回顧歷史，構想未來，《中國大類資產投資2024年報》閱讀

2025-05-12 14:37 雪球

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作者：府庫
來源：雪球
2024年，大類資產普遍錄得正收益，但表現分化明顯。大盤股收益達18.24%，遠超小盤股的2.79%；長期國債收益9.38%，其中6.9%源自利率下降帶來的價格上漲，未來預期需降低。今年新增黃金資產，漲幅高達28.19%。報告探討了長期回報的有效性，資料顯示中國股市的長期回報率具有參考價值。黃金的歷史收益表現隨通脹與地緣風險變化波動顯著，雖可降低組合風險，但長期回報低於股票。報告還強調了分散投資的優勢，並分析了中國市場的風險溢價，驗證了高風險對應高收益的特性。
在去年的時候，咱們就透過一篇文章《神奇的長期主義，震撼的通脹力量》來記錄了由陳鵬博士、有知有行、Roger G.lbbotson共同釋出的報告。今年的報告也已經發布，咱們今天就一起來看一下《中國大類資產投資2024年報》。
報告中回顧了2024年大類資產的投資收益率情況。2024年比較特殊，主要資產都獲得了投資正收益，但不同資產的表現卻有很大不同。
股票市場中大盤股18.24%的收益與小盤股2.79%的收益，有著極大的分化。
2024年長期國債的9.38%的收益中，有大約2.5%的收益來自於利息收益，而剩下的6.9%都來自於利率下降所帶來的債券價格上漲，在當前歷史最低位的國債收益率之下，未來的收益預期需要降低一些了。
今年新納入了黃金，2024年漲幅高達28.19%。
大盤股、長期信用債、長期國債以及黃金，它們在2024年的收益都顯著高於歷史平均收益。
下面是我在閱讀時印象比較深刻的三部分。

01 長期回報的有效性

在2023年的報告推出時，我也有的疑問就是從2005年至今的資料，是不是由於時間點的原因，導致計算的整體收益比較高，在2024年報告中就對這個問題進行了解答。
透過計算的全市場加權PE資料來看，在2004年年底，並不是歷史上估值的地點，在2024年底的PE會比20年前更低，說明以2004年底進行計算，並沒有拉高歷史收益率，反而會略有降低。
另外從全市場加權PB資料觀察的特徵也是一樣的，當前PB資料也是低於2004年底的狀態。
所以從結果來看，報告中計算得到的中國股票市場的長期回報率是客觀穩定的，對於我們投資也是很具備參考價值的。

02 黃金的長期回報

從2003年-2024年，上海黃金的年化收益率為8.98%，如果以時間更長的倫敦黃金從1969年-2024年的資料，年化收益率為7.66%。黃金在波動特徵與股票差不多的情況下，長期回報卻低於股票。
但黃金有一個特徵，就是他的一個上漲或下跌週期非常長，可能長達20年。報告中將倫敦黃金的歷史分為三個階段去分析。
在1969年-1980年這個階段，高通脹與高地緣風險的背景下，黃金大幅上漲，年化收益率高達24.7%，遠遠高於美國大盤股與長期國債，這些資產都沒有跑贏美國的通貨膨脹，而黃金在這個階段保值、升值的特徵體現得非常明顯。
但從1981年-2001年的狀態卻有很大的不同，在低通脹與低地緣風險的情況下，黃金錶現不佳，20年還有比較明顯的虧損。美國通貨膨脹比較溫和，20年的時間內美國大盤股取得了14.2%的年化收益，長期獲得取得了11.6%的年化收益。
從2002年至今的情況，是在低通脹、高地緣風險的背景下，黃金再度走牛，取得了10.3%的年化收益，高於美國大盤股的9.4%的年化收益，也顯著高於長期國債的收益。
所以黃金具有很強的兩面性，當紙幣的購買力比較穩定，市場資訊比較充足時，黃金價格表現平平。但是當通貨膨脹風險上升或者地緣政治的不確定性增加時，黃金的避險屬性開始凸顯它的作用。
在投資組合中，納入黃金可以降低組合的風險，但收益率不如股票、波動率不低的情況下，長期投資中不應該作為投資組合的主要部分。

03 唯一的“免費午餐”

對於分散投資，有兩張圖很直觀地進行了表達。從滬深300的成分股中，隨機選擇一隻，他們年化收益率的差異是非常大的。但隨著組合中提升成分股數量，它們的年化收益率的區間越集中，確定性越高，平均收益的提升是規避掉了單隻股票暴雷的風險。
而年化波動率也隨著成分股數量的增加越來越趨近於整個市場的系統性風險，而這個系統性風險是不能透過分散而消除的風險。持倉超過10只股票之後，平均收益的變化不再明顯，但是收益和波動的分佈會更集中，超過50只以後，變化都不再明顯。
在報告中還對不同寬基指數所覆蓋的成分股總市值做了統計，滬深300與中證500所代表的大盤股與中盤股，整體市值佔比超過了70%，而寬基指數沒有覆蓋到的股票市值佔比只有6.9%。寬基指數的組合已經可以代表國內全市場的股票收益特徵了。
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報告中透過疊磚分解法，將各類資產長期風險溢價進行了拆解，對於中國大類資產來說，每個風險溢價都是正的，隨著風險的增加，長期收益也會增加。而股票的風險溢價是最大的，高風險的股票投資可以帶來長期的超額收益，這也是股票與債券投資之間本質的不同。
而中國的資料雖然比較短，但與美國長期資料進行比較，風險溢價的特徵是相似的，長期高風險是需要高收益作為補償的。
今年整個報告有91頁，報告中比去年的資料更為豐富，相關的文字描述也更多，讀完了收穫也很多。透過回顧歷史，也能帶來對未來投資組合的新構想。
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