長期徵集
日子很難，生活不容易，每個人都有自己的苦，有苦說不出的感覺，受苦的人最懂。
和吃苦相比，有苦難言，無人問津，可能比苦本身還難受。
重生之後，葉檀老師變了很多，變得能吃苦，吃自己的苦，吃別人的苦。
她說，有苦我們一起分擔。
每週六，葉檀老師都會親自回覆，並在公眾號上發出，有苦難言的朋友，如果你也想和葉檀老師傾訴，把你的故事，傳送到郵箱[email protected]，葉檀老師看到，一定會回覆。
記住，這世界還有人，關心你，在乎你，理解你。
文/葉檀財經團隊
最近讀了本小書，村上春樹的《當我談跑步時，我談些什麼》。
看名字就知道，這是一本隨筆，村上心猿意馬想起什麼說什麼。一本隨想筆記而已，讀完之後，卻讓人很有共鳴。
在序言中，村上引用毛姆的話，說道“任何一把剃刀都自有其哲學。”
這句話怎麼理解呢？
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村上的理解是，無論何等微不足道的舉動，只要日日堅持，從中總會產生出某些類似客觀認知的東西來。
跑過長路的朋友，應該都有過缺氧、胸悶、肌肉痠痛等“極點”狀況，這些生理和心理痛楚，讓不少人對長跑望而卻步。
想要從事長跑，某種程度就要克服極點狀況。
在書中，村上提到，Pain is inevitable. Suffering is optional. 翻譯成中文是，“痛楚難以避免，而磨難可以選擇”。
長跑好比人生，生命總有些痛楚是無法選擇、無法逃避的，一味不回應，當痛苦來臨的時候會茫然無措。倒不如，用磨難練就意識，時刻準備好應對未知。
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在《當我談跑步時，我談些什麼》這本書裡，最讓人感動的是如下這段話：
我（村上）就是我，不是別人，這是我的一份重要的資產。心靈所受的傷，便是人為了這種自立性不得不支付給世界的代價。
孤絕之感會像不時從瓶中溢位的酸一般，在不知不覺中腐蝕人的心靈，將之溶化。這是一把鋒利的雙刃劍，保護人的心靈，也細微卻不間歇地損傷心靈的內壁。這種危險，我們大概有所體味，心知肚明。唯其如此，我才必須不斷地物理性地運動身體，有時甚至窮盡體力，來排除身體內部負荷的孤絕感。說是刻意而為，不如說是憑著直覺行事。
讓我說得更具體一點。
當受到某人無緣無故的非難時，或者事與願違時，我總是比平日跑得更遠一些。跑長於平日的距離，讓肉體更多地消耗一些，好重新認識自己是個能力有限的軟弱人類——從最深處物理性地認識這一點。而且跑的距離長於平日，便是強化了自己的肉體，哪怕只是一點點。發怒的話，就將那份怒氣衝著自己發好了。感到懊惱的話，就用那份懊惱來磨鍊自己好了。
上面這段話總結一下，其實就是Pain is inevitable. Suffering is optional.
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曾經和葉檀老師探討過，為什麼她堅持每天散步。在不少人眼裡，跑步或者散步是很無聊的事情，一個人除了跑或者走，什麼也做不了，實在很沒意思。
但對於跑者或者習慣散步的人，這卻是難得的享受，可以讓心理放鬆，讓精神放空。如村上所說，“跑步，只是跑著。原則上是在空白中跑步。也許是為了獲得空白而跑步。”
人生難得有機會給自己留白，跑步和散步某種程度上，是人生難得的留白機會。
言歸正傳，下面進入本週的檀幾條。
#01
市場風雲突變，全球恐慌性下跌
本週市場風雲突變。上半周的畫風還是東昇西落，滬港兩地科技股獨領風騷，無懼納斯達克調整。到了週五，全球股市一起下跌。
先是英偉達財報後大跌8%，引發全球市場對科技股的拋售，然後美國總統最新的關稅言論加墨關稅3月4日開徵，中國額外加徵10%，使得全球市場的風險偏好進一步走低。
國內投資者在週五很受傷，如果和其他地區比較，又能找回點自信。
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2月28日，上證下跌近2%，深成指下跌2.89%，近期漲勢兇猛科創板和北交所則均大跌超過4%。香港方面，恒生跌幅超過3%，恒生科技暴跌5%。
儘管跌了這麼多，相比其他地區來說，中國市場投資者已經算幸運了。2月28日，日經225指數跌破37000點，為2024年9月19日以來首次。2025年2月，創日本股市自2022年以來的最大跌幅。
泰國、印尼等地區的股市更慘，從2024年的高點下跌超過20%，進入了技術性熊市。
最近幾個交易日，納斯達克幾乎全在下跌，從20000點附近，下跌至18500左右。對比2025年截止2月份的累計漲跌幅，北交所傲視全球，恒生指數緊隨其後。
2025年截止目前，表現最差的資產是比特幣，跌了超過9%，然後是納斯達克、日經225等指數，兩者下跌幅度都在4%。
儘管週五香港市場大跌，且有貿易、科技股等諸多因素，但南下資金仍在買入。2月28日，南向資金淨買額達100億元，淨買入再創歷史新高，似乎完全不會顧忌外圍市場的變，也一點沒有獲利瞭解的意願。
到底是誰在買入？據興業證券統計，近期港股資金是主要淨買入正是港股通，其他資金並沒有太多大舉買入的動作。
另據UBS的統計，南下的資金裡，有80%的資金來自散戶和私募。此前我們一直說，南下資金背後是政策助推，目的是為了抵禦外部環境的變化，同時作為中國股市的洩洪口。
目前看，這一目標不會因為港股本身的調整有所動搖。
不過，僅從交易層面來說，港股確有短期見頂調整的跡象。
除了科技股漲幅大之外，最近香港打新市場，再度出現過度樂觀的情況。即將上市的蜜雪冰城創造香港市場打新之最。
據財經雜誌旗下讀數一幟公眾號的文章，截至截至2月25日，蜜雪冰城公開發售環節融資認購倍數達到約4600倍，認購金額達到1.595萬億港元，超越2021年2月上市的快手1.26萬億港元的認購紀錄，成為港股IPO（首次公開募股）的新一代“凍資王”。
越是火爆越要清醒。
2021年2月快手出現打新盛況之後，香港市場一路走低，恒生科技更從11000點跌至2720點。宏觀環境變了，企業估值也會變化，但該注意的風險還是要注意。
#02
有人要贖回債券買入股票？
權益市場表現好，債券市場往往很尷尬，這次也不例外。牛了4年之後，債券市場終於迎來一次調整。2月初，10年期國債收益率還在1.6%左右的水平，到了2月底，已經回到1.8%左右。
儘管2月25日、26日有所調整，但分歧明顯加大，震動幅度也在變大。
國投證券在研報中寫道，目前債券市場主要有兩點擔憂。
科技重估帶來的樂觀情緒；
央行寬鬆預期減弱，帶來的資金面預期變化。
從交易層面來說，資金的負反饋初露端倪。據財聯社FICC公眾號 2025年2月24日的文章，過去大比例持債的公募基金已經出現負收益，開始導致贖回。從2月24日市場變動來看，公募基金的債券拋售壓力還在持續，這種拋售，不僅僅體現在利率債上，也體現在信用債上，特別是銀行二永債。
近期隨著股票市場預期發生變化，不排除客戶贖回偏債型理財，那麼理財第一時間就會贖回公募基金，如果疊加個人客戶贖回公募基金，債券基金經理只有剁券。
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實際上，不止公募隨權益市場變化，險資也出現新動態。2月23日環球網訊息，根據金融監管總局官網披露的2024年4季度保險業資金運用情況，保險公司所持有的資產中，股票比例比2023年同期進一步提升。
其中，財產險公司資金投向股票的佔比為7.21%，同比增長0.95個百分點；人身險公司資金投向股票的佔比為7.57%，同比增長0.36個百分點。2025年至今，險資在進一步加大對股市的投資力度，主要方向是銀行股。
據每日經濟新聞2月26日的報道，2月24日中國平安人壽保險股份有限公司公告，增持農業銀行H股股份達到5%，觸發平安人壽舉牌。
更早，平安人壽釋出公告稱，委託平安資管於1月8日增持郵儲銀行H股。1月10日，還增持了招商銀行H股。平安人壽及一致行動人合計持有郵儲銀行H股股本的5%，持有招商銀行H股股本的5.01%，觸發舉牌。
2月6日，平安資管進一步增持招商銀行H股378.6萬股，至此，平安人壽及一致行動人對招商銀行H股的持股比例已經上升到6.06%。
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除了平安系，新華保險也有動作。
1月24日，新華保險以協議轉讓方式收購澳洲聯邦銀行持有的杭州銀行3.296億股股份，轉讓後，新華保險持有杭州銀行5.87%的份額，同樣觸發舉牌線。
險資為什麼對銀行這麼有執念？一方面，是銀行有高股息，股息率相比於債券收益率更有吸引力。另一方面，銀行潛在風險降低。
2月26日新加坡聯合早報報道，中國計劃在未來幾個月啟動對幾家最大銀行的資本重組，旨在提振疲軟的經濟。據悉，相關部門計劃向首批銀行注入至少4000億元。計劃最早可能在6月底完成。
除了銀行等高股息資產，債券還有一個長期被忽視的潛在競爭對手，房地產市場。
據廣發宏觀的統計，中國百城租金收益率（2.3%）已經超過30年期國債收益率，也超過了5年期定存和1年期理財產品收益率。
這意味著兩點：第一，房地產本身的吸引力在提高；第二，相信會有長期資金從債券市場撤出，轉而在房地產市場找機會，香港市場是前車之鑑。
當然，目前看好債券的人也不少。主要理由是，中國經濟基本面還沒有實質性的變化，地產消費等資料沒有根本扭轉，且出口也有可能回落，未來債券仍然有機會。問題是，即便看對了這些宏觀因素，也無助於債券市場走牛，畢竟，債券收益率太低了。
兩會即將召開，除了經濟面的政策預期外，對市場的支援也是大家普遍關注的。
2月28日，重要會議召開，討論《政府工作報告》稿，強調實施更加積極有為的宏觀政策，擴大國內需求，推動科技創新和產業創新融合發展，穩住樓市股市，防範化解重點領域風險和外部衝擊。
穩住樓市股市和科技創新、擴大內需一樣，是對沖外部風險的重要手段。如果股市樓市異常波動，估計有關方面不會坐視不理。
#03
AI突破，可能超過大家的想像
deepseek橫空出世後，中國科技突破如同潮水般湧來。
近期，民營企業座談會的更多細節被披露出來。最受關注的是任正非先生的一句話。據人民日報訊息，華為技術有限公司的任正非說，“我們曾經“缺芯少魂”的憂慮已經減弱了，我堅信，一個更偉大的中國將加速崛起。”
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這句話直接引發了市場對中國先進製程的信心。
2月26日，聯合早報援引英國金融時報的文章，稱華為已將其最新人工智慧晶片的“良率”，從2024年的約20%提高到接近40%，提升了近一倍。
文中表示，良率提高意味著產能提高。據悉，華為計劃2025年量產10萬塊昇騰910C晶片、30萬塊昇騰910B晶片。2024年，華為共生產20萬塊910B晶片。
金融時報還寫道，昇騰晶片的生產線已經實現盈利。下一步，華為的目標是將製造良率進一步提高至60%，達到與業界生產同級晶片的標準。
華為在先進製程上的突破，透過其他頭部公司的得到某種程度的印證。2月21日，在阿里巴巴財報會上，有投資者問道，在美國對華晶片出口管制趨緊的背景下，阿里巴巴對AI的資本開支能否如期完成？
對此，阿里集團CEO兼雲智慧集團CEO吳泳銘回應說：阿里雲已經做好了多種晶片的適配，不論政策如何變化，均能夠實現AI戰略。
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來自韓國的兩則半導體新聞，再次重新整理了市場對中國晶片產業的認知。據鳳凰網2月23日訊息，韓國科學技術企劃評價院公佈了一項針對39名當地半導體領域專家的調查結果，資料顯示，韓國在半導體技術領域已被中國反超，昔日的領先優勢不復存在。
這一調查結果與2022年的類似調查形成鮮明對比，當時韓國還被評估為在半導體技術方面領先於中國。短短幾年間，形勢發生了逆轉，中國在半導體技術領域的快速發展，不僅超越了韓國，也在全球半導體產業格局中佔據了更為重要的位置。
另據IT之家2月24日的訊息，據韓媒報道，三星已確認從V10（第10代）開始使用中國NAND製造商YMTC的專利技術，特別是在新的先進封裝技術“混合鍵合”方面。據悉，三星電子已經和YMTC簽署了3D NAND混合鍵合專利的許可協議。
三星作為全球最強的半導體一體化製造企業，需要採用YMTC的專利技術，堪稱中國半導體的歷史性突破。
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deepseek還在繼續演繹黑馬傳說。
據路透午報公眾號2月26日的文章，DeepSeek 希望儘早推出新一代大模型。據熟悉情況的人士透露，Deepseek 原計劃在 5 月初發布 R2，但現在希望儘早推出。
路透在文中還提到，競爭對手仍然沒有從R1的震撼中恢復，R2可能讓美國政府更加擔憂。因為R2的釋出可能會進一步刺激中國政府和企業，有數十家中國公司表示，已開始將 DeepSeek 模型整合到它們的產品中。
還是2月26日這一天，智東西等多家媒體報道，DeepSeek開源了自己的DeepGEMM，這是一個支援密集和MoE GEMM的FP8 GEMM庫，為V3/R1訓練和推理提供動力。
一堆字母出現，瞬間讓人大腦發燙。DeepSeek這次開源的內容，可以簡單理解為，為了榨取GPU使用效率而提供的一種工具。有了這個工具，用GPU做模型訓練，可以在高精度下實現更快的資料數量數理能力。當然，相對成本也更低。
據媒體披露，DeepGEMM核心程式碼，只有300行，堪稱至簡至美。
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2月24日，人民日報發表了一篇5800字的署名文章談人工智慧，可以看作是國家對人工智慧的最新宣言。
文中說，誰能在人工智慧領域搶佔先機、贏得主動，誰就能在國際舞臺上掌握更多話語權，為國家長治久安、人民幸福安康奠定堅實基礎。大力發展人工智慧，是實現高水平科技自立自強、建設科技強國的重要舉措，是提升國家核心競爭力、在全球科技競爭中脫穎而出的戰略抉擇。
目前，全球人工智慧發展正處於由弱人工智慧向強人工智慧過渡的階段，人工智慧已然成為主導國家戰略競爭力的重要支撐和推動科技革命的重要力量。未來，“人工智慧+高速移動互聯”將成為人類社會生活的基本場景。著眼更長遠的未來，強人工智慧賦能新質生產力發展，將帶來顛覆性、全域性性影響，誰率先實現突破，誰就掌握未來發展的主導權。
上面兩段話可以說，再度定性了人工智慧的國家意義，是話語權、發展主導權的關鍵。
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未來讓發展主導權掌握在自己手裡，人民日報文中表示：未來要發揮新型舉國體制優勢，協同國家戰略科技力量，在大模型、計算機視覺、人機協同、自主無人系統等方面，主攻關鍵核心技術，以問題為導向，全面增強人工智慧科技創新能力，加快建立新一代人工智慧關鍵共性技術體系，確保人工智慧關鍵核心技術牢牢掌握在自己手裡。
和新能源汽車、光伏能產業一樣，人工智慧未來的產業模式，大機率也是舉國體制。
從Deepseek橫空出世至今各方的一系列動作，Deepseek已經是中國人工智慧的一種基礎設施，體現了舉國體制的意義。
正如新能源車讓全世界震驚，在人工智慧領域，中國發展的速度同樣快速。正如韓國媒體所言，短短兩三年時間，中國科技好像突飛猛進。即便人在中國，也不一定能敏感地捕捉到中國科技的進步，這或許就是魅力吧。
#04
全民智駕平權時代即將來臨，中國車企不懼特斯拉智駕
比亞迪宣佈全民智駕之後，智駕平權時代宣告來臨。市場上，智慧駕駛成為僅次於AI的熱門話題。
2月25日，晚點latePost公眾號發文稱，特斯拉將在近期推送功能類似於 “FSD”（完全自動駕駛）的軟體更新。今天上午，部分購買 6.4 萬元 FSD 功能的特斯拉車主已收到輔助駕駛軟體 Autopilot 的增強版更新，可在通行受限道路和城市道路使用相關功能。
文章表示，如果情況順利，下一步特斯拉中國將在內部進行員工分批測試。再往後是向工信部提交車輛召回（OTA）審批，通過後向購買了 FSD 功能的車主推送升級。特斯拉中國原本計劃在今年 3 月底或 4 月初獲得有關部門的推送許可。
不過，按照中國的相關法規，因為資料安全問題，特斯拉無法將收集的中國行車資料傳至海外訓練相應的 FSD 模型。
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自動駕駛某種程度上就是一種大模型，誰更適應本地路況，誰的體驗感受就更好。特斯拉因為受限於中美兩地的政策，資料不得不割裂，成本上升效率下降。中國造車勢力在中國本土沒有這個顧慮，可以完全發揮人財物的能量。
聽聞特斯拉FSD開始在中國推送，小鵬等造車勢力也做出了回應。小鵬汽車CEO何小鵬的小作文，可能表達了中國新能源車企的集體心態：熱烈歡迎，整個智慧駕駛行業會有更多的有趣交流和互相促進。
何小鵬稱，今年上半年期望拿小鵬圖靈AI智駕和全球最好的高階智駕能力做一次全方面覆蓋的比較，在功能、效能、安全、覆蓋率等方面都努力做到中國和全球第一。
他還透露，2025年小鵬已經面向海外進行研發測試，相信2026年隨著海外政策的開啟，能夠將小鵬汽車的圖靈AI智駕帶給全球使用者。
小米幾乎在同一時間宣佈，向所有使用者推送端到端全場景智慧駕駛（HAD）功能。據ITBEAR 的報道，小米汽車近日正式對外宣佈，其先進的Xiaomi HyperOS 1.5.5系統正逐步向所有使用者推送，該系統集成了小米端到端全場景智慧駕駛（HAD）功能，能夠讓車輛在複雜的城市環境中，從停車位啟動，穿越公共道路，直至抵達目標停車場並完成智慧泊車。
曾幾何時，特斯拉這條鯰魚空降中國翻江倒海，中國新能源車藉此完成從零到一的突破。不過幾年，年輕的造車勢力們，已經讓特斯拉這個老師傅感受到越來越大的壓力。
從股價走勢來看，小鵬、理想、小米的表現均和特斯拉大相徑庭。中國造車勢力不斷大漲，而特斯拉則是跌跌不休，從2024年底的高位488元下跌到了280元，這跟馬斯克熱衷於白宮有很大關係。
過去，特斯拉利用中國工程學奇蹟降低成本，進而把產品賣到全球，如今，中國工程學奇蹟的本土玩家，正以更快的速度席捲市場。
2月27日，中國工程學奇蹟再度上演新劇目。小米釋出釋出SU7 Ultra。
此前，SU7 Ultra的預售價格是80萬+，釋出會上，雷軍宣佈標準版52.99萬元，降價策略迅速引爆銷量。據雷軍微博，SU7 Ultra 2h大定突破1萬臺，這是此前雷軍對SU7 Ultra全年的銷售預期。
儘管雷軍致敬了保時捷，但外國豪華品牌，包括BBA和特斯拉在內，無疑會受到巨大沖擊。
雷軍的超預期價格，也影響到了國內造車勢力。據晚點AUTO公眾號2月27日的訊息，問界 M7、M9改款車型正大幅度提前，相比原計劃提早了一個季度上市。
卷，實在太捲了。
#03
賣鋼材不如賣白菜，平臺反內捲動真的？
過去幾年，中國經濟最大的問題，不是總量不行，而是質量不行。有收入，沒利潤；有營收，沒效益，各賽道除了頭部公司，賠本賺吆喝，產業鏈喝西北風。
這麼卷下去對誰都沒好處。本週，關於反內卷有一系列大動作。
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據澎湃新聞2月25日訊息，市場監管總局召開部分企業公平競爭座談會，與天合光能、晶澳科技、隆基綠能、阿里集團、京東集團、北汽集團、賓士集團等7家企業有關負責人圍繞整治“內卷式”競爭進行深入交流，聽取意見建議。
當天，受港股情緒和訊息刺激，近期打得不可開交的美團和京東兩家，股價大漲，漲幅均在9%左右。
2025年年後，京東第一時間向美團發難，不但進軍美團業務腹地，而且提出更加有利於商戶和配送員的舉措，讓美團很是頭大。
如何避免平臺之間惡性競爭，成為各方關注重點。本次會議京東有參與，民營企業家座談會美團上會，希望有關部門介入能夠緩和平臺之間的競爭，讓巨頭們能獲得一絲喘息，讓快遞員有生存空間。
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市場另一個內卷難題，龐大的低效企業大到不能倒，很多涉及上市公司，有大量背書，即便虧損也只能硬扛。
如何解套？靠企業自身很難。
中國經濟幾輪週期，每次都是政府動用行政手段，強力介入，才能緩和企業惡性競爭的矛盾。這次似乎也不例外。
反內卷會議同時，傳統行業出現小作文，預期政府會出臺供給側改革措施，限制產能，讓企業實現盈利。
2月26日，一份名為《鋼鐵行業規範條件（2025年版）》檔案在市場中傳開。在這份無法證明的檔案中，有類似2021年產能壓降的舉措。
東海期貨曾在2月24日的研報中提到，預期鋼鐵會出臺供給側政策。不過政策手段和之前或有不同，借鑑新能源電池、光伏等產業政策，可能會在能耗強度、碳排放權等方面做文章。
如果是這樣，政策力度會比2016年-2018年溫和，當然企業的利潤也會表現得比較溫和。
根據已經披露的上市公司資料，不少鋼鐵企業大幅虧損，即便賺錢也是下滑幅度驚人。1月20日，中國鋼鐵工業協會資料顯示，2024年重點統計企業營收6.02萬億元，同比下降6.4%；利潤總額429億元，同比下降50.3%；平均銷售利潤率0.71%，同比下降0.63個百分點。
據中國經營報的報道，很多鋼企2000元每噸售價，每斤利潤5分錢。
不少鋼鐵企業又打算轉型，上一輪是做IDC，這一輪是造衛星，比如濟南鋼鐵就在造衛星的道路上努力奔跑。
除了鋼鐵行業，金融行業也頻繁傳出整合的大訊息。2月26日，A股收市之前，中金公司、銀河證券突然大幅上漲，尾盤漲停。港股在A股收盤後，繼續大漲，兩家公司漲幅分別為17%和19%。
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市場流傳，中金公司會和銀河證券合併，中金公司第一時間進行了闢謠。
自從國泰君安和海通證券合併後，隔三岔五就會傳出券商併購重組的訊息。
從邏輯上來說，這是大趨勢。從2023年10月召開的最高級別金融工作會議中提出，“培育一流投資銀行和投資機構”之後，證監會不斷髮布相關意見。
2024年3月15日，證監會發布《關於加強證券公司和公募基金監管加快建設一流投資銀行和投資機構的意見（試行）》進一步明確“到2035年，形成2-3傢俱備國際競爭力與市場引領力的投資銀行和投資機構”。
2024年9月24日，證監會又釋出《關於深化上市公司併購重組市場改革的意見》，提出支援併購重組的六條舉措。
如果未來要出現兩到三家頭部券商，同屬於一個大股東或者一個地方政府的券商是最有可能合併的。中金公司、中國銀河的大股東同為中央匯金，是被市場認為最可能整合的。
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另外，近期財政部將持有的中國信達、中國東方、長城資產等AMC（資產管理公司）股權劃轉至中央匯金。中國信達、中國東方、長城資產等機構持有的券商，比如東興證券、信達證券實控人也變更為中央匯金。
市場預期，中央匯金作為國有資本運營平臺，很可能展開大規模的整合動作，如果實質性動作落地，金融行業將非常震撼。
從大的格局來說，中國所有行業都開始進入整合重組階段，且政府介入打破內卷迴圈。
全球變化令人瞠目結舌，在白宮，小澤和老特激辯，萬斯點燃了引信，沒有外交體面，撕下了最後一層溫情脈脈的遮羞布。很快，大部分歐洲國家領導人表態支援小澤。
面對這樣慘烈動盪的環境，只能感慨，高貴的人性需要實力和智慧的護持。
（免責宣告：本文為葉檀財經據公開資料做出的客觀分析，不構成投資建議，請勿以此作為投資依據。）
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葉檀財經矩陣號
作者：葉檀財經團隊 編輯：椰子
圖片：來源於網路，侵刪
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