近日，兩則訊息徹底攪動全球鈷礦江湖。

首先據新華財經訊息，剛果（金）有關部門2月24日宣佈，該國決定暫停鈷出口四個月，以應對全球鈷市場供應過剩的局面；據瞭解，該禁止出口措施適用於所有生產商，但沒有限制鈷的生產，而且不影響銅的出口。該決定將於3個月後再行審查。同時，監管當局也在準備其他措施以平衡鈷市場。

3月5日，據“SMM新能源”報道，國產動力電池廠商贛鋒鋰電釋出客戶告知函稱：近期，全球最大的鈷礦產地剛果金爆發內戰，導致全球鈷礦供應緊張，鈷價大幅上漲。受此影響，所有正極材料供應商已停止報價，短期內無法下單採購正極材料，鋰電池行業正面臨成本上升和供應鏈中斷的挑戰。

受兩則訊息影響，自資訊釋出至今（3月7日收盤），9個交易日，中國資本市場鈷礦三巨頭騰遠鈷業、華友鈷業、寒銳鈷業股價分別上漲了27.50%、18.24%、16.56%，而同期上證指數下跌了0.01%。

目前關於第2則訊息的影響與變化我們目前還難以預測，本文旨在整理與分析“剛果（金）禁運令將對全球鈷礦價格，乃至全球鈷供應鏈產生怎樣的影響？以及未來鈷的上升週期何時才能到來？”意在拋磚引玉，僅供參考，也歡迎讀者朋友予以補充，指正，甚至批評。

剛果（金）這一政策是在鈷價跌破10美元/磅的背景下出臺的，這個價格除了在2015年短暫跌破外，21年來均未打破。而氫氧化鈷，作為剛果（金）生產的主要產品，已經跌破6美元/磅。

事實上，鈷價雖然處於歷史價格較低區間，鈷的供應產出卻仍能持續增長，根據USGS資料，2024年全球鈷產量同比增長21.8%至29萬噸，其中，剛果（金）為全球最大產鈷國，產量同比增長25.7%至22萬噸，佔比約75.9%。

這是因為全球大部分鈷資源與銅、鎳等金屬伴生存在，鈷大部分為副產品。全球銅鈷伴生礦佔比約41%，砂岩型銅礦（銅鈷伴生礦）主要分佈於剛果（金）和尚比亞。目前銅的價格處於歷史高位，中資企業在剛果金的生產動力強勁，導致鈷原料供應過剩明顯。

根據公開資料顯示，鈷資源行業集中度越來越高，全球排名前10的礦山（其中8座礦山都分佈在剛果（金））產量佔到全部鈷資源供應的78%。隨著中國企業在新能源資源的上游的拓展，中國企業在鈷資源的控制力度越來越強大，全球前十大鈷生產商中，中國佔據了7席。

2024年鈷原料生產最大的增量來自於洛陽鉬業在剛果（金）的兩個專案。根據其釋出的三季報，洛陽鉬業前三季度共生產鈷8.47萬金屬噸，同比增加127.4%，共銷售鈷7.98萬噸，同比增長1021%，即前三季度銷量相比去年同期大幅增加超過7.2萬噸，佔全球增量超50%。

由於鈷供應端的持續快速放量，需求端的增長相對緩慢，導致2024年鈷價一路下行。剛果（金）政府本次禁令出臺的核心在於抑制鈷價的持續下行。2024年2月在剛果（金）部長理事會會議上，總統齊塞克迪便要求總理根據戰略礦物市場監管局的提議，評估是否有必要實行出口配額或採取其他措施，以抑制鈷價的持續下行。

剛果（金）位列“全球最不發達國家”長期依賴礦產品收入，剛果金鈷出口佔外匯收入的40%以上，作為鈷單一供應地的脆弱性暴露，當地礦業政策易受短期政策變化影響，剛果金政府頻繁的出口管制與政策搖擺也為產業帶來不穩定性。

而此次鈷出口禁令僅是其政策干預的縮影。歷史上剛果（金）多次以“保護戰略資源”為由限制出口或加徵關稅。此外，剛果金礦業稅收政策頻繁調整。例如，2022年將鈷列為“戰略金屬”，將特許權使用費從2%提高至10%，導致企業短期成本激增。

出口禁令與稅收調整常因政府財政壓力或國際鈷價波動而臨時推出，如果政策執行嚴格，甚至持續加碼的話，我們預計未來鈷價仍有相當上漲的空間。

我們認為，本次剛果（金）鈷出口限制政策或令全球鈷供應鏈啟動結構性調整，政策風險正在倒逼企業尋求替代供應源。所以，剛果（金）之外的產地國企業或受益於鈷價的穩定，或藉此機會擴大全球市場份額。

目前中資企業在印尼鈷礦領域正在逐漸崛起，其中印尼HPAL（高壓酸浸）專案的加速落地正在改寫全球鈷供應鏈格局。

由於技術的突破，印尼的鎳鈷專案近幾年投產較快。華友鈷業、力勤資源(2245.HK)和格林美(002340.SZ)是中資企業出海印尼紅土鎳礦溼法冶煉的傑出代表，2020年之後多個專案集中上馬，並在2022-2024年期間大規模投產，推動印尼鈷產量從2020年不足千噸飆升至2024年的3.2萬噸，成為鈷原料的重點補充。

據瞭解，力勤印尼鎳公司PT Halmahera Persada Lygend(PT Lygend)在2021年首次投產後成為該國的首個HPAL專案。華友旗下的華越鎳鈷是第二家投產的HPAL專案，其次是格林美旗下的青美邦鎳資源一期工程（3萬噸金屬鎳）在2022年8月份投產。

緊隨其後的是，華友鈷業的華飛12萬噸鎳溼法專案在2023年6月投產試車，下半年貢獻不少增量。

此外，2024年9月，力勤資源HPAL溼法三期ONC項合計3條生產線，總計年設計產能為6.5萬金屬噸MHP（鎳鈷化合物）達產，加上公司溼法一期二期5.5萬噸產能，公司溼法合計產能達12萬噸。

到了2024年11月，格林美在印尼的二期溼法冶煉(HPAL)產線已成功達產，產能超過2.5萬噸鎳/年。這一擴產行動使得格林美在印尼的鎳資源總產能從一期專案的4萬金噸鎳/年擴容至6.5萬噸鎳/年。格林美控股的美明專案也已於24年10月如期完成建設，併成功投料除錯產出產品。此外公司表示在印尼佈局三元前驅體產線已於24年10月如期完成建設，現已進入投料除錯階段，面向歐美市場。

若說剛果（金）鈷的供應取決於銅價，那麼背靠豐富的紅土鎳礦資源印尼“鎳鈷產業鏈”供應則主要取決於鎳價。（氫氧化鎳鈷，紅土鎳礦或三元黑粉的溼法冶煉中間品，是電池級硫酸鎳的主要來源）

根據相關資料統計，HPAL廠商成本很有競爭力，在鎳的成本曲線中，企業生產成本處於底部，低生產成本可以確保了未來在市場需求下滑時，印尼的鎳鈷溼法冶煉專案仍能有很強的競爭力。

比如根據五礦證券的資料，以力勤資源為例，所用紅土鎳礦鎳鈷比10:1，鈷營收作為鎳成本抵扣，根據Hairita披露的鈷金屬價格較高的2022年上半年鎳C1成本最低達到了0.26萬美元/噸，隨著鈷價回落以及紅土鎳礦原料價格上漲，2024年上半年抵扣後C1成本達到0.61萬美元/噸。

五礦證券根據公司披露業績倒算，華越專案2023年上半年銷售成本約1.4萬美元/噸，2024年上半年降至1.13萬美元/噸；華飛專案2023年剛投產，2023年下半年成本1.31萬美元/噸，2024年降至1.24萬美元/噸。格林美溼法專案成本維持在1.1萬美元/噸附近。

目前鎳價在1.6萬美元/噸，未來如果考慮到出口禁令刺激鈷價的進一步回升，扣除副產品鈷價後鎳生產成本將更低，將進一步提升生產企業產能利用率並刺激新增產能，成為剛果金鈷資源下滑的對沖重要來源之一。

根據USGS的資料，截至2022年，中國鈷資源已探明可採儲量僅為14萬噸，全球佔比1.69%，且多為鐵、銅、鎳伴生礦，分離難度極大。中國已探明可採鈷資源主要集中在甘肅省，2022年全國產量僅為2200噸左右，約佔全球產量的1.16%。

五礦證券資料顯示，中國鈷礦對外依存度達98.41%。

如今鋰電池回收鈷已經是我國鈷來源的一個重要補充，主要原料有廢舊三元、鈷酸鋰電池，以及電池生產過程中產生的報廢料、邊角料等。根據相關資料表明，2023年我國回收鈷超2萬金屬噸，2024年隨著鈷價的下跌，鈷回收的經濟性進一步下滑，預計回收鈷的數量進一步減少。

我們認為，伴隨著剛果金禁令以及政策不穩定性導致鈷價的上漲，預計未來將進一步刺激國內的鈷回收產業。

國際知名諮詢公司弗若斯特沙利文(Frost&Sullivan)分析稱，隨著中國新能源汽車銷量爆發，以及消費電子產品更新換代的加快，退役鋰電池供應顯著增長。2023年中國內地的退役鋰電池總量達到36.61萬噸，預計到2030年將達到340萬噸，2023年至2030年的複合年增長率為37.5%。其中在退役鋰電池中，2023年退役消費類電池、退役動力電池數量分別約10.62萬噸、25.97萬噸，預計未來仍將持續增加。

根據中國工業節能與清潔生產協會的資料，截至2023年底，全國有200餘家從事汽車生產、動力電池綜合利用等業務的企業，建成動力電池回收服務網點10400餘個，覆蓋31個省（自治區、直轄市）。目前鈷資源生產、下游材料加工商、電池製造商以及車企都紛紛佈局進入這一賽道。

作為中國迴圈經濟領軍企業格林美，在其年報中披露公司2023年年回收處理退役動力電池與電子廢棄物佔中國總量的10%以上，2023年，公司回收使用的鈷資源達到8,000噸以上，同比增長6.67%，佔中國原生鈷開採數量的350%以上。公司計劃到2026年動力電池回收量將達到30萬噸以上，較2023年的21.5萬噸/年產能增加約40%。30萬噸以上的產能規模與2023年中國內地的退役鋰電池總量（36.61萬噸）相當。

作為鈷資源龍頭之一，華友鈷業也在積極佈局鋰電池迴圈回收業務，形成鋰電材料閉環。公司透過回收網路體系建立、梯次利用開發、資源化利用、廢料換材料和電池維修維護再製造等商業模式創新，與寶馬、大眾、豐田、LG新能源、一汽、長安、廣汽、上汽、蔚來、理想等國內外主流汽車生產企業及電池領軍企業開展廣泛合作，為客戶提供全球化、無害化且可持續的廢舊電池解決方案。如下表所示為公司再生專案進展情況。

此外，車企和電池製造商在廢舊電池回收領域的佈局也日益成熟。寧德時代董事長曾毓群此前公開表示，公司目前具備27萬噸廢舊電池處理能力，未來將達到100萬噸的廢舊電池回收產能。

儘管目前行業仍面臨回收體系不健全、技術水平有待提升、標準缺失、參與者眾多導致的“小、散、亂”局面，但是可以預見的是該行業潛力巨大。各個企業透過佈局資源回收利用產業，這將極大程度地降低對鈷的進口需求，從而降低鈷資源的供應風險。

從供應端的角度，儘管剛果禁令出臺後多家國內頭部鈷鹽生產企業都表示庫存充足，但是由於佔全球75%以上的鈷供給，剛果金佔鈷原料供給體量太大，對市場未來預期仍為產生較大的影響，MB歐洲標準級鈷報價從2月24日9.5(0)-10.4(0)美元/磅上漲至2月28日9.8(+0.05)-11.2(+0.2)美元/磅。若出口限制政策得以延續，長期鈷價中樞有望上移。

從需求端的角度，市場爭論的所謂三元電池無鈷化也不是一朝一夕就能完成的，雖然從新能源汽車的角度，磷酸鐵鋰勢頭很猛，但是三元電池仍有其一席之地。

2月14日，中國有色金屬工業協會鋰業分會發布2024年我國鋰離子電池正極材料產量。其中2024年，我國三元正極材料產量65.2萬噸，同比增幅約2.03%；鈷酸鋰產量9.8萬噸，同比增幅約13.95%；尤其是鈷酸鋰在2024年錄得了較高的增長，鈷酸鋰主要用於傳統數碼市場，包括筆記型電腦、平板電腦和智慧手機等消費品。全球數碼消費市場在經歷了2023年的低迷徘徊後，隨著AI產品創新和商業條件改善，2024年出現明顯復甦。2024年AI人工智慧技術在手機以及平板電腦方面的切入，使得新產品不斷上市，帶動了消費者的換機潮，對鈷酸鋰需求有一定的拉動。

未來隨著5G、物聯網等新技術的普及，消費者對3C產品的需求不斷增加，特別是對電池續航能力有更高要求的裝置的需求增加，預計進一步加大對鈷酸鋰的需求量，提升對鈷的用量。

據USGS（美國地質質勘探局）的統計資料顯示，中國鈷資源儲量僅為世界的1.13%，中國鎳資源儲量僅為世界的3.0%，中國的鋰礦資源儲量僅佔全球的7.1%，但是，中國對鈷、鋰、鎳的使用數量均超過世界使用數量的50%以上。

以鈷為例，國內上游資源企業未來仍要致力於擺脫對單一鈷產地的依賴，需要透過資源地緣多元化、技術升級替代、迴圈體系重構三大路徑構建多維度保障機制。目前華友、格林美等頭部企業透過多維度的產業佈局，有望在變局中重構全球鈷資源分配權。我們認為未來鈷市格局必將經歷深度調整，中國企業的技術實力和資源整合能力將成為重塑全球價值鏈的關鍵力量。

可以預見，鈷作為關鍵礦產之一，在各國更加註重供應鏈多元化和能源獨立的時代大背景下，對於優質鈷礦資源的爭奪仍然是各個國家和企業競爭的焦點。