文｜清和社長
11月14日，比特幣盤中突破92000美元，再創歷史新高，市場預期將突破10萬美元。
受特朗普勝選刺激，美元、比特幣、特斯拉組成“復仇者聯盟”，暴力開局、瘋狂拉昇。其中，“特朗普交易”最強選手比特幣已漲超30%，與年初相比翻倍。
而美債、黃金、原油組成的“失意者聯盟”成了受害者，避其鋒芒，價格下挫。其中，黃金價格已跌超6%，與年初相比仍漲24%，但漲幅與勢頭均遜於比特幣。
特朗普對加密貨幣持開放與支援態度，這將為加密貨幣帶來穩定寬鬆的監管環境。中國為了降低來自美元體系的風險不斷地增持黃金，同時嚴控加密貨幣與比特幣交易。
由於比特幣在洗錢、對沖風險等市場中對黃金的競爭與替代越來越強，未來四年，在特朗普2.0時代，比特幣將決戰黃金？比特幣是如何崛起的、其本質是什麼？黃金的定價邏輯是什麼、還能投資嗎？比特幣之於美國，黃金之於中國，二者對決意味著什麼？
本文邏輯
一、比特幣的崛起
二、黃金的古老信仰
三、比特幣與黃金的決戰
01
比特幣的崛起
貨幣，是一種自發秩序。
大浪淘沙，洗盡鉛華，貨幣從萬物眾生中脫穎而出，獨具王者氣質！它曾經是牛羊、貝殼、瑪利亞·特麗薩銀幣、雅浦島上的“費”（Fei）、美聯儲系統中的數字，只要它是貨幣，就必定披著金甲聖衣，就必定萬眾矚目。
比特幣，是自發秩序的經典產物。
2009年，一位代號為“中本聰”的個人/組織，創造了比特幣創世區塊，這標誌著比特幣的誕生。不過，當時比特幣的價格尚未被發現。中本聰向哈爾・芬尼傳送 10 個比特幣轉賬時，也未明確幣值；也沒有人拿它去交易。
2010年5月22日，一位名叫漢耶茨的美國程式設計師拿1萬個比特幣從網友那裡買了兩份價值約25美元的大號披薩。這是比特幣和加密貨幣歷史上一個里程碑事件。它意味著比特幣的價格第一次被市場發現，同時第一次被公開定價，約0.0025 美元/個。從此，比特幣走上自發秩序之路，其價值不斷被市場發現，不斷被定價，價格也隨波逐流、起起伏伏。
2011年6月，Mt.Gox交易所被駭客攻陷，駭客將比特幣價格設定為0.01 美元，此事件重創比特幣信用，差點導致比特幣歸零。
此後數年，比特幣多次暴漲暴跌，每次暴跌後又再創歷史新高，到2017年底一路瘋漲至2萬美元附近（12月18日盤中創下19783.21美元），是六年前駭客事件時的197萬倍，是七年前披薩事件首次被發現價格時的791萬倍。
一種新的資產，不論是貨幣還是股權，其價值在被市場充分發現的過程中，價格波動最為劇烈，同時可能獲得的收益/虧損也最高。
此時，比特幣，風頭無二、盡人皆知。
然而，2018年，比特幣連續暴跌，擊潰6000美元的心理防線，年底直逼3000美元，大量礦機關停，空氣幣歸零，一年內累計跌幅超80%。
此後兩年，比特幣完成救贖，在2020年底價格逼近3萬美元，再創歷史新高。實際上，這時比特幣已經在市場上完成了價格發現的任務（證明了自己），波動率較之前自然下降，與前期低點相比累計漲幅僅6.8倍。
在接下來三年，比特幣走勢與美國金融市場相似，2021年大漲創6.9萬美元的歷史高位，2022年大幅度回撤至1.6萬美元之下，2023年逐漸收復失地，2024年在比特幣現貨 ETF獲批的刺激下再度突破歷史新高。
比特幣現貨ETF獲批也是一個標誌性事件。與比特幣期貨ETF相比，比特幣現貨ETF是直接持有比特幣作為標的的資產的基金，是傳統投資者連結加密貨幣世界的橋樑。它標誌著美國主流金融市場正式接納比特幣入體制，包括BlackRock、Fidelity等美國大型金融機構都參與其中。
不過，過去四年，加密世界最大風險是主權國家的金融監管，尤其是來自拜登政府的強硬監管。趙長鵬被判刑，繳納高達531億罰金。美國聯邦政府的金融監管，是懸在加密貨幣頭上的“達摩克利斯之劍”。而對加密貨幣持寬容態度的特朗普贏得大選，極大地激勵市場，推動比特幣一舉突破9.2萬美元。
作為一個加密貨幣的支援但非參與者，同時作為一名經濟學研究者，我認為比特幣的成長是一段驚心動魄、令人振奮的精彩歷程。它深刻地詮釋了什麼叫自發秩序。其價格的發現，不是靠強人、不是靠政治，而是靠市場交易、市場中無數個體的共識。
比特幣，生於野、成於市。它就像孫悟空，從石頭裡蹦來，爹媽不認、舅舅不疼、姥姥不愛；交換披薩事件，如孫悟空飛入水簾洞，其價格（價值）首次被發現，並獲得一群花果山猴子（加密世界的技術極客們）的擁戴；2017年大爆發，如孫悟空大鬧天空，震驚三界、一舉成名；2018年大暴跌，如孫悟空被如來壓在五行山下；儘管此後收復失地，但監管如五行山上的佛帖長期懸掛；如今，特朗普就像唐僧，是拂去那張佛帖的人，重新激活了比特幣；未來，比特幣是否像孫悟空一樣歷經九九八十一難後被招安入體制？
不過，比特幣自帶反國家主義屬性。
2008年金融危機爆發後，世界矛頭指向美國金融體系、美聯儲以及美元。“中本聰”批評：“傳統貨幣的根本問題就是，它們必須得到全部的信任才能發揮作用。必須信任中央銀行不會使貨幣貶值，然而歷史上卻不乏違背這一承諾的情況……”
比特幣這種無國界、去中心化的瘋狂構想直接挑戰了國家、央行及法幣的權威，對國家制度，包括稅收、銀行及金融體系，構成理論上的威脅。
特朗普作為保守黨領導是國家制度的堅決捍衛者，他真是加密貨幣的同路人？
特朗普依靠反建制上臺，他需要團結反建制力量，其中包括加密貨幣世界。他的得力干將馬斯克是矽谷新貴，也是加密貨幣的參與者。本週三，特朗普宣佈馬斯克將領導擬成立的“政府效率部”，該部門簡稱“DOGE”，與馬斯克力挺的“狗狗幣”同一詞，狗狗幣當天大漲近19%。
現實的世界糟糕，加密貨幣的世界可能更不堪。去中心化的自治理想在監管缺失的環境中被大規模投機與欺詐擊得粉碎，加密貨幣的早期信徒失望而去。與之相比，寬鬆有效的監管，或許對加密貨幣更有利，正如比特幣現貨ETF入體制。
總之，特朗普與加密貨幣的支持者已“合謀”，黃金為何“躺槍”？
02
黃金的古老信仰
黃金，作為貨幣的歷史，源遠流長，無限風光。
“黃金天然是貨幣”，這是文學家的表達，經濟學家並不是支援這種觀點。包括黃金在內的任何貨幣，都是自發秩序的產物。
何為貨幣？
貨幣的出現，主要為了解決交易費用過高的問題。在沒有貨幣的世界中，資訊不暢，供需錯亂，需要同時滿足雙向需求的物物交換難度極大、機率極低；同時，維持債權債務型貨幣的成本又極高。這時需要一種交換中介物來降低交易費用。這就是貨幣的交換功能。貨幣一旦承擔起交換職責，其價格發現（定價功能）就自然湧現，而定價功能出現後，訊號功能也就產生了——價格漲跌向人們發出供需多寡的即時訊號。
貨幣，不是某個人、某個政府設定的，而是交易者在市場中經過無數次交易選擇出來的。什麼樣的東西可能被選中？
在地理大發現之前，各地的人都在有限的範圍內、在約束條件下做交易與選擇。人是如何做交易的？交易都是溢價交易，不是等價交易，等價不會發生交易，只有覺得我獲得更多、更划算，交易才會發生。換言之，每個人都試圖在交易中獲得更有價值的商品。在早期，所謂更有價值的商品，主要是更實用。有些地方的人發現食鹽有用，有些地方的人發現香料有用，有些地方的人發現羊皮有用。所以，早期的貨幣基本是實物貨幣。
如果在這些實用的商品中，還能具備稀缺、不易變質、易分割和攜帶等特性，這類有用的商品就容易在競爭中勝出最終成為貨幣。具備這些特性的黃金就在這大浪淘沙式的交易中脫穎而出，成為世界硬通貨，集千萬寵愛於一身。所以，人們對黃金的信仰，是歷經千百年錘鍊與無數人選擇的結果，本質上是相信自發秩序。
不過，地理大發現之後，國際貿易交易量迅速增加，黃金的供應量跟不上交易需求，導致其呈現通縮特點。同時，貿易商無法攜帶大量黃金在全球奔波與結算。於是，西歐興起的現代銀行試圖發行一種以黃金為抵押的銀行券來幫助貿易商交易與結算。
在英國《皮爾條例》出臺之後，歐美世界不存在中央銀行和法定貨幣，貨幣都是各大小銀行發行的銀行券，即私人貨幣。今天有人覺得不可思議，私人發貨幣不就亂套了嗎？實際上，當時各大銀行發行的銀行券，都是金本位，以黃金為抵押物。其中，維持與黃金的固定比價和剛性兌付，是銀行券信用根本。換言之，當時的銀行券等於黃金，本質也是市場選擇的結果。
不過，大大小小私人銀行發行的真假難辨的銀行券無數，其中不少是非金本位、無抵押物，帶來了巨大的混亂和監管費用。1844年，英國皮爾首相推出了《皮爾條例》，這是貨幣國家化的開端。該條例迫使各私人銀行將鑄幣權讓渡給了英格蘭銀行，相當於確認了英格蘭銀行的央行地位以及英格蘭銀行券的法償貨幣地位（當時的英格蘭銀行依然是私人銀行）。從此，金本位從私人銀行銀行券時代進入中央銀行法幣時代。
金本位法幣是黃金作為貨幣的鼎盛時期，可以說是：金權天下。
1914年，一戰爆發，英國和法國委託美國來維持國際金本位，即全球黃金標準，剛剛誕生一年的美聯儲接過重任。隨著戰事深入，越來越多黃金流入美國，導致黃金貶值、美元升值的壓力巨大。此時，美聯儲選擇打破黃金標準，主動讓黃金貶值。這一舉動打破了市場對黃金的信仰，重創黃金信用和金本位制度。經濟學家蒙代爾曾經對美聯儲在1914年打破黃金標準耿耿於懷，他認為美聯儲此舉使得黃金不再被人信任。
二戰結束時期，美國等44個國家建立了佈雷頓森林體系，中國也是創始成員國。佈雷頓森林體系也是金本位制度，其它成員國貨幣與美元掛鉤，美元與黃金掛鉤。成員國確認1944年1月美國規定的35美元一盎司的黃金官價，即每一美元的含金量為0.888671克黃金。成員國政府可以拿美元與美聯儲按此價格兌換黃金，但私人無此權利。
但是，1971年，黃金大漲，美元大跌，美國黃金瀕臨枯竭、無力兌付，尼克松總統採納了時任副財長保羅·沃爾克的方案，宣佈關閉黃金兌換視窗。這意味著美元違約，標誌著佈雷頓森林體系崩潰。
為何崩潰？最清晰的解釋是特里芬難題。特里芬教授認為，這個體系存在天然的矛盾，美國無法向其它國家同時出口美元和商品。60年代開始，美國持續出口美元、進口商品，導致貿易赤字持續擴大，進而衝擊美元信用。
對黃金來說，佈雷頓森林崩潰帶來一個非常嚴重的後果，那就是黃金作為貨幣退出了歷史舞臺。儘管當時不少經濟學家都呼籲重新回到金本位，重建黃金標準。但是，一去不復返，歷史已進入信用貨幣時代。換言之，黃金被美元打敗了。
千百年的黃金信仰如此不堪一擊？實際上，金本位是被市場淘汰的。當年，黃金的供給跟不上國際貿易需求，銀行用金本位銀行券代之。但是，隨著國際貿易與金融交易規模越來越大，金本位銀行券的供給無法跟上這一需求，不得不讓金本位銀行券持續貶值，這是一個削減金本位信用的過程。
這是國家制度對自發秩序的勝利嗎？
其實，作為法定信用貨幣，美元具有法償屬性、強制特徵，但本質上還是自發秩序的產物。如果美元大規模超發、並引發大通脹，人們就會選擇拋棄美元，用置換黃金、糧食、原油或者其它貨幣。所以，信用貨幣失去了黃金硬約束，取而代之的是價格約束。
從1971年8月15日至今，黃金，不再是那個不可一世的貨幣，退化成一種金融資產。
以貨幣之名建立的比特幣，其價格經加密世界發現後，全球交易者不斷追漲殺跌，如今沒能如願成為一種交易貨幣，卻演化為了一種金融資產，一種被人們定義為“數字黃金”的金融資產。
於是，古老的信仰與加密的傳奇，在今天這個時代狹路相逢，日後終有一戰。
03
比特幣與黃金的決戰
如今，比特幣與黃金之間的競爭，已上桌。
截止11月13日，在全球前十大資產排名中，黃金市值第一，達到17.2萬億美元；比特幣市值升至1.78萬美元，力壓白銀，排名第八位。
從市值上來看，比特幣與黃金還相去甚遠，黃金在投資組合中所佔的比例依然高於比特幣。不過，在對沖交易、另類投資市場上，比特幣與黃金已正面交鋒。很多投資者與機構，包括貝萊德在內的基金，在避險品種、對沖品種選擇上，已將比特幣與黃金並列，甚至其中二選一。
資料顯示，現貨比特幣ETF的總淨流入在今年10月17日首次超過200億美元，相比之下,黃金ETF花了大約5年時間才達到同樣的數字。在特朗普獲勝當週，貝萊德旗下的比特幣ETF-iShares(IBIT)，吸引了16.06 億美元流入，使得這個僅成立11個月的基金規模達到343億美元，超過了貝萊德旗下的黃金信託基金(IAU)，後者的資產規模略低於330億美元。
這對比特幣來說是一個里程碑事件。
黃金，還是比特幣？
黃金的定價邏輯正在發生改變。
很多人看過這麼一個統計：從1801年到2014年美國各項資產的投資收益率中，黃金的平均年化收益率只有0.5%，遠不及長期債券的3.5%、股票的6.7%。但是，這種統計沒有意義。歷史上，黃金的角色發生過多次變化，定價邏輯也完全不同。
1971年至今，黃金退化為一種金融資產，這段歷史的定價邏輯，對我們有一定的參考價值。整個70年代，美國遭遇滯脹危機，美元大戰黃金，黃金不落下風。然而，1979年，那位制定摧毀佈雷頓森林體系方案的男人保羅·沃爾克擔任美聯儲主席，他將聯邦基金利率拉昇至20%，以暴力抗通脹，美元對黃金髮起決戰。1982年四季度，美國大通脹逐漸回落，從此進入大緩和時代。
對黃金來說，這是一場噩夢。這意味著美元作為信用貨幣徹底替代黃金，成為世界首屈一指的交易與結算貨幣；而決戰敗北的黃金被迫淪為了一種金融資產。在八九十年代，美元強勢崛起，美股氣勢如虹，黃金則進入漫漫熊市。
不過，進入21世紀，黃金迎來了轉機，從300美元開始反攻，連漲十年，屢創新高，一舉攻佔1800美元高地；此後回撥多年，在2015年1000美元附近觸底反彈，2019年後連續大漲，在今年10月底突破2800美元。
總結，從80年代開始，黃金前20年熊市，後20年牛市。當前的價格，是千禧年的8.5倍，是2015年的2.5倍。
近些年，黃金定價的邏輯，包括：實際利率及流動性、地緣政治及央行購金、通脹走勢及預期。
在這輪大通脹之前，實際利率與金價走勢強相關。近些年，二者相關性走弱，尤其是在過去兩年美聯儲加息期間，實際利率、美元指數與黃金同時走強。
如今，通脹走勢及預期、地緣政治及央行購金，對金價影響更大。2022年-2023年大通脹期間，投資者紛紛增持黃金抗通脹，進而推高金價。這體現了黃金的抗通脹屬性。不過，2024年，美國通脹回落，金價卻屢創新高。
原因是，國際政治地緣政治成為了金價的主要推升力量。從2018年開始，貿易戰、疫情、俄烏戰爭等導致國際地緣政治動盪。這帶來一個直接結果是，中國等新興央行，為了降低對美元體系的依賴，大量增持黃金、持續減持美債。
世界黃金協會的調查顯示，2023年央行新增的三大購金理由，分別是對沖地緣風險、擔憂系統性金融風險、擔憂制裁。
資料顯示，2022-2024年，在黃金五大需求增量中，佔比最大的是珠寶首飾，超過40%，說明黃金作為消費品是其主要價值支撐，不過近三年珠寶首飾需求佔比並未明顯增加；金條金幣需求佔比、技術領域的工業用金需求佔比也基本不變；增加最多的是央行淨買入，佔比較前三年平均翻倍。2022-2023年全球央行連續兩年淨買入黃金均超1100噸。這說明央行是在最近三年國際黃金市場最大的買家，是這輪金價上漲最主要的推動者。另外，ETF投資需求佔比反而下降，這部分是否被美股、美債、比特幣所擠佔？
哪些央行在買入黃金？
世界黃金協會提供的“報告購金”資料顯示，2022年以來買入規模大的央行分別是中國、波蘭、新加坡、印度、土耳其，中國央行之前連續18個月增持。另外，最近3年，央行實際購金數量遠高於報告數量，這說明一些央行在偷偷地大規模買金。
所以，未來幾年，預計全球地緣政治風險仍處於高位，中美競爭將加劇，中國等央行還可能持續購金，黃金價格依然維持高位，以高位震盪為主。
值得注意的是，在這輪金價上漲過程中，歐美國家是黃金的淨賣出方，新興國家是淨買入方，其中新興國家央行是主力軍。
中國央行在大力增持黃金，試圖增強人民幣的底層資產，推動了金價上漲。而特朗普此前表示，要讓美國成為世界加密貨幣之都，並計劃解僱不支援加密貨幣的美國證券交易委員會（SEC）主席，這一寬鬆的表態推動了比特幣上漲。
在中美關係大背景下，比特幣與黃金之戰，是否意味著這兩個國家力量之戰？
存量上不支援這一說法，美聯儲的黃金儲備依然是規模最大的，達到8133噸，中國只有2264噸，僅佔美聯儲的27%；而且，美聯儲並沒有大規模增持黃金的行動，更無增持比特幣的意向。
不過，從趨勢上，我們需要考慮，如果未來比特幣是黃金的強力競爭者，那麼需要重新認識黃金與比特幣。
比特幣到底有無價值？
比特幣是一種非國家化的超主權貨幣以及無國界金融體系的嘗試。當我們談到比特幣時，它有兩層含義：一、比特幣是非法定、無國界貨幣；二、比特幣是一個去中心化的分散式網路、一個無國界的銀行轉賬及支付系統。
很多人只將比特幣視為一種貨幣，但忽視其更為根本的第二層含義。認真閱讀比特幣白皮書，你會發現，中本聰當時設計比特幣的核心目的是，建立一個“點對點的電子現金支付系統”，而比特幣實際上是為了驅動比特幣區塊鏈網路而設計的獎勵機制。如果把這個網路拿掉，比特幣則一文不值。
只有理解到這一點，才能明白它的實際價值。很多人利用這個跨國界的加密的網路來實現資金流通、洗錢、暗網交易。換言之，比特幣具有跨國避險屬性。這一點與黃金屬性相似，於是，二者構成競爭關係。
實際上，與歐美國家相比，新興國家更加重視比特幣的避險價值，將其視為一種與黃金類似的用於規避地緣政治風險的品種。而且，作為一個分散式的跨國交易系統，比特幣交易的隱匿性遠高於黃金。
另外，比特幣和黃金都被認為具有抗通脹特性，即替代超發的主權貨幣。這也構成了二者的競爭關係。
所以，在全球資產配置組合中，除了股債房等大類資產外的另類資產、對沖資產，比特幣與黃金是一組直接競爭對手。在特朗普2.0時代，比特幣將大戰黃金。中國央行增持黃金推動金價高位震盪，比特幣在特朗普相對寬鬆的監管環境中有的放矢、大幅震盪。
對於普通投資者來說，黃金投資策略可以考慮“囤而不炒”，將其作為家庭資產配置中的一種補充產品，用於對沖地緣政治、通脹和金融風險；比特幣波動率大、風險高，非專業投資者不建議參與。（全球資產配置諮詢，掃最下方二維碼）
貨幣，本質上是主觀的；比特幣與黃金之戰，實際上是觀念之爭。
【認知決定財富】授之以魚不如授之以漁。本號老朋友，智本社的投資認知課，做好宏觀大週期下的資產配置，是股民的自我修養。