來源：BitMEX 創始人 Arthur Hayes
編譯：比推BitpushNews Mary Liu
（以下任何觀點均為作者個人觀點，不應構成投資決策的依據，也不應解釋為對從事投資交易的推薦或建議。）
美國 CPI 同比指數
從上圖可以看出，美國勞工統計局釋出的（有缺陷和誤導性的）消費者價格指數 (CPI) 系列衡量的通脹在 2022 年年中達到了 9% 左右的峰值，現在正朝著 2% 的目標水平下降。
許多人認為，CPI 最近的穩定下降趨勢可能只意味著一件事——鮑威爾正準備重新"開閘放水"，就像 2020 年 3 月發生的那樣。隨著美國（可能還有全世界）面臨經濟衰退，那些預測者會爭辯說，我們尊敬的鮑威爾先生正在尋找一切機會擺脫他目前的量化緊縮 (QT) 政策，如果我們進入經濟衰退，這些政策將承擔很大一部分責任。隨著 CPI 走低，他現在可以指著下降圖表說，消滅通貨膨脹這頭野獸的正義運動已經成功——可以放心的重新開啟“水龍頭”。
我不太確定這些預測者是否正確，但稍後會詳細解釋。現在，讓我們假設市場認為這是最有可能的前進道路，我們如何期待比特幣做出反應？為了準確地模擬出來，我們必須記住關於比特幣的兩件重要事情。
首先是比特幣和更廣泛的加密貨幣資本市場是唯一真正不受中央銀行和大型全球金融機構操縱的市場。
“但是，三箭資本、FTX、Genesis、Celius 等失敗公司的所有所謂不正當行為又如何呢？” 你可能會問。
這個問題問得好，但我的回答是，隨著加密貨幣市場價格的調整，這些公司倒閉了，市場很快發現清算價格要低得多，槓桿被從系統中沖走。如果在寄生的 TradFi 系統中發生同樣的魯莽行為，當局會試圖透過支援失敗的實體來推遲對市場的清算——他們總是這樣做——並在此過程中破壞了他們本應保護的經濟（我只想呵呵）。但加密領域正面臨著它的清算，並迅速清除了經營不善、商業模式有缺陷的企業，為迅速健康的反彈奠定了基礎。
關於比特幣要記住的第二件事是，由於它是對全球法定貨幣體系揮霍無度的反應，其價格在很大程度上取決於美元全球流動性的未來路徑（由於美元作為全球儲備貨幣的作用） ，我在最近的文章中詳細談到了這個概念和我所說的美元流動性指數。為此，在過去兩個月中，比特幣的表現優於持平的美元流動性指數值，這潛在的表明，市場認為美聯儲的政策拐點就在眼前。
黃金（黃色）、比特幣（綠色）、美元流動性指數（白色），指數為 100
從比特幣的價格走勢來看，它目前正從低位上漲。從這裡，我們可以根據實際推動反彈的因素確定一些不同的潛在走勢：
反彈催化劑情景 1：比特幣只是從低於 16,000 美元的區域性低點自然反彈。
如果這次反彈真的只是區域性低點的自然反彈，我預計比特幣隨後會找到一個新的平臺並橫盤整理，直到美元流動性狀況改善。
反彈催化劑情景 2：比特幣正在上漲，因為市場正在引領美聯儲恢復貨幣寬鬆政策。如果是這種情況，我會看到兩種可能的情況：
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情景 2A：如果美聯儲不轉變貨幣政策，或者即使在 CPI 資料“良好”之後，多位美聯儲理事也淡化了對政策轉向的任何預期，比特幣可能會跌回之前的低點。
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情景 2B：如果美聯儲確實轉向，比特幣將繼續其強勁表現，而這次反彈將成為長期牛市的開始。
顯然，我們都希望相信我們正在走向情景 2B。也就是說，我認為我們實際上將面臨情景 1 和情景 2A 的某種組合——這讓我發癢的“加倉”心態有點猶豫。
雖然我相信美聯儲會出現轉向，但我認為這不會僅僅因為 CPI 趨於走低而發生。鮑威爾宣稱，與其依靠 CPI 作為衡量通脹的指標，他更關注工資增長（美國時薪）和核心個人消費支出（核心 PCE）之間的相互作用。順便說一句，我認為 CPI 或核心 CPE 都不是衡量通貨膨脹的好方法。核心 PCE 特別虛偽，因為它不包括食物和能源。當平板電視的調整價格上漲時，老百姓不會暴動，當面包價格上漲 100% 時，他們會暴動。但不管我怎麼想，從預測角度來看，重要的是鮑威爾已經多次聲稱，他打算根據 CPI 以及美國工資增長與核心 PCE 的關係做出有關潛在政策轉向的任何決定。
美國時薪百分比變化減去核心 PCE 百分比變化，均為同比
從上圖可以看出，美國工資的平均增長速度與通貨膨脹率（由鮑威爾和 CPE 定義）相同。這意味著，雖然商品變得越來越貴，但由於工資的增加，人們購買這些商品的能力實際上也在以類似的速度增長。因此，人們購買力的增強可能會進一步加劇商品通脹。
換句話說，商品生產商可能會意識到他們的買家現在賺的錢比以前多了，他們會進一步提高價格以獲取更多買家最近的工資增長——所有這些都不必擔心會扼殺對其產品的需求。因此，鮑威爾實際上有理由繼續提高利率（即抑制消費者需求並阻止進一步的商品通脹），而且很可能繼續加息，因為他已經表示正在尋求確保整個美國國債曲線的收益率高於通貨膨脹率（目前沒有）。
美國國債曲線
2022 年 12 月核心 PCE 同比增長 4.7%。從上面的曲線來看，目前只有 6 個月期國庫券的收益率高於 4.7%。因此，鮑威爾有很大的迴旋餘地來繼續加息——更重要的是，繼續縮減美聯儲的資產負債表——以進一步收緊貨幣條件，使其達到他希望的水平。
最後幾張圖表和敘述只是為了表明 CPI 數字下降毫無意義，因為它與我們知道鮑威爾用來判斷美聯儲是否成功抑制通脹的實際指標不一致。CPI 的下跌可能表明了一些事情，但我認為它在預測美聯儲最終轉向的時機方面沒有任何有意義。
也就是說，我確實相信，如果鮑威爾無視 CPI 資料並繼續透過 QT 縮減美聯儲資產負債表，這將導致信貸市場中斷事件如此嚴重，以至於會讓美聯儲官員產生“哦，該死！” 的感嘆並迫使他們積極改變路線。
自 2022 年 4 月 13 日達到 8.965 萬億美元的高位以來，截至 2023 年 1 月 4 日，美聯儲的資產負債表已經減少了 4580 億美元。美聯儲本應在 2022 年總共減少資產負債表 5230 億美元，所以他們已經達到了 88% 的目標。當前的 QT 利率表明，資產負債表每月將再減少 1000 億美元，或者到 2023 財年再減少 1.2 萬億美元。如果在 2022 年減少 5000 億美元會造成數百年來最糟糕的債券和股票表現，那麼想象一下，如果在 2023 年將這一數額增加一倍，將會發生什麼。
市場在注入資金和撤回資金時的反應是不對稱的–因此，我預計，隨著美聯儲繼續撤回流動性，意外後果法則將給美聯儲帶來麻煩。我也相信鮑威爾本能地理解這一點，因為儘管他的 QT 非常激進，但按照這種速度，需要很多年才能完全扭轉 COVID 大流行開始後印制的美元數量。從 2020 年 3 月中旬到 2022 年 4 月中旬，美聯儲印刷了 4.653 萬億美元。以每月減少 1000 億美元計算，美聯儲的資產負債表完全恢復到大流行前的水平大約需要 4 年時間。
如果美聯儲對逆轉貨幣增長非常認真，它會直接出售 MBS 和美國國債，而不是停止對到期債券進行再投資。鮑威爾本可以走得更快，但他沒有，這表明他知道市場無法應對美聯儲拋售其資產。但是，我仍然認為他高估了市場對美聯儲是被動參與者的反應能力。MBS 和國債市場需要美聯儲的流動性，如果 QT 繼續以同樣的速度前進，這些市場——以及所有其他根據這些基準進行估值和定價的固定收益市場——很快就會陷入痛苦的世界。
美聯儲政策轉向情景分析
在我看來，有兩件事可能會促使美聯儲轉向：
情景1、鮑威爾將不斷下降的 CPI 指標解讀為美聯儲已經做得足夠多，可以在不久的某個時候暫停加息，如果2023年第二季度出現溫和衰退，可能會停止 QT 並降息。貨幣政策通常有 12 到 24 個月的滯後，因此鮑威爾——看到 CPI 呈下降趨勢——可以相信，根據過去的一年發生的情況，通脹將在不久的將來繼續回到 2%。正如我在上面概述的那樣，我認為這種情況不太可能發生，因為我認為鮑威爾沒有使用 CPI 作為他的通貨膨脹衡量標準——但這並非不可能。
情景2、美國信貸市場的某些部分崩潰，導致大量金融資產陷入金融危機。與 2020 年 3 月採取的行動類似，美聯儲召開緊急新聞釋出會並停止 QT，大幅降息並透過再次購買債券重啟量化寬鬆 (QE)。
在情景 1 中，我預計風險資產價格將緩慢上升。我們不會重新測試 2022 年的低點，這對基金經理來說將是一個愉快的宏觀環境。只需坐下來觀察 CPI 的基本效應，並機械地改下標題數字。美國經濟會發現自己處於溫和的位置，但不會發生任何嚴重的壞事。即使出現輕微衰退，也不會像我們在 2020 年 3 月至 4 月或 2008 年全球金融危機期間所看到的那樣。在這兩種情況中，這是首選的一種，因為這意味著您可以在漲勢出現之前立即開始購買。
在情景 2 中，風險資產價格暴跌。隨著將全球以美元為基礎的金融體系開始崩潰，債券、股票和陽光下的每一種加密貨幣都會煙消雲散。想象一下，美國 10 年期國債收益率從 3.5% 迅速翻倍至 7%，標準普爾 500 指數跌破 3,000，納斯達克 100 指數跌破 8,000，比特幣交易價格為 1.5萬美元 或更低。就像一隻被車頭燈困住的鹿，我希望鮑威爾會帶領印錢的“騎士”前去營救。這種情況不太理想，因為這意味著現在購買風險資產的每個人都將面臨業績大幅下滑的風險。在美聯儲轉向之前，2023 年可能與 2022 年一樣糟糕。
我的基本情況是場景 2。
黃金（黃色）、比特幣（綠色）、美元流動性指數（白色），指數為 100
對情景 2 基本案例最合乎邏輯的反駁是黃金也與比特幣一起上漲。黃金是一種流動性更強、更值得信賴的抗脆弱資產，它也有類似的用途——即，它也是對法定貨幣體系的一種對沖。因此，乍一看，您可能會合理地推測，黃金近期的暴漲進一步證明了市場相信美聯儲將在不久的將來轉向。這是一個合理的推論，但我懷疑黃金上漲的原因完全不同——因此，重要的是不要將黃金和比特幣的上漲混為一談，共同確認即將到來的美聯儲轉向。讓我解釋。
黃金是主權國家的貨幣，歸根結底，民族國家始終可以使用黃金來結算商品和能源貿易。這就是為什麼每家中央銀行的資產負債表上都有一定數量的黃金。
而且由於每家中央銀行都持有一定數量的黃金，當一種國家貨幣必須貶值以保持全球競爭力時，中央銀行總是訴諸於黃金貶值（明確或隱含）。最近的一個例子是，美國在 1933 年和 1971 年使美元兌黃金貶值。這就是為什麼我在我的投資組合中配置了大量實物黃金和黃金礦工，（如果你擁有黃金 ETF ，祝你好運——我認為它們唯一的好處就是擦屁股。）與央行一起投資總是比反對它更好。
在最近發生了一些關鍵的地緣政治事件之後，例如美國凍結了俄羅斯在西方金融體系中持有的“資產”，我們撰寫了大量關於世界去美元化將如何在未來幾年加速的文章。我預計世界上廉價勞動力和自然資源的生產者遲早會意識到，將他們的財富儲存在美國國債中是沒有意義的，因為如果他們激怒了美國，他們可能會面臨與俄羅斯相同的命運。這使得黃金成為最明顯和最有吸引力的資金存放地。
這些資料支援這樣一種觀點，即政府正在轉向將財富儲存在歷史悠久的主權儲備貨幣黃金中。下圖可以追溯到十年前，描繪了央行淨購買黃金的情況。如您所見，該指標在 2022 年第三季度創下歷史新高。
中央銀行淨購買黃金（公噸）
廉價能源的峰值即將到來，許多國家的元首都認識到了這一點。與大多數人一樣，他們本能地知道，黃金比美元等法定貨幣更能保持能源（原油）的購買力。
這張來自 Gavekal Research 的優秀圖表清楚地表明，黃金是比美國國債更好的能源儲備。
在我看來，這些資料點表明，黃金上漲更多是因為實際實物需求，而不是因為世界各國央行認為美聯儲即將轉向。當然，至少有一部分是出於對美聯儲貨幣政策可能在近期放鬆的預期，但我不認為這些預期是背後的推動力。
交易設定
如果我預測錯了，金髮女孩場景 1 會發生嗎？
這意味著我已經錯過了底部的走勢，比特幣不太可能回踩，因為它勢不可擋地朝著歷史新高前進。如果這是真的，此舉可能會分兩個階段進行。在第一階段，精明的投機者將率先在美聯儲政策的實際轉變前補倉。在此階段，比特幣很容易交易至 30,000 美元至 40,000 美元，因為 FTX 後的看跌情緒目前大大壓低了價格。下一階段將使我們達到 69,000 美元甚至更高，但只有在大量美元注入加密貨幣資本市場後才能開始。這樣的注入至少需要暫停加息和 QT。
如果我錯了，我很樂意錯過底部的最初反彈。我已經是多頭了，所以無論如何我都會受益。但是，我在短期國庫券中持有的美元會突然表現不佳，我需要將這筆資金重新部署到比特幣上，以使我的投資回報最大化。不過，在我放棄以 5% 收益率購買的債券之前，我希望對牛市迴歸充滿信心。5% 顯然低於通貨膨脹率，但它比跌 20% 更好，因為我錯誤地把握了市場時機，在下一個週期過早地購買了風險資產。
當他們決定轉向時，美聯儲將提前明確傳達他們將放棄緊縮貨幣政策的舉措。美聯儲在 2021 年底告訴我們，他們將轉向透過限制貨幣供應和提高利率來對抗通脹。他們堅持到底並於 2022 年 3 月開始這樣做，任何不相信他們的投資者都被屠殺了。因此，同樣的事情可能會在另一個方向發生——即美聯儲會在結束時告訴我們，如果你不相信他們，你將錯過隨後的反彈。
由於美聯儲尚未發出轉向訊號，我可以等待。我首先關心的是保本，其次是增長。我寧願在美聯儲傳達轉向意向後從低點上漲 100%+ 的市場買入，而不是在拐點沒有出現的低點上漲 100% 的市場，然後由於宏觀基本面不佳忍受 50%+ 的修正。
如果我是對的，災難性的情景 2 發生了（即全球金融崩潰），那麼我又抓住了一個時機，我會知道市場可能已經觸底，因為系統暫時崩潰時發生的崩盤要麼保持之前的 15,800 美元低點，要麼不會。最終下行到什麼水平並不重要，因為我知道美聯儲隨後將開始印鈔並避免另一場金融崩潰，這反過來將標誌著所有風險資產的區域性底部，然後類似於 2020 年 3 月的場景重現，該抓緊入場了。