7月3日，美格智慧（002881.SZ）正式向港交所遞交上市申請，謀求“A+H”上市，以進一步推進全球化戰略佈局。

美格智慧是無線通訊及解決方案提供商，主要提供常規智慧模組、高算力智慧模組和數傳模組三大核心產品，主要應用在泛物聯網、智慧網聯車、無線寬頻等領域。其中，智慧網聯汽車是美格智慧最大的收入來源，佔比超過41.5%。

過去幾年，在汽車智慧化、網聯化快速發展的大背景之下，美格智慧實現了營業收入、淨利潤的快速增長。到2024年，美格智慧營業收入29.41億元，歸屬上市公司淨利潤達到1.3億元，均創下歷史新高。

不過，亮眼的成績背後，美格智慧還面臨著毛利率下滑、大客戶依賴加劇、應收賬款等困局。比如2024年，美格智慧營業收入、淨利潤等各項業績指標均實現了增長，但其毛利率卻減少了1.9%至16.5%，低於移遠通訊（17.61%）、廣和通（19.42%）等同行公司。

另外，在整車EE架構升級的大趨勢下，汽車無線通訊方案進入了價效比提升階段，帶動車載模組往整合一體化的智慧模組方向演進。在這樣的背景之下，除了美格智慧之外，移遠通訊、廣和通等廠商紛紛加大智慧模組的研發投入，市場競爭也在逐步趨於白熱化。

如此，美格智慧能否繼續保持高速增長，在激烈的市場競爭中立於不敗之地？

智慧網聯汽車貢獻四成收入

財報顯示，2022年-2024年，美格智慧的營收分別為23.06億元、21.47億元及29.41億元，淨利潤分別為1.27億元、6260.9萬元及1.34億元，毛利率分別是17.6%、18.4%、16.5%。

可以看到，2023年美格智慧的營業收入和淨利潤均出現了下滑，雖然2024年恢復了增長態勢，但毛利率卻出現了下滑。對此，美格智慧表示，毛利率下降的主要原因是智慧網聯車用常規智慧模組及解決方案銷售比例減少所致，同時由於市場競爭激烈的原因，應用在智慧網聯車的4G數傳模組的毛利率也出現了下降。

按照應用場景來看，美格智慧的泛物聯網業務、無線寬頻業務佔其營收的比重在逐年縮窄，而來自智慧網聯汽車業務的營收佔比正在不斷提升。到2024年，智慧網聯汽車已經成為美格智慧第一大應用領域，收入佔比達到41.5%。

財報顯示，2022年至2024年，美格智慧來自智慧網聯車的收入分別為3.42億元、5.94億元、12.21億元，收入佔比從14.8%躍升至41.5%；來自泛物聯網的收入分別為10.04億元、9.71億元、10.51億元，收入佔比從43.6%下降至35.7%；來自無線寬頻領域的收入則呈現下滑趨勢，從8.81億元降至5.37億元，收入佔比從38.2%降至18.3%。

具體按照不同產品的收入來看，美格智慧核心產品主要包含數傳模組、常規智慧模組和高算力智慧模組，2024年毛利率均出現了下滑。

其中，數傳模組主要負責資料傳輸，專注於安全和高吞吐量的資料交換，目前4G和5G模組是市場主流。財報顯示，2022年–2024年，美格智慧數傳模組及解決方案收入分別是12.71億元、8.31億元、9.58億元，毛利率從17%下降至12.9%。

而智慧模組是在傳統無線通訊模組的基礎上，整合應用處理器（CPU）、作業系統和開放式開發環境的硬體模組，賦予了終端裝置在本地實現資料處理、影像渲染等邊緣智慧功能。美格智慧將智慧模組分為常規智慧模組和高算力智慧模組兩大類，常規智慧模組及解決方案（算力小於8TOPS）收入分別是9.22億元、8.98億元、8.33億元，收入呈現了下滑趨勢，同時毛利率也由2023年的21.6%下滑至18.7%。

而高算力智慧模組及解決方案（算力≥8TOPS）收入分別是3505.5萬元、3.2億元、10.18億元，收入在2024年出現了翻倍增長，但毛利率同樣在2024年出現了下滑，由21.9%下滑至18.3%。

根據《高工智慧汽車》瞭解，國內無線通訊模組廠商的經營模式，大多數都是透過向海外廠商採購基帶晶片、儲存晶片及其他半導體元器件等原材料，然後再以特定的封裝形式整合在一起銷售。因此，國內車載通訊模組廠商普遍存在晶片等直接原材料採購成本佔比高企、毛利率低下的困局，很難做到成本的持續下降。

美格智慧也不例外，2022年–2024年，美格智慧原材料成本分別佔銷售成本的91.3%、92.3%、92.8%，佔比異常高企。對此，美格智慧也表示，原材料價格一旦漲價，公司的利潤率將會下降。

客戶高度集中，背後隱憂凸顯

近兩年，車載通訊模組賽道迎來了新一輪的增長視窗期。根據《高工智慧汽車研究院》資料顯示，2024年中國市場（不含進出口）乘用車車聯網前裝標配1935.17萬輛，同比增長17.1%，前裝搭載率達到84.43%。其中5G車聯網交付348.69萬輛（含選裝），同比增長100.73%；

到2025年1-5月，中國市場（不含進出口）乘用車前裝標配5G車聯網交付新車195.31萬輛（含選裝），繼續保持著高增長態勢（同比增長接近100%），搭載率突破20%。

可以看到，4G無線通訊模組市場增長已經放緩，而5G通訊模組進入了高速增長週期。但值得注意的是，車載通訊模組市場價格戰也在激烈進行中，不少企業的毛利率出現了下滑，盈利能力備受挑戰。

財報顯示，2024年，美格智慧常規智慧模組、高算力智慧模組的平均售價均出現了下滑。比如常規智慧模組由360.4元下滑至330.4元，高算力智慧模組則從1169.8元下滑至1017.5元。

另外，值得注意的是，美格智慧的客戶結構呈現出高度集中化趨勢，特別是在智慧網聯車領域，這既是機遇也是風險。招股書顯示，2022年至2024年，美格智慧來自前五大客戶的收入分別為7.01億元、8.47億元及13.88億元，佔比從30.4%攀升至47.2%。其中，來自最大客戶的收入佔比則從8.3%躍升至32.5%，客戶集中度顯著提高。

高度依賴單一大客戶帶來的風險不容忽視。一方面，伴隨著客戶集中度的提高，美格智慧的應收賬款也出現了急劇攀升。報告期內，美格智慧應收賬款及應收票據從4.2億元增長至10.16億元，平均貿易應收款項及應收票據週轉天數從58.7天延長至104.0天，幾乎翻倍。

另一方面，持續攀升的應收賬款以及研發投入，直接導致了美格智慧現金流的承壓。2023年、2024年，美格智慧連續兩年經營活動產生的現金流量淨額為負，分別是-3131.3萬元、–1.3億元，處於淨流出狀態。同時，截止2024年末，美格智慧持有現金及現金等價物為3.42億元，存在計息銀行借款3.53億元。

此外，美格智慧還存在供應鏈集中度較高的問題。報告期，美格智慧向五大供應商的採購總額分別為11.60億元、9.62億元和17.21億元，佔其各年採購總額的57.8%、53.3%和63.8%；其中向最大供應商的採購額比例達到37.6%、26.5%和34.1%。

美格智慧坦言，其無法保證EMS供應商不會因原材料短缺、生產設施停工或自然災害等因素而提高服務價格、交付有缺陷的產品、出現產品交付延遲或短缺或停止運營，供應商的業務狀況、流動性及償付能力都可能對其業務產生影響。