中獲勝的那個國家的股市往往會出現明顯的上漲，而落敗的國家的股市會出現明顯的下跌。
為什麼會這樣呢？一個解釋是，賽事的結果會影響很多球迷情緒的變化，球迷的情緒變化會影響他的投資決策，比如買入或者賣出的決定。一群球迷買入或者賣出的行為，又會對股市的漲跌產生影響。
我本人還參與過另一個有趣的研究。研究顯示，天氣也會對股市產生影響。天氣晴朗的時候，紐約股票交易所的股票指數比天氣糟糕的時候收益率高0.2%-0.3%。
這個現象最初在紐約股市被發現的時候，大家還覺得可能是一個統計上的偶然。但是，我們基於過去幾十年的、不同國家地區股市的證據，都發現了類似的現象。不得不承認，天氣可能會透過情緒對投資者的決策產生影響，進而影響股市表現。
那麼究竟情緒為什麼會和股市的漲跌有關係？行為金融學的研究目前並沒有找到一個能夠讓所有人都信服的完整理論，或者清晰的邏輯鏈條。
但是我們可以看到幾個比較重要的組成部分。
人是情緒化的動物，外部的很多因素對人的情緒產生影響，人的情緒影響人的風險偏好，影響一個人的投資決策——比如更願意買入賣出，還是持有更安全的資產。而每一個個體投資者的行為加總到整個市場層面，就會影響股市的波動。
經濟學最初的假設是，每個投資者都是隨機行走的個體，有人往東，就一定有人往西，有人往南，就一定有人往北。所以在分析整體情況的時候，個體行為是可以忽略不計的。
但是過去幾十年，行為金融學的研究挑戰了這個假設，強調了個人的行為對整個金融市場是非常重要的。
作為個體投資者，當你受某個外界情緒或者外部環境影響的時候，可能會有千千萬萬個和你受了同樣影響的個體，形成資本市場上最大的「機構」，對股票的漲跌和宏觀經濟產生重大影響。可能很多個人投資者都沒有意識到，你對於經濟和金融的影響力遠遠超出你的想象。
這背後一個潛在的原因是「羊群效應」。
很多朋友都聽說過，羊群裡往往有一隻頭羊，其他的羊通常只是跟著這隻頭羊，它往哪邊跑，我們就往哪邊跑。生物學家也發現了「鰷魚效應」，一群魚跟著頭魚遊動，哪怕頭魚已經沒有頭了，已經不能進行思考，其他的魚還是在盲從。
人經過了億萬年的進化，認為我們是萬物之靈。但是，很多社會心理學的研究都會發現，人的行為也有非常強的動物性。人是非常從眾的動物，很多決策並不是經過個人的深思熟慮或者理性思考才做出的，很大程度是因為周圍的人都這麼說、都這麼做。
比如，在股票投資中有一個明顯的現象：很多時候，投資者並不知道自己要買什麼樣的股票，甚至都沒有聽說過某個公司，但是如果這支股票在股吧或媒體中被多次提及，提及的頻率越高，散戶的關注度也越高，對這支股票的興趣和購買意願也越強烈。
這種社會心理，讓投資者熱衷於所謂的概念股或者熱點股，也會對這些股票短期內的暴漲暴跌產生影響。
羊群效應在股市或者其他金融資產裡最明顯的體現就是「泡沫」。為什麼會出現泡沫？
恰恰是因為在一個股市或者資產價格急劇上升的過程中，每個人都認為這支股票還會漲得更高，整個股市還會更加樂觀。這種樂觀的情緒不可避免吸引了更多之前根本沒有考慮過股市的投資者，把他的增量資金再帶入到股市裡面，這些資金又進一步推動了股市的上漲。
當股市下跌的時候，情況就反過來了。雖然，股市下跌過程中可能會讓價格變得有吸引力，但恐慌的情緒讓很多人不計成本和代價地集中賣出，反而把股市砸出了一個大坑。
社會敘事如何影響個體情緒？
個人的情緒可能會對金融系統的執行產生重大的影響。反過來，社會的敘事也會對個人的行為產生很大的影響。
席勒教授在他的著作《敘事經濟學》裡提到，社會的敘事對人的行為的影響其實是非常重大的，很多經濟活動是由當時社會存在的重要敘事決定的。
▲ 羅伯特·詹姆斯·席勒《敘事經濟學》
比如當時的敘事認為經濟非常繁榮，大家的情緒就很高漲，願意去買東西，創造了更多的需求，經濟就真的很高漲。
他舉了一個例子。在美國曆史上，有個概念叫美國夢，是在美國經濟騰飛的時候被提出的。美國經濟表現好的時候，這個關鍵詞搜尋和被媒體報道的次數就相對比較多；而在2000年美國股市崩盤和2008年全球金融危機的時候，美國夢的提及次數和頻度就明顯降低。
從這個意義上來講，這和當年卡尼曼教授所提出的思維框架的概念是高度類似的。他說人很多的決策、很多的行為，都是受到他所處的這個思維框架——語境或者環境的影響。
之所以框架如此重要，是因為人往往只能夠在一個給定的框架中思考。這也是為什麼敘事特別有價值的，因為它確實能夠塑造人的一些行為。
人類不理性，人工智慧的投資決策會更好嗎？
瞭解人類的非理性行為之後，很多人會意識到，如果人在金融環境裡經常容易犯錯誤，個人做投資決策不是一個非常好的選擇，那是不是可以用人工智慧來代替個人進行投資決策？
我們現在已經看到，有些投資基金開始用ChatGPT幫助寫研報、推薦股票，還有直接進行下單和操作交易。
其中，我覺得有兩個有趣的可能和變化。
第一點，和過去相比，個人投資者或者散戶可能會處在一個更加不利的地位。
過去散戶只是和機構投資者競爭，機構投資者也是有血有肉的人，也有可能犯各種各樣的錯誤。但是現在隨著整個量化交易、演算法交易和人工智慧的出現，計算機可以不用吃飯，不用睡眠，一天24小時不中斷進行研究。因此可能對整個人類投資者來講都是一個新的競爭者。
一些美國對沖基金和公募基金會利用演算法來捕捉投資者犯的錯誤。比如很多機構投資者透過演算法瞭解到散戶特別願意追漲殺跌，特別願意買過去一段時間賺錢的股票，如果一支股票過去表現不好，散戶就會短期內失去耐心，把這些股票賣掉。
機構投資者恰恰是利用了散戶這些錯誤行為，在散戶追高的時候，把自己手裡股票拋給散戶；而在散戶沒有耐心的時候，反而會用一個比較便宜的價格買入。
另一方面，過去二三十年間裡，在發達國家的投資領域裡面，已經出現了一個趨勢：越來越多的散戶投資者意識到自己處於劣勢，就選擇不直接自己下場操作股票，而是透過公募基金、指數基金的方式來投資。
由於新的演算法交易和人工智慧的運用，這些機構投資者進行投資基金的過程中工具也越來越先進。但是，至少這些掌握高科技的機構之間的競爭，不再是以犧牲散戶的財富，或者以割散戶的韭菜為代價來取得的了。
行為金融學講了這麼多投資者容易犯的錯誤，是希望能幫助廣大的個人投資者清楚認識到自己在投資過程中的侷限，散戶在市場裡面是弱勢群體。希望大家能夠尊重和敬畏風險，能夠在市場中樹立正確的投資理念和行為，在市場和投資中賺到自己該賺的錢，不虧自己不該虧的錢。
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