新茶飲狂卷IPO

來源 | 定焦One

作者 | 蘇琦

編輯 | 魏佳

2024 年不斷升溫的新茶飲賽道，在年底又加了一把火：衝刺港股的古茗和滬上阿姨，先後更新招股書；霸王茶姬和茶顏悅色，傳出計劃赴美上市的訊息。

12 月 9 日，古茗的香港上市備案獲證監會透過。幾天後，古茗更新了招股書，取代了此前已經失效的版本。

根據最新資料，古茗截至今年前三季度門店數量已經接近萬店（9778 家），營收和利潤雙增長，收入同比增長 15.08%，利潤同比增長 11.78%，穩住了在 10-20 元價格帶的領先地位。

今年 2 月向港交所遞交招股書的滬上阿姨，也在近日更新招股書，截至 12 月 17 日，門店數達 8980 家。

由於備案已經透過，從流程上來說，古茗有希望成為繼奈雪的茶（下稱“奈雪”）、茶百道之後，港股第三家新茶飲上市公司。還在等候的，除了滬上阿姨，還有今年 1 月和古茗同一天提交招股書的蜜雪冰城。

另一邊，堅持自營的“長沙特產”茶顏悅色和今年迅猛擴張的奶茶新王“霸王茶姬”，則在年底傳出了赴美上市的訊息，爭起了“原葉鮮奶茶第一股”。

可以看到，現製茶飲行業不同價格帶、不同模式、不同覆蓋區域的企業都已準備衝擊上市。如果 IPO 之路順利，資金充足的新茶飲行業將開啟下一輪擴張並加速進軍海外，線下餐飲賽道在 2025 年也能繼續精彩。

不過，從新茶飲行業已經上市的奈雪和茶百道的業績表現來看，前者營收下降、持續虧損，後者營收和利潤雙降，可謂高開低走。上市並不是萬能解藥，熱鬧之外，新茶飲玩家們還需要證明自己的穩定性和成長性。

古茗們衝港股：開店放緩，盈利優先

我們先簡單介紹下新茶飲江湖，根據價格帶和品類可以分為三檔：

10 元以下是一檔，蜜雪冰城在這一價格帶一騎絕塵，主打檸檬水和果醬製作的奶茶；

20 元以上是一檔，以喜茶和奈雪為代表，以現制水果茶起家，門店選址多在商場、商業街等點位；

10 元-20 元的價格帶是紅海市場，門店數量前十的品牌幾乎都在這個價格帶，多為奶茶和果茶品類，其中包含已經上市的茶百道和近期更新招股書的滬上阿姨，還有後起之秀霸王茶姬。

2010 年創辦於浙江台州的古茗，也位於 10 元-20 元價格帶，靠著加盟模式跑馬圈地，如今以 9778 家的門店數量排在國內茶飲品牌第二，僅次於蜜雪冰城（33230 家）。

儘管門店數量追不上蜜雪冰城，但古茗在兩個維度上還是能跟蜜雪冰城比一比。

一是“下沉”。根據招股書，截至 2024 年 9 月 30 日，古茗有 80% 的門店位於二線及以下城市，在前五大現製茶飲店品牌中比例最高，根據窄門餐眼資料，超過蜜雪冰城。也因此，很多一二線城市的人都沒有聽說過古茗。

古茗門店的低線城市和省份分佈

二是區域優勢。招股書中，古茗對自己的描述是“全價格帶下中國第二大現製茶飲店品牌”。但它強調，按 GMV 計，古茗於浙江、福建及江西三大省份以及該三個省份的每個地級市，在全價格帶現製茶飲店市場中，均排名第一。

能做到這些，古茗靠的是地域加密策略，將門店主要集中在浙江、福建和廣東三大省份，在偏遠的下沉市場打造供應鏈和物流。基於冷鏈和倉儲優勢，古茗開發使用短保質期的水果和鮮奶製作的鮮果茶，同時價格做到比喜茶和奈雪低。

它在招股書中提到，由於採取地域加密策略，截至 2024 年 9 月 30 日，古茗能向約 97% 的門店提供兩日一配的冷鏈配送服務，而其他現製茶飲店品牌通常四日一配，且通常不提供冷鏈配送。今年前三季度，古茗果茶飲品佔售出總杯數的 41%、奶茶飲品佔 47%，咖啡飲品佔 12%。

不過，這一策略並非萬能。

雖然古茗的整體門店規模還在增長，但老店的同店 GMV（已經開業一定時間以上的門店的 GMV）不增反降。除福建及江西兩大市場外，今年前三季度，古茗在浙江及其他核心 5 大省份的同店 GMV 出現 0.8% 及 1.4% 的下滑，使得全國同店 GMV 微跌 0.7%，而去年為上漲 9.4%。這也是古茗過去四年首次出現同店 GMV 負增長的情況。

長期關注咖啡茶飲賽道的投資人傑森解釋，這可能是古茗地域加密策略的負面效果開始顯現，新店開得多了，老店的單量和客流受到影響。

古茗同店 GMV 首次出現負增長

或許是為了穩住同店 GMV 的資料，古茗開始控制新店的增長速度，今年前三季度淨增 777 家店，平均每個月淨增 86.33 家，遠低於去年的月均 194.33 家。

這一調整，可能是為了確保新店能夠更好地融入市場。然而，古茗新開加盟店的經營資料表現不及老店，新加盟商的流失率也更高。

從資料來看，今年前三季度現有加盟店的日均 GMV 從 6900 元下降至 6600 元降幅為 4.4%；同期新開加盟店的日均 GMV 從 5800 元下降至 5200 元，降幅為 10.3%。今年前三季度的加盟商流失率為 11.7%，高於去年的 8.3%。

古茗新開加盟店的經營資料

此前在港股上市的奈雪和茶百道都經歷了破發，後續表現也不盡如人意。想要資本市場看好，古茗應該把精力都放在最佳化利潤上。

好在，古茗的營收和利潤雙增長，且利潤率高於茶百道和滬上阿姨。根據招股書，古茗 2024 年前三季度收入為 64.42 億元，同比增長 15.08%；期內利潤為 11.20億，同比增長 11.78%，同期淨利潤率超 17%。

製圖：定焦 One

消費投資人、播客品牌《吃喝玩樂了不起》主理人陳默默表示，新茶飲行業前兩年吃到了一些低價接盤店鋪的紅利，讓品牌們有了非常迅猛的門店數量增長。接下來需要精細化運營，提升運營效率，為上市後的表現做準備。

霸王茶姬們去美股：拼品牌故事和差異化

和上述品牌進軍港股不同，起家於雲南的霸王茶姬和專注於湖南的茶顏悅色傳出了“放棄港股轉赴美股 IPO”的訊息。

今年4月，有媒體報道稱，霸王茶姬正籌備赴美國上市，募集資金規模在 2-3 億美元，花旗、摩根史丹利負責上市事宜。最近，據報道稱，麥當勞中國前任 CFO 黃鴻飛於今年 10 月 14 日離職，後加入霸王茶姬，加深了其赴美上市傳言的真實性。霸王茶姬方面對此訊息表示不予回應。

霸王茶姬是這批新茶飲上市潮中，成立最晚但品牌勢能最強的品牌。實際上，張俊傑 2017 年創立霸王茶姬時所賣的“原葉鮮奶茶”，最初由茶顏悅色推出，至今社交媒體上還會頻繁出現兩家口味類似的對比帖。

和茶顏悅色全部門店自營不同，霸王茶姬憑藉加盟模式快速擴張，同時在品牌營銷上“高舉高打”——首先，標明咖啡因和卡路里來強調健康；其次，在包裝上“借鑑奢侈品牌”；最後，開商場大店強化品牌形象，終於在這兩年激烈的市場競爭中打出了品牌勢能，突出重圍。

2021 年是霸王茶姬狂奔突進的一年，連續完成兩輪合計超 3 億元的融資，此後開始門店擴張。窄門餐眼資料顯示，截至目前霸王茶姬共有 5902 家門店，其中近 9 成門店（5117 家）為近兩年新開，2022 年-2024 年，開門店數分別為 615 家、2316 家、2801 家。

霸王茶姬的兩輪融資

圖源：天眼查

霸王茶姬的客單價與喜茶、奈雪類似，都在 17 元-22 元。“在這一價位檔，霸王茶姬的增速是最快的，投資人都是買未來的預期，而開店速度、品牌勢能和強烈的國際化的企圖心，就是霸王茶姬要講的上市故事。”陳默默表示。

在古茗的招股書中，將中國的現製茶飲店的市場格局按 GMV 進行了排序，根據推算，霸王茶姬排在第四。2023 年，前五名分別是蜜雪冰城、古茗、茶百道、霸王茶姬與滬上阿姨，對應 GMV 分別為 427 億、192 億、169 億、105 億與97 億元，市場份額分別在 20.2%、9.1%、8%、5%和 4.6%。

圖源：古茗招股書

不過，霸王茶姬成也速度，“危”也速度。陳默默向「定焦 One」分析，前期高舉高打，第一批加盟商是賺錢的，兩年時間開出 5000 多家店之後，商場最好的點位逐漸飽和，加盟商之間的互相競爭進一步推高租金，加盟的虧損風險在加大。在上市前後保能否持現有的擴店速度和加盟商盈利表現，有待觀察。

另外，霸王茶姬對標“星巴克中國”，同時以“東方茶”的定位做出海市場。陳默預設為，霸王茶姬如果用“東方茶”的概念出海，可能會面臨國外消費者的文化認知差異問題，如果用自己跨區域的品牌運營能力，講出適合海內外市場的故事，或許會有更多機會。

和霸王茶姬一樣，茶顏悅色近期也傳出了“最早可能於 2025 年在美國上市”的訊息。對此，茶顏悅色表示“尚未從公司內部接收到相關資訊”。

不過，公司的一些動作還是引發了市場的猜測。今年 2 月和 6 月，茶顏悅色發生多項工商資訊變更和股東資訊變更，被外界看作是在搭建 VIE 架構，為美股上市做準備。4 月，茶顏悅色的早期投資方天圖資本的原 VC 基金管理合夥人潘攀加入茶顏悅色，擔任公司戰略負責人。潘攀曾參與投資的百果園和奈雪均成功上市。

茶顏悅色的 4 輪融資

圖源：天眼查

迴歸公司本身，茶顏悅色也是這批新茶飲品牌中差異化的代表。

和上市前的奈雪一樣，2013 年 12 月在長沙創立的茶顏悅色到現在還是堅持自營，同時它也是“原葉鮮奶茶”的創立者。只是，這個品牌始終紮根本土，據窄門餐眼資料顯示，茶顏悅色目前門店數有 732 家，目前 6 成門店在湖南，其他開店的四個省份也集中在湖南省周邊且都不是一線城市。

門店全部自營，雖然在一定程度上限制了擴張速度，但是品牌的使用者忠誠度高，茶顏悅色已經成為了“長沙名片”。同時，茶顏悅色的品牌力其實已經溢位到全國，甚至還會有外地顧客找人代購。

為了維持品牌的本土化心智，茶顏悅色選擇開設四條副線將品牌縱深化發展——咖啡賽道有“鴛央咖啡”、檸檬茶賽道有“古德墨檸”、小酒館賽道有“晝夜詩酒茶·藝文小酒館”、零食賽道有“硬折扣量販 GO”，這種品牌打法此前奈雪也做過相同的嘗試。

在投資人眼中，和霸王茶姬的 TO B 加盟模式不同，茶顏悅色是一門 TO C 的生意，這也是它選擇去美股上市的原因。“美股市場更認可品牌故事。”傑森稱。

2025年，新茶飲要打一場硬仗

2024 年開年的 1 月 2 日，蜜雪冰城和古茗同一天向港交所遞交招股書；2 月 14 日，滬上阿姨跟上；4 月 23 日，茶百道上市。到年底，古茗和滬上阿姨更新招股書，霸王茶姬和茶顏悅色傳出赴美上市的訊息。

今年，新茶飲賽道的玩家們就像上了發條一樣，一個接一個地衝刺 IPO，這是為何？

一方面，行業現在正處在激烈的競爭當中，前有價格戰，後要拼萬店，接下來還要“高客單價品牌往下沉、中低客單價品牌搶佔一二線城市”，上市等於多了一個融資渠道，有機會補充彈藥。

另一方面，上市並不是所有消費賽道企業發展的必經之路，有些新茶飲品牌的體量和運營邏輯其實沒有上市的必要性，但品牌背後的投資人大機率有退出需求，所以才要上市。

還有一個關鍵點是，餐飲行業是近兩年相對熱鬧的行業，有上市紅利。從需求端看，餐飲是剛需，能讓消費者花小錢買大快樂；從經營端來看，餐飲是線下行業，沒有被線上渠道“徵稅”，被資本市場看好。

圖源：Unspalsh

但誰能先上市、在哪裡上市，背後大有講究。

關於上市順序，茶百道和蜜雪冰城是一個很好的例子。蜜雪冰城體量更大，且在今年 1 月赴港交表前，早在 2022 年 9 月 22 日就已經在 A 股遞交上市申請，但遲遲沒能上市，反而讓今年 2 月再次向港交所遞交招股書的茶百道搶了先，其首次交表是在2023 年 8 月。

“上市先後本身跟企業的質量和規模不具有絕對關聯性，上市卡的是上市的標準，在符合上市基本條件的情況下，與行業的合規難度、交表前的準備週期反而更相關。”陳默默說。

她解釋，新茶飲企業的加盟模式有合規難度——收入來自內部採購，可投資者不能準確得知門店消化了多少採購品，合規成本也不低。另外，上市節奏也和企業選擇去 A 股、港股還是海外 IPO 有關，在不同市場上市，需要準備的材料也不一樣，如果有的企業在籌備上市階段面向的市場發生變化，從節奏上來說也會比直接選定最終目標市場的更慢一步。

另外，有些券商會勸企業降估值，折價發行，但迫於一級市場投資人尤其是最後兩輪投資人的壓力，它不能降估值，繼續觀望也可能導致企業的招股書失效。

上市早也不一定就是利好。今年茶百道 IPO 淨募資 24.63 億港元，公開發售只獲得了 0.5 倍認購，國際發售獲1.11倍認購，上市首日即破發，盤中股價一度跌超 37%。有業內人士向「定焦 One」分析，這是因為茶百道募資金額太大，市場參與的散戶又太少，“這是為了上市的無奈之舉，上市一般都會跌。”

在上市地點的選擇上，今年呈現出了新的趨勢。

陳默默觀察到，此前蜜雪冰城向 A 股提交招股書、古茗也傳出過想在 A 股上市的訊息，或許是為了“第一股”背後的溢價和紅利，但現在新茶品牌集體瞄準港股，或許是因為大家覺得港股的估值相對理性，同時今年港股本身也比較活躍。

只不過，已經登陸港股的兩家新茶飲公司，表現並不盡如人意。2021 年上市的奈雪，如今 24 億港元的市值較上市時的323.47 億已經剩下零頭。茶百道僅上市 8 個月，如今 151 億港元的市值，較約 258.6 億港元的發行市值跌超41%。

進入 2025 年，新茶飲的硬仗仍將繼續，不但要提高品牌勢能、爭加盟商、擴大地盤、進軍全球化，還要闖進 IPO 排位賽、搶跑上市。

要想搶到這張入場券，新茶飲玩家們需要證明，現在還遠沒有到瓶頸期，未來仍有增長潛力。

*題圖來源於Unsplash。應受訪者要求，文中傑森為化名。

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