作者 | 圍觀群眾
來源 | 圍觀商業評論（ID：weiguaninpoint）
中國新能源的半邊翅膀，飛不動了？
幾年前，著名諮詢專家王志綱做客俞敏洪“老俞閒話”訪談節目時，如此描述中國新能源的圖景：
“中國的新能源已經走到全球第一了。兩個翅膀：一個是以寧德時代為左邊的翅膀，做新能源電池；另一個是以隆基綠能為右邊的翅膀，做光伏，它倆都是全球第一。”
三年後的今天，寧德時代依然是全球第一大動力電池廠商，而隆基卻還在“近十年來最困難一年”裡苦苦掙扎。
近期的一份業績預告，也讓隆基的“最困難”變得更加觸目驚心：隆基綠能2024年預計虧損82到88億元，不但創下2013年以來最大幅度虧損，還突破了市場預期，尤其是當其與2023年淨賺107.51億對比的時候。
唱衰之聲不絕於耳，這家曾數次靠著精準預判穿越週期的“光伏一哥”，真的跑不動了嗎？
王志綱跟俞敏洪對談時，恰逢他剛當上隆基的顧問不久，言語間滿是對這家公司和自身選擇的自豪。
彼時正是隆基的巔峰時刻。2021年，隆基綠能是全球光伏市值王，是國內唯一一家市值超過5000億的企業，超過亞軍通威和季軍陽光的市值之和。
但此後至今，隨著光伏行業競爭愈發激烈，隆基綠能一路萎縮，2024年上半年因虧損52.43億元喜提“光伏虧損之王”頭銜，2025年1月市值已經只剩1150億出頭。
業績表現不佳自然是資本市場不買賬的原因。
在2024年業績預告中，隆基綠能解釋了本次業績低迷的原因，主要有四點：
一是技術迭代導致計提資產減值準備增加。
2024年上半年，隆基計提資產減值損失57.8億元，同比增長近200%，佔當期營業成本的近15%。
當行業由PERC電池全面轉向TOPCon和BC之際，隆基卻似乎沒轉過彎來。華泰研究預計，截至2024年末，隆基仍保有80億左右的PERC產能，是晶科、晶澳、天合光能的近四倍。
看上去很嚇人。但其實這部分“過時”資產的影響，並沒有想象中那麼大。
因為隆基給出了一個想象力十足的解法：將PERC產線全部升級為HBC產線。
2024年9月，港股上市公司金陽新能源釋出公告稱，其間接全資附屬公司金陽（泉州）已與福建矩能電力有限公司及隆基綠能簽訂合資協議，三方將共同成立合資公司生產HBC太陽能電池。
有趣的是出資方式，與其他兩方給現金不同，隆基給的是四條PERC產線，折價1.33億，佔合資公司20%左右的股份。
合資公司將產線升級及生產，並將產成的HBC電池出售給隆基，由其進一步封裝成元件銷售。
不確定性顯然很高，比如回報能否覆蓋投資，比如金陽等公司是否具備生產HBC電池的技術實力，比如這在光伏行業從無先例，沒人知道隆基式的一步到位究竟能不能成功等。
但如果做成了，隆基既能以一種更加經濟的方式處理自己的PERC產線，還能提升全市場範圍內的BC市場份額，作為BC路線旗手，隆基無疑能從中獲益。
退一萬步來說，即便最終不成，最壞的預期也不過是長痛不如短痛，隆基壯士斷腕，將PERC產線全部報廢，這勢必會拖累某幾期的財務表現，但並不會對後續經營產生持續性影響。
二是參股矽料企業投資收益產生虧損。
這再正常不過。去年5月以來，矽料價格一路下探，市場陷入漫長的低迷期，矽料企業或多或少都陷入了虧損。
但隨著協鑫科技等頭部矽料企業減產，矽料價格已經逐步回穩。矽業分會1月15日資料顯示，上週多晶矽成交價格已出現小幅上漲。行業基本面的改善也將帶動矽料企業經營改善。
三是PERC和TOPCon產品價格和毛利率持續下降，產能開工率受限。
PERC和TOPCon是當前最主流的光伏元件產品，也是各家企業內卷的重點，價格和毛利率下降屬於行業共性。
發現了嗎？上述三點，要麼不會造成持續性“流血”，要麼是短時週期波動，要麼是行業共性問題，對隆基來說都不算是“致命傷”。
相比之下，“受行業競爭加劇影響，BC二代產品產量佔比降低”更顯得傷筋動骨，因為它侵蝕的是隆基的基本盤。
所謂BC電池，本質上是一種在結構上做了最佳化的電池，採用背接觸的形式，將本來安裝在正面的金屬柵線放到背面，因此減少了陽光遮擋，能效更高。目前主流BC技術路線包括HBC、TBC、HPBC等。
BC二代產品，指的是隆基2024年5月釋出的Hi-MO 9元件，整體轉換效率達到24.43%，隆基對其的定位是“價值旗艦”，無疑是自家利潤大頭。
然而BC電池向來不是市場主流，隆基算是為數不多的主攻BC電池的頭部廠商之一，這源於他們對技術路線的判斷。在2024年的SNEC展會上，隆基董事長鍾寶申曾預測2029年BC電池市佔率將達到5成以上。
但大多數機構並不看好。BC電池難以搶佔市場份額的主要原因，一是其技術難度，鍾寶申稱難度與此前押注單晶矽不相上下。
二是其價格更高。作為在上一代PERC技術上演化而來的TOPCon技術，迭代至今，電池和元件的價格與PERC已相差無幾，但BC電池受制於工藝和材料，仍比TOPCon貴20%以上。
且由於其技術難度高，要有效壓降成本並不容易。即便是最樂觀的估計，成本壓降也要9個月，而更主流的估計，是2至3年。
如今產量佔比走低，可能又會延長BC成熟的時間。
但鍾寶申似乎信心十足，在去年7月的投資者交流會上，他表示“2025年公司將會率先回到增長軌道，會先於光伏行業進入到復甦狀態”。
2個月後，鍾寶申的底氣得到了驗證。
2024年9月，華能集團的一場光伏元件採購開標會，傳出了三個極反常的訊號。
其一，是華能集團總計15GW的集採規模裡，居然包含了1GW的BC元件。
能源央企採購光伏元件並不少見，但選擇BC路線，尚屬首次。
規模不大，但意義非凡。
其二，是這1GW的BC元件投標企業裡，居然出現了通威的身影。
作為元件頭部玩家，通威向來是TOPCon的忠實信徒。儘管本次並未成功中標，但至少表明了其下場BC的決心。
但更大的驚喜還在後頭。
整個專案共有5家企業參與投標，報價從0.7x元到0.9x元不等，其中兩家力推BC電池的元件企業（極有可能是隆基和愛旭）報價為0.8x元/瓦，比TOPCon每瓦單價只貴
兩毛錢不到。
經過計算，你可能會說這還是20%的價差。但如果考慮到BC比TOPCon具備更高能源轉換效率，且BC出貨量當前僅佔市場3%，尚未實現規模效應的話，當下這一兩毛錢的價差幾乎可以忽略不計。
央企買單意味著需求增長、頭部企業下場代表產能擴張，價差勢必進一步收窄——時至今日，沒有人會懷疑BC正在加速佈局。
堅定押注BC的隆基，似乎又預判對了。
過去數十年裡，隆基總與行業大勢逆向而行，機構唱衰，股價下行，難逃“光伏老大的魔咒”，一定會有“下一個隆基”的聲音不絕於耳，但時間和趨勢終將證明隆基選擇的正確性。類似的劇情在隆基身上反覆上演。
然而，每每事後，隆基總能給市場留下身段靈活，提前預知黑天鵝們的身影的深刻印象，而每當媒體問起背後的秘訣，隆基綠能總裁李振國總會表示：“並沒有做任何押注”，更沒有什麼“企業管理的絕招”，“每一個事後看來稱得上英明的決策，只不過是我們在認知範圍內做出的常識性選擇”。
李振國揭示的是隆基價值的“錨”，也是這家公司各種“離經叛道”決策背後的根本邏輯：
度電成本（LCOE）。
度電成本，或“平準化度電成本”，是能源行業專屬評估指標，用於衡量生產每單位能源的平均成本。光伏之所以能取代快速普及，一大優勢就在於其度電成本能迅速降低。
光伏週期演進的本質，就是度電成本變化的過程。當其能被有效降低時，行業整體上行，當其遇到瓶頸停滯不前時，行業進入下行週期。
因而要在光伏週期和慘烈競爭中脫穎而出，手段可以有無數種，但目的只有一個，就是不惜一切代價降低度電成本。
透過CVA（註冊估值師協會）給出的LCOE計算公式，你能發現要使計算結果儘可能的小，有兩種途徑：
一種是讓分子儘可能小。最常見的手段就是透過規模效應，減少建設和運維成本，通俗來說就是擴產和價格戰。
這也是大多數光伏企業的選擇，由此帶來的必然結果，就是內卷。
另一種是讓分母儘可能大。在光伏行業，能讓發電量實現爆炸性增長，同時不讓建設成本和運維成本同步增長的，只有一種途徑：
技術變革。這是隆基始終堅持的路徑。
2006年，初入光伏市場的李振國，像是窺探到了未來的神蹟，毫不猶豫地與當時的主流路線背道而馳，選擇堅定地看好單晶矽。
但少數派的代價，是要長期經歷高成本、外界誘惑和員工不解等因素的苦熬。2015年仲夏的一個下午，媒體們湧入這家特立獨行的公司，想看清支撐它長久堅持的真正底牌。
他們見到了李振國，這位常年語氣溫和的企業家罕見地用指節敲著桌子，無比篤定地對在場的幾位媒體人表示，作為競品的多晶鑄錠即使是零成本，單晶也能贏。
彼時的論調，如同一撮火藥撒入微火，在光伏圈中轟然炸響。人們議論著李振國這種孤注一擲的底氣何究竟來自何方，直到上層政策對光伏元件的轉化效率提出更高要求，多晶矽的頭頂頓時烏雲密佈，而80%的單晶矽都能符合。
此後的故事為大家熟知——不過三四年的時間裡，“531新政”和技術演進帶來的一場淘汰賽如疾風驟雨般席捲了整個行業，而早早開始技術積澱的隆基開始騰飛，單晶矽片出貨量連續十年蟬聯全球第一，牢牢佔據30%的市場份額。
而精準預判的神蹟，還遠不止這一次。
如果把隆基的市值成長軌跡畫出來，你會發現每一次在當時看來是豪賭的技術選擇：金剛線切割技術、單晶矽替代等，都是下一段增長的起點。它代表著這家公司的獨特經營之道。
難怪長期跟蹤的投資者們，會認為投資隆基是一件頗有門檻的事情，因為：
只有在2016年以前發現隆基邏輯和價值的才有資格談方向；
只有在2018年夏天仍堅定看好隆基的才有資格談未來；
只有擔心過隆基落入PERC電池產能陷阱的才有資格談路徑。
光伏大規模應用的歷史，並不算長。
如果從1979年，世界石油危機來襲，時任美國總統吉米·卡特站在白宮新裝的太陽能系統前演講算起，至今也不到50年。
對彼時正在蓬勃發展的中國民營經濟而言，光伏是個新鮮玩意。也正是那年，詩人北島在《詩刊》上發表了題為《回答》的詩歌：
“新的轉機和閃閃的星斗
正在綴滿沒有遮攔的天空
那是五千年的象形文字
那是未來人們凝視的眼睛”
沒人能想到，這個看上去充滿機遇的行業，會如此兇險。此後數十年裡，中國光伏產業經歷了數次殘酷週期，每一次大浪淘沙，都有無數企業化為歷史的泡影，也有無數企業宣告自己的成立。
成立於千禧年的隆基，不算中國最“元老級”的光伏行業，但總能給行業提供穿越週期的另一種選項——尤其是當行業遭遇嚴酷寒冬之際，無數雙眼睛都會投射向它，或懷疑，或熱切。
這種選項尤為重要，不論是行業在週期底部蹉跎之際，還是站在2025年伊始，終於見到一絲曙光的時候，它都能在估值、競爭、投機、內卷的噪聲之外，揭示光伏行業永恆不變的主線：
唯有技術，才可穿越週期。
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