來源丨定焦One（dingjiaoone）
作者丨蘇琦
編輯丨魏佳
進入夏季，防曬衣市場迅速升溫。不僅各大電商平臺搜尋量飆升，連資本市場也嗅到了“熱浪”——主打防曬和戶外服飾的伯希和近日向港交所遞交招股書，準備叩響IPO大門。
事實上，憑藉著賣防曬衣衝擊港股早有先例。2022年夏天，蕉下也曾申請上市，但兩次都無功而返。
如今同樣押注“戶外生活第一股”的伯希和，難免被外界拿來和蕉下對比。
兩者確實有不少相似之處：都透過線上DTC（直接面向消費者）渠道+ODM代工快速起量，實現三位數的營收和利潤增速，毛利率也都維持在50%以上，業績亮眼。
但隨著蕉下上市折戟，同樣的質疑也正朝著伯希和襲來——重營銷輕研發、產品質量不穩定、品牌缺乏競爭力……
與此同時，過去三年，以蕉下與伯希和為代表的“戶外生活”賽道熱度不減，競爭也越來越激烈。
一方面，“做衣服”的品牌開始湧入這個市場，玩家已經從戶外品牌、運動品牌延展至內衣品牌、快時尚品牌。另一方面，這些玩家不光只做防曬衣，還包括秋季的衝鋒衣、抓絨衛衣，冬季的羽絨服、靴子，一年四季的產品線全部擴張。
創立於2012年的伯希和，最初的核心產品就是衝鋒衣。招股書顯示，2022年至2024年，伯希和累計銷售約380萬件衝鋒衣。同期，伯希和衝鋒衣銷量實現144.0%的複合年增長率。但近兩年，伯希和的生產線裡也開始出現其他季節的SKU。
市場群雄混戰，導致的結果就是，開啟社交平臺搜尋伯希和，跳出的關鍵詞往往是“伯希和什麼檔次”“伯希和與XX品牌哪個好”。這意味著，在市場競爭日益激烈的情況下，伯希和必須儘快向市場證明自己的品牌價值與差異化。
戶外運動爆火，帶火蕉下與伯希和
戶外生活賽道，又來一位IPO競逐者。
消費行業投資人許秋對「定焦One」分析，衝鋒衣近兩年的火爆，類似於前幾年防曬衣出圈的過程，背後是品牌們瞄準機會進行品類打造，試圖搶佔市場紅利。
這兩個大火品類中，跑出了兩家公司——蕉下與伯希和。它們都看準了戶外紅利衝擊港股，其中蕉下頂著“城市戶外第一股”的名號，伯希和則號稱自己是“中國高效能戶外生活方式第一股”。
我們來對比一下這兩家公司的整體情況。
在發展路徑上，蕉下與伯希和都是從單品切入，隨後橫向拓展品類，補充戶外運動產品線。
伯希和最早走的是大單品路線，最出圈、銷量最高的是品類是衝鋒衣，其中2012年推出的經典系列在2022年到2024年，連續三年收入佔比超過80%。
伯希和按品牌構成的收入
不過從招股書也能看到，伯希和為了更貼近“戶外生活方式第一股”的定位，逐步填充更多品類。一方面在經典系列中加入羽絨服、防曬衣、抓絨服、速乾衣、徒步鞋、登山靴等SKU，覆蓋更多戶外運動場景和季節，主打經典耐穿；另一面為了迎合更廣泛的需求，在2022年推出顏色和版型更時尚、更日常的山系列，主打上班休閒和週末戶外都可以穿。
另外，伯希和還於2020年引入了海外休閒鞋履品牌Excelsior，推出了趙露思同款餅乾鞋，吸引更多元的客群。但這一品牌的收入佔比在2022年-2024年逐漸降低，目前已不足2%。
蕉下的拓品思路也類似。它最早靠防曬傘起家，這一品類佔到收入的一半，到2022年上半年，傘具營收佔比降至11.8%，防曬服躍升為最大收入來源，營收佔比35.8%，墨鏡及口罩等爆款所在的配飾系列的營收佔比達27.3%，排第二。
為了強化“城市戶外”的定位，除防曬系列外，蕉下的服裝產品還拓展至保暖、家居和運動等非防曬功能系列，以及防水、輕便及運動防護等戶外系列。
蕉下按品類構成的收入
蕉下在招股書中披露，其非防曬產品的收入由2019年的280萬元，增至2020年的7650萬元，2021年進一步增長五倍以上，達4.96億元，收入貢獻率由2019年的0.7%增至2021年的20.6%。
無論是蕉下還是伯希和，拓品類既是出於加深使用者層面“戶外”心智的需要，也是為銷量和收入的增長做鋪墊。
伯希和的收入從2022年的3.78億元增長140.21%至2023年的9.08億元，2024年進一步攀升至17.66億元；同期經調整淨利潤從0.28億元增長457.14%達1.56億元，2024年同比增長94.87%至3.04億元。
伯希和收入情況
蕉下增長勢頭也類似。其收入從2019年的3.85億元增長106.23%至2020年的7.94億元，並於2021年進一步增長203.15%至24.07億元。即便在新消費品牌普遍遇冷的年份，蕉下2022年上半年營收仍達22.11億元，同比增長81.38%。
利潤方面，2019年-2021年，蕉下經調整淨利潤從0.19億元增至1.36億元，2022年上半年為4.03億元。
蕉下收入、利潤情況
伯希和近幾年的營收增長與當年的蕉下如出一轍，保持高位增速，也成為其衝擊上市的基本盤。
其背後亦不乏知名投資機構加持，包括騰訊、啟明創投、創新工場、金沙江創投等。IPO前，騰訊持有伯希和10.70%的股份，為最大機構投資方；創始人劉振、花敬玲夫妻持股比例為35.10%及28.08%，擁有公司絕對控制權。
伯希和，跟誰搶飯碗？
在品牌和電商平臺的共同推動下，曾經小眾的衝鋒衣和防曬衣逐漸走向大眾，玩家越來越多，競爭越發激烈。
具體到衝鋒衣市場，此前國際大牌一直佔據著較大份額，但是近幾年，國貨品牌逐漸成長。
國際品牌基本都走高階路線，始祖鳥、猛獁象、土撥鼠等，價格在3000元以上，次之的狼爪、哥倫比亞、北面等，價位約在1000-2000元。
國產品牌價格帶整體處在千元以下，近兩年也有高階化趨勢，“價位跨度特別大，也讓這個品類更好普及，滿足更多受眾”，許秋表示。
根據“魔鏡洞察”釋出的衝鋒衣賽道國產頭部品牌的價格分佈情況調研，其中凱樂石主打高階線，2168-2710元價格段及2710元以上價格帶的銷售額佔到49.47%；探路者次之，542-1084元價格段銷售額佔75.73%。
此次衝擊上市的伯希和主打中價格段，542-1084元價格段銷售額佔47.75%，0-542元價格段銷售額佔比46.82%。
價格更低的是拓路者，0-542元價格段銷售額佔71.45%。國產品牌駱駝更是靠價效比排在不少電商平臺的銷量第一位，其大部分銷售額（70.12%）都集中在0-542元價格段。
相比受眾較窄的衝鋒衣市場，防曬市場兼顧戶外活動和城市休閒通勤市場，入場的玩家更多。
其中不僅有運動品牌如安踏、耐克、阿迪達斯、Lululemon等，還有優衣庫等休閒服飾品牌，以及有主攻防曬領域的蕉下、OhSunny、VVC，甚至內衣品牌如蕉內、Ubras等，現在從衝鋒衣和羽絨服起家的伯希和、駱駝、波司登等，也都推出了相關產品線。
和衝鋒衣市場一樣，根據“魔鏡洞察”的相關資料，防曬市場中75%的產品集中在200元以下的低價格帶，透過卷價效比贏得市場。
可以看到，整個戶外市場可謂“群雄混戰”，這種混戰體現在：1、國產品牌的市場價格分佈呈現出明顯的低價傾向，2、中低價位的產品技術含量相對低、生產門檻低，服飾品牌均可推出相關產品線。“但這一賽道的需求量大、利潤點高，服裝品牌們都開始從這個方向切入，尋找新的增長空間。”許秋表示。
在這種環境下，伯希和和蕉下都選擇了相似路徑：DTC模式、主打價效比和設計感，佔據使用者注意力。
根據招股書，伯希和線上DTC銷售渠道在2022年-2024年佔比分別為87.5%、82.8%和76.5%，蕉下的線上DTC銷售渠道（線上店鋪+電商平臺）佔比在2019年-2022年上半年也都持續超過七成。
相比之下，開店成本更高的線下渠道並不是伯希和的銷售重心，截至2024年12月31日，伯希和僅有14家自有門店和132家合作門店，主要位於中國內地一、二線城市。
伯希和按渠道收入構成
激烈的競爭環境使得整個戶外行業的品牌集中度低，單個的品牌的市場佔有率很低。按2024年零售額計，伯希和在中國內地衝鋒衣褲的市場份額僅有3.9%，按2024年線上零售額計，伯希和在中國內地衝鋒衣褲的市場份額為6.6%。
伯希和按2024年零售額計算的市場份額
不過，戶外市場的增量依舊很大。根據招股書，中國內地高效能戶外服飾行業的零售銷售額由2019年的539億元增加至2024年的1027億元，預計到2029年將達到2158億元。
衝鋒衣和防曬衣都是近幾年成長起來的增量需求，市場還不飽和，頭部企業有更多增長空間，這也是蕉下和伯希和想衝擊上市的原因。
戶外賽道的火爆，能持續嗎？
與整個戶外市場的熱鬧相比，品牌的上市之路卻一波三折。蕉下兩次遞交招股書均未成功，伯希和能否突圍仍是未知數。
許秋總結，蕉下的問題集中在兩點：1、依靠OEM代工，缺乏技術壁壘；2、作為DTC品牌，營銷的投入是必要的，但也陷入“營銷大於技術”的質疑。
這些難點在伯希和身上也有顯現。伯希和在招股書中表示，公司並無自有生產設施，而是選擇OEM代工，截至2024年12月31日，與超過250家委託製造商合作。找上游代工廠代工之後，直接在線上DTC渠道售賣。
“這樣的優點是起盤快，只需要做前端的營銷和設計就行了，弊端是，後端的供應鏈掌握在合作方手裡，也就意味著很難有壁壘和競爭優勢，不同品牌之間往往拼的是營銷、運營。”許秋稱。
同時，也有訊息指出，伯希和的部分代工廠與蕉下、駱駝等品牌共用。一位服飾品牌商家告訴「定焦One」，中低價格帶的戶外代工品牌眾多，常常是出現一個爆款後，更低價格的山寨版馬上就出來了，產品缺乏功能性和設計感上的差異化，很難建立品牌心智。同時，中低端價格帶的消費者並非真正的戶外愛好者，而是價格敏感型或者平替型使用者，不利於品牌後續的復購和維護。
在產品同質化嚴重的情況下，品牌不得不加大營銷投入，並透過“製造剛需”來強化使用者購買心智。“這些戶外品牌做的不是產品的生意，而是心智的生意。”許秋解釋。
近幾年，流量和代工的費用水漲船高，導致蕉下與伯希和等在內的一批消費品牌的費用支出居高不下。2022年-2024年，伯希和的銷售及分銷開支吃掉了收入的31.8%、30.5%及33.2%。相比之下，研發開支佔比逐年下降，2022年-2024年分別為3.7%、2.09%和1.81%。
這也使得公司儘管營收增長迅速，但淨利潤率大幅被壓縮，可能會影響投資者的信心。招股書顯示，2022年-2024年，伯希和的毛利率平均超50%，淨利率卻平均只有13%。
伯希和毛利率和淨利率
有行業人士對「定焦One」表示，伯希和與蕉下的定位很高，都想搶城市戶外市場，伯希和更強調“高效能戶外”的定位，想往更專業的方向走，這樣的定位更容易在細分賽道里突圍並獲得資本市場的認可，但是這也使得伯希的對手不再是白牌，而是技術驅動的專業戶外品牌。
這兩年的中高階衝鋒衣市場，講的核心故事是自主研發或專利科技成分，讓衝鋒衣的引數指標達到了更高的標準。比如始祖鳥的面料用的是專利面料GORE-TEX，狼爪的防水面料也是自家的專利TEXAPORE，Omni-Tech®是哥倫比亞自研的專利布料。
伯希和在2022年推出專業效能系列，為專業戶外運動員提供服飾和裝備。又在2025年推出更高階的巔峰系列，為戶外專業人士探尋各種極端環境設計。同時，伯希和也有專有的技術平臺PT-China平臺。
但是專業效能系列推出之後，連續三年的收入佔比僅為0.5%、2.5%和5.6%。到底是堅持大眾路線還是強化高階技術路線，是它接下來必須要回答的問題。
“銷量在哪兒，品牌就在哪兒，它現在的主力品類還是中低價格帶的衝鋒衣品類。”許秋說。
在早期階段，不論是蕉下還是伯希和，都是透過“爆品”開啟市場，本質上仍是“賣貨思維”；但想要衝刺上市，它們必須證明自己不僅能維持高速增長，更能建立起真正具備長期價值的品牌。
*應受訪者要求，文中許秋為化名。