製冷劑的投資邏輯

2025-08-23 02:15 雪球

風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。
作者：Triangle1980
來源：雪球
今天看到很多人留言說製冷劑已經走了好幾年了，現在買入會不會太晚了？或者說，現在製冷劑的邏輯太白了，還有買入的必要嗎？其實，這種心裡層面的東西，我很難去回答。一千個人裡面，住著一千個哈姆雷特！一千個人，也會有一千種對股市的看法。
我唯一能做的，就是理清楚自己的投資邏輯，絕非是擲飛鏢式的亂投資亦或是賭博式的投資。這裡鄭重的說明一下，我寫這篇文章的主要目的是釐清自己的投資邏輯，和大家一起談論邏輯的嚴密性。並非勸大家買入，如果買入之後，虧錢了的後果自負，切記，切記！
首先，聊一下行業配置的大邏輯。
在中美貿易戰的大背景下，全球經濟都面臨著不確定性。那麼未來幾年，行業發展確定性很高，業績持續高增的行業非常稀缺，製冷劑就是這樣一個行業。這是我重點配置該行業的核心原因之一。短暫達成協議後，後面將會進入貿易戰的第二階段博弈。
如果美國的國債問題沒有徹底解決的話，川普肯定還會繼續出么蛾子。至於後面怎麼博弈，我覺得自己的智商不太夠，去猜測他的想法。至少有一點是肯定的，至少在今年這種不確定性會很大，無論是經濟上的還是政治上的。這對股市來說，不是很友好。
其次，來聊聊製冷劑的行業邏輯。製冷劑行業，目前屬於一種典型的供給受限，需求穩定的行業。傳統的一二三代製冷劑會破壞臭氧層，洩露的話釋放二氧化碳，造成全球變暖。為了應對全球變暖，蒙特利爾協定規定了製冷劑將實施配額管理。
目前全球第三代製冷劑是主流的製冷劑，第三代製冷劑中國第三代製冷劑佔全球超80%的產量配額。這種配額是固定的，不可變動的。三代製冷劑配額基準年是20-22年，2023年凍結了配額比例。2024年以後三代製冷劑無論下游需求怎麼樣，上游的供給不會增長。而且未來第三代製冷劑產量會逐步減少。2024年：將HFCs的生產和使用凍結在2020-2022年的平均水平（基線值）。具體步驟如下：2029年，削減基線值的10%；2035年，削減30%；2040年，削減50%；2045年，削減80%，最終保留不超過基線值的20%用於必要用途。
所以說，第三代製冷劑的供給在未來會越來越少。而從製冷劑的需求端來看，需求一直較為穩定，且每年都小幅增長。製冷劑的需求70%由空調決定，其次是混配製冷劑佔比30%。而空調的需求中，新生產的空調製冷劑和存量空調維修的製冷劑需求比大約是2:1。從空調的產量來看，每年都維持小幅度的增長。主要有兩方面的原因。一是隨著生活水平的提高，國內人均空調保有量在不斷上升。二是東南亞、美洲、非洲等國家的空調保有量快速提升，且未來提升的空間十分巨大。
在供需逐年錯配的情況下，第三代製冷劑（尤其是R32）的價格會逐步走高。
其次，聊一下製冷劑的價格高度問題。
製冷劑行業的競爭格局非常好，巨化股份，東嶽集團，三美股份合計市場佔有率在70%以上。基本不會打價格戰。尤其是巨化股份三代製冷劑市場佔有率超過40%，是絕對的龍頭，對全國甚至全球的製冷劑價格都有很大的話語權。
目前四代製冷劑的價格是三代製冷劑的3-10倍，國外製冷劑的價格更是動不動幾十萬每噸。而現在國內的三代製冷劑價格普遍在5萬/噸以下，R32目前剛好突破5萬/噸。從價格向上的空間來看，向上還有很大的空間。而且目前製冷劑佔新空調的價值比在1%左右，大幅漲價也不會影響空調企業的利潤。2024年格力電器的毛利率為29%，淨利潤率也有17%。很多人說的下游企業受不了，有點誇大其詞。至於能漲到多高，這個很難確定。但有一點，以年為單位的話製冷劑的價格大機率還會繼續向上，因為供需格局在那裡擺著！
再次，聊聊估值的問題。如果按照市盈率計算。巨化股份2025年50億利潤，三美股份20億利潤計算，目前巨化和三美的估值大約15倍左右。簡單的用化工股類比，這個估值有點高估了。但是，估值不是這麼簡單的計算。假設一個公司甲，第一年到第五年，每年盈利100億，第6年到第10年，每年又虧10億。又假設一個公司億，第一年到第五年，每年盈利50億，第6年到第10年每年盈利60億。那麼公司甲和公司乙該如何估值？我覺得甲應該按照貼現現金流計算貼現的淨資產估值可能更合理，有點類似市淨率法。
公司乙的話，如果不太可能虧損，甚至後面幾年盈利還會增加，應該按照市盈率法進行估值，給的估值也可以適當合理一些。如果巨化股份能在3年內維持50億-100億盈利，3年後到10年，盈利在100億以上，給的估值我覺得1500億-2000億市值是能看到的！目前市場存在巨大的估值差異。假設R32的價格漲到7-8萬一噸，巨化每年的盈利將突破100億，這個估值看起來就沒那麼貴了。
再再次，為什麼現在這個時點去配置。一，從短期來看，根據天氣預報今年夏天很可能是個巨熱的夏天。空調的銷量和維修率都有可能爆發。二從中期來看。2024年是配額制實施的第一年，很多人對這個制度還不是很瞭解，存在預期差。
最後，說一下風險點。主要的風險點有兩個。一是今年有可能會再次增加臨時額度，如果額度超預期製冷劑價格可能會回撥。二是突然的技術突破，新的成本更低，更環保的製冷劑出現。
雪球三分法是雪球基於“長期投資+資產配置”推出的基金配置理念，透過資產分散、市場分散、時機分散這三大分散進行基金長期投資，從而實現投資收益來源多元化和風險分散化。

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