作者｜Cora Xu，編輯｜Evan
生成式AI的下一步，藏在英偉達的財報裡。
2024年是屬於英偉達的一年。
自1993年成立，英偉達花了30年時間才站到了萬億俱樂部的門口。2024年，在大模型的東風下，3月，英偉達完成了市值翻倍，突破兩億元大關，6月，英偉達成為全球市值最高的公司，11月，英偉達市值超過蘋果高點3.54萬億美元，達到3.65萬億美元。
登頂後，下一步，由英偉達書寫的科技傳奇，已藏在其最新財報以及其電話會議中。
11月21日，英偉達釋出截至2024年10月27日的2025財年第三季度財報，財報Q3營收創紀錄達351億美元（摺合人民幣約為2281億元），同比增長17%，環比增長94%；調整後淨利潤為200億美元（摺合人民幣約為1449億元），同比增長為18%，環比增長為100%。
英偉達大部分的營收來自於資料中心業務，達308 億美元（摺合人民幣約為2231億元），創歷史新高，其中來自網路銷售的收入約31億美元，佔10.1%。
英偉達CFO Colette Kress談到新系列處理器Blackwell受到了英偉達客戶的廣泛歡迎，公司第四季度處理器銷售額將超過最初預計的數十億美元，其毛利率也將從最初的70%以下，隨著產量的提高，逐漸提升至70%左右。
英偉達創始人兼執行長黃仁勳表示：“隨著基礎模型建立者擴大預訓練、後訓練和推理規模，（市場）對Hopper的需求和對全面投產的Blackwell的期待令人難以置信。”
財報公佈後，英偉達股價在盤後交易中下跌約2.29%，在常規交易時段，該公司股價暴跌大約5%，後收窄至2.29%。投資者們主要擔憂英偉達的晶片銷售放緩，調整後，英偉達Q3的毛利率降至75.0%，同比下降0.7%。
短短時間內，從突破萬億到世界第一，英偉達的股價快速增長不僅是因為其抓住了生成式AI的機遇，更是諸多投資人藉著生成式AI看到這家公司在技術、生態、應用多方面的長期積累，打造了堅不可摧的護城河。
英偉達的神話能否繼續下去？萬眾期待的Blackwell能否如期發貨？英偉達的下一個傳奇故事會是什麼？站在年尾的節點，我們對話多位晶片資深人士，回望英偉達是如何把握住自己的機遇，並展望新的未來。
#01
資料中心營收再創紀錄
收入較去年翻了一倍
英偉達第三季度各項營收業績分別如下：
資料中心：第三季度營收達到創紀錄的308億美元，較上一季度增長17%，較去年同期增長112%。增長來自超算中心的建設提高市場對GPU的需求，以及擴大了AWS、聯想、愛立信等企業的合作關係。
遊戲和AI PC：第三季度遊戲收入為33 億美元，較上一季度增長14%，較去年同期增長15%。本季度的增長主要來自個人電腦和筆記型電腦對 GPU 的需求增加，以及遊戲機晶片收入的增加。
本季度，英偉達還推出20款GeForce RTX和DLSS遊戲，並且華碩和微星開始發售新型RTX AI PC，其效能達到每秒321萬億次AI運算。
專業視覺化：第三季度營收為4.86億美元，較上一季度增長7%，較去年同期增17%。
同時，英偉達宣佈富士康正在使用基於NVIDIA Omniverse構建的數字孿生和工業AI，使三家用於生產NVIDIA GB200 Grace Blackwell超級晶片的工廠更快地上線。
汽車和機器人：第三季度汽車業務營收為4.49億美元，較上一季度增長30%，較去年同期增長 72%。本季度的增長主要來自自動駕駛汽車晶片，以及英偉達為機器人銷售的晶片。
英偉達透露沃爾沃將釋出一款基於NVIDIA加速計算打造的全新電動SUV。豐田和Ola Motors在內的日本和印度公司正在使用NVIDIA Isaac和Omniverse構建下一波物理AI。
本季度，GAAP每股攤薄收益為0.78美元，較上一季度增長16%，較去年同期增長 111%。非GAAP 每股攤薄收益為0.81美元，較上一季度增長19%，較去年同期增長 103%。
英偉達預計2025年財年Q4季度營收為375億美元，上下浮動2%，營收增長將從第三季度的94% 放緩至約69.5%。
該公司預計Q4 GAAP和非GAAP毛利率分別為73.0%和73.5%，上下浮動50個基點；GAAP和Non-GAAP運營費用預計分別約為48億美元和34億美元。
#02
Blackwell再傳難產
13000個樣品已送至客戶
決定英偉達能否繼續高歌猛進的關鍵，是其今年推出的AI圖形處理器（GPU）Blackwell。
在最新的電話會議上，英偉達同步了這款晶片的最新進展。“我們Blackwell生產比我們的預期要更好，產量要比預期的更高。“黃仁勳在投資者電話會議中說到，他還提到微軟、甲骨文和 OpenAI，已經開始接收該公司的下一代AI晶片Blackwell。“世界上幾乎每家公司似乎都參與了我們的供應鏈。”
“每一位客戶都在爭先恐後地搶佔市場。Blackwell 現在已由我們所有的主要合作伙伴接管，他們正在努力建立自己的資料中心，”英偉達首席財務官Colette Kress還補充道，已經有13,000個晶片樣品已發給客戶。
該GPU採用了臺積電4NP工藝製造（專為英偉達特製的晶片工藝，較5nm晶片效能更強），採用了全新架構設計，其處理器包含2080億個電晶體，可以加速大語言模型（LLM）和專家混合模型（MoE）的推理和訓練。相較於上代產品H100，Blackwell可以在同等時間內，以更低的GPU數量完成相同的訓練任務。
這是英偉達為生成式AI市場打下的一根支柱。畢竟，目前大部分廠商採用的H100，還是英偉達在2022年4月釋出的。
目前，AWS、CoreWeave、谷歌、Meta、微軟和甲骨文等科技巨頭均已大筆採購了Blackwell GPU。尚未出貨，英偉達CEO黃仁勳就已放話：“Blackwell已經全部售罄。”
但效能越是優秀，其製作工藝越是複雜，正式投入更是不易，Blackwell GPU同樣困於此。
按英偉達原定計劃，Blackwell將於2024年第二季度發貨，並迅速投入使用。但由於Blackwell設計工藝缺陷，英偉達將發貨時間推遲到2024年四季度。不過，黃仁勳隨後回應道，在老夥伴臺積電的幫助下，Blackwell設計工藝已經得到改善。
就在財報釋出前不久，Blackwell再度傳來難產傳聞，這一次出問題不是晶片本身而是晶片所處伺服器的機櫃。The Information爆料，在最新測試中，Blackwell機櫃設計複雜難以散熱，需要伺服器中心採取液冷技術降溫，發揮出其最大的效能。
Blackwell投入使用的時間一拖再拖，已經引發相當多投資人不滿情緒。Blackwell未按預期出貨，英偉達二季度財報釋出後股價一夜之間狂跌8%。
不過，現在英偉達可是臺積電的金牌客戶，幾乎佔了臺積電大部分先進產能，對於Blackwell的出貨，只是時間問題，到2026年將會緩解。
Nvidia 首席財務官 Colette Kress表示：“Hopper 和 Blackwell晶片都存在一定的供應限制，預計 2026 財年 Blackwell 的需求將在幾個季度內超過供應。”她認為，該公司有望在第四季度實現“數十億美元”的 Blackwell 收入。同時，她還提到，市場對上一代晶片Hoppe的需求依然強勁。
在財報電話會議上，黃仁勳還回應了特朗普政府增收關稅是否會影響英偉達。對此，黃仁勳表示：“無論新政府做出什麼決定，我們當然都會支援政府和最高當局的命令”，並補充說，該公司將“全面遵守隨之而來的任何監管規定”。
#03
企業自研晶片，
會威脅到英偉達嗎？
英偉達一拖再拖Blackwell發貨日期，可急壞了“嗷嗷待建廠”的科技巨頭們。
前有馬斯克122天為旗下xAI創企建成10萬GPU資料中心，後有Meta、OpenAI、谷歌先後宣佈加大對資料中心的投入。OpenAI CEO Sam Altman更是直言現有業務受到GPU資源嚴重限制，這導致了不少短期計劃被迫推遲，xAI的GPU優勢對其威脅很大。
不少科技巨頭早早為自己留出一條新的出路——自研AI晶片。
事實上，科技公司自研晶片早已不是新鮮事。2015年，谷歌開始了自研晶片之路，其推出了自己的定製晶片TPU（Tensor Processing Unit，張量處理單元）；2019年，英特爾以20億美元收購以色列AI晶片公司Habana Labs；2020年，亞馬遜推出了自研雲端AI訓練定製新品AWS Tranium。
大廠對自研晶片的渴求在生成式AI出現之後，急劇升溫。
亞馬遜在2023年推出了Trainium2，專為機器學習訓練設計，提供比第一代Trainium晶片高達4倍的訓練速度；
Meta在2024年Hot Chips大會上展示了其下一代推理晶片MTIA，是第一代MTIA效能的三倍，採用臺積電5nm工藝，具有90W熱設計功耗；
谷歌則在2024年5月17日宣佈了其第六代TPU（Tensor Processing Unit）晶片，名為Trillium（TPU v6）。Trillium晶片比TPU v5e能效高出67%。谷歌還推出了首款CPU Axion，將與Trillium晶片搭配使用。
引領了生成式AI大模型浪潮的OpenAI，亦在自研晶片上擲以重金。OpenAI正與博通合作開發其首款定製AI推理晶片，臺積電進行製造，將於2026年正式投產。OpenAI執行長Sam Altman還親自參與到AI晶片初創公司Rain AI的投資中。
迫使科技巨頭們不斷加大自研芯投入的背後，是其日益高漲的支出賬單。
幾年前，一位晶片行業的投資人向矽兔君算過一筆經濟賬，如果公司每年花400億美元去向英偉達買產品，同時這個產品每年需要花500-600億美元的電費和運營成本，那麼每年就要花費900億美元。隨著大模型對算力需求的指數級提升，這個成本將會越滾越大。大公司只能透過兩條路徑節省開支——要麼自研，要麼扶持創業公司來做。
眾多科技公司自研晶片之後，是否會給英偉達帶來競爭？
一位晶片從業者告訴矽兔君，這對於英偉達而言構不成太大威脅。如果科技公司使用晶片的目的在於架雲，然後供其他客戶使用，那麼便捷度遠大於晶片的成本，英偉達成熟的生態和軟硬體對客戶來說是現成的基礎設施，不需要付出額外的學習成本。因此，科技公司自研晶片，更多是出於自用的考慮。科技巨頭短期內還無法完全擺脫英偉達。
除了大廠，初創公司亦在自研晶片的道路上越走越遠，甚至許多初創公司在其晶片釋出會上直言產品的某方面效能超越英偉達。
“這就如同專項運動員和全能運動員的區別。”一位晶片創業者表示。
晶片公司還有機會嗎？前述晶片研發人員表示，因為晶片的研發成本很高，如果企業的產能到不了100萬顆，晶片研發成本是收不回來的，這對初創公司來說，是一個很大的賭注。
除了自研晶片的潛在威脅外，英偉達能否一直坐穩全球第一的寶座？
眾所周知，藉助風口而起的企業，或多或少都會捲入部分金融泡沫，英偉達也不例外。生成式AI給予了英偉達市值最高點，也曾給予其最黑暗的一天。
2024年9月4日，英偉達經歷了歷史上最糟糕的一天，單日市值損失達到了2790億美元，也打破了科技圈內單日跌幅最大紀錄。
此次財報釋出後，英偉達的股票也有小幅震盪，主要是人們對生成式AI發展的擔憂。
同時有人認為隨著OpenAI、谷歌等大模型研發公司將大模型的研發重點從訓練側轉向推理側，而英偉達的優勢在訓練側，這會導致英偉達優勢減弱，增速將逐漸放緩。
但前述研發人員表示，大模型的推理與訓練的目的和出發點不同，訓練側類比為大學的培養，透過訓練，培養出一個優秀的大學畢業生，因此效能更為重要。
推理則類比為大模型可以工作了，但對用人單位來說，核心希望用工成本更低，利潤更高。
因此，在算力指數增長而摩爾定律即將走到盡頭之下，一味追求算力和效能的極大提升的可能性很小，因此，一些公司會追求在相同算力之下更低的成本，這與業界如今注重推理並不矛盾，一個追求效能一個追求成本。
#04
英偉達的想象空間，還會在哪？
現在看來，只要人工智慧繼續在GPU和高精度演算法的路徑下發展，英偉達的未來將不可估量。
而曾和它處在同一列隊，英特爾、AMD都早早得被英偉達甩在了後面。英特爾今年股價跌接近55%，AMD股價過去一個月股價累計下跌超過17%，今年股價跌了5%，而英偉達今年股價累計上漲近200%，成為生成式AI市場最大的贏家。
一直以來，英偉達以晶片為核心，生態為護城河，構築了堅實的城牆。英偉達能夠取勝的核心，來自其多年穩紮穩打地佈局下的技術與生態優勢。
首先是自家的核心業務，GPU，也是英偉達能夠在生成式AI崛起的核心原因。英偉達一直以來都是GPU市場的老大，2024年第一季度PC GPU市場份額更是達到了88%。目前多數AI廠採用的英偉達H100晶片，還是英偉達2022年釋出的產品。這說明英偉達也為其通吃生成式AI市場埋下伏筆。
英偉達在先進製程上的突飛猛進，使其在臺積電的先進製程產能中佔據優勢。這種優勢意味著產業鏈的話語權和豐富的IP積累。
而所謂生態，指的是，晶片之上的整個軟體棧，這些軟體棧支援AI框架，而AI應用程式則是基於這些框架開發的。軟體棧包括驅動程式、編譯器、函式庫、演算法庫、工具包等等。
黃仁勳在諸多場合提及英偉達是一家軟體公司。打造生態的明顯優勢是，對於開發者們甚至是企業來說，一旦進入了英偉達的生態體系中，則更優先選擇體系內的產品，軟硬體配合效果更好，品牌認可度隨之提高，且使用者粘性提高。
“晶片是英偉達的護城河，真正賺錢的軟體方面，英偉達未必比微軟、谷歌強很多，但一旦進入它的生態，客戶想要離開就很難了。”因此，英偉達多年來主要靠給實力較弱的公司提供軟體掙得滿盆缽。
英偉達早在2006年就計劃將自己圖形處理器硬體產品優勢，延伸至其他方向，打造自己的CUDA生態。
透過CUDA開發者平臺，英偉達整合了其硬體、軟體、演算法和資料庫，大幅提高軟硬體結合的有效性，加速計算速度。
硬體所保持的先進技術、CUDA生態帶來的優勢，加上先進製程產能的壟斷地位，一套組合拳下來，“現在的公司想超越英偉達很難。”前述晶片行業人士表示。
此外，英偉達能夠走在諸多企業之前，並非機遇或巧合，而是其能夠更敏銳地洞察前沿科技的進展與變化。
今年以來，英偉達先後收購了多家創企。據調研機構CB Insights統計，英偉達今年已經投資至少44家企業，達到歷史之最。
近年來，英偉達在人形機器人、數字孿生、生成式AI、量子計算等多個方向全方位佈局，提高自己的競爭力。
微軟走到全球市值第一，花了49年；蘋果走到全球市值第一，花了35年；英偉達則花了30年，比前兩位更快，更猛。
在晶片從業者、投資者和創業者的角度來看，若無重大技術正規化的變革，例如量子計算或光計算發生了質的飛躍，實現了商業化落地，或者是新的演算法框架出現，英偉達在未來10年內，地位很難被撼動。
對英偉達來說，屬於它的黃金時代還將繼續。
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