李嘉誠出售巴拿馬港口一事，持續引發巨大爭議，而爭議的焦點始終圍繞著一個問題：
這到底是不是一場“在商言商”的商業交易？
有意思的是，涉及此次港口交易的長和實業剛剛釋出了2024年財報，在這份似乎被有意忽略的財報中透露出一些異樣的訊號，顯示出這筆重大交易並不是“在商言商”那麼簡單。
賣港口不合理
財務資料顯示，長和2024年總收入約4766.82億港元，同比增長3.28%；淨利潤約170.88億港元，同比減少27.29%，整體呈現增收不增利的局面。
而在長和的商業帝國中，主要有四大核心業務：港口、零售、基建、電訊。如果從“在商言商”的角度來推論，賣掉港口的邏輯應該是港口表現很不好，拖累了長和的整體利潤。但事實真的如此嗎？
如上圖所示，港口及相關服務2024年營收452.82億港元，佔據全部營收的9%，佔比是最低的，似乎最無關輕重。但是，從營收增速來看，港口業務同比增長了11%，在長和所有業務中排名第一。
簡單來說，港口營收體量最小，但增速最快。用大廠的話來說，可以算是“增長新動力”。
這還沒完，由於長和沒有公佈各個板塊的淨利潤，而是公佈了EBIT和EBITDA兩項資料，前者代表息稅前利潤，後者是利息、稅、折舊及攤銷前利潤。
這裡簡單做個科普，EBIT反映了企業營運資本和長期資本投入的影響，類似於企業整體的自由現金流的概念；EBITDA是由EBIT加上折舊攤銷得到，雖不完全等同，但類似於經營現金流。這兩大指標最突出的意義在於，相比淨利潤，能夠更好預測公司的未來價值。
好了科普完，我們接著往下分析。從上圖可以看到，長和港口業務的EBITDA佔比是15%，EBIT佔比是22%，體量並不算小了，而且兩者增速分別達到15%和24%，在所有業務增速中位列第一和第二。
現在我們來總結一下：港口業務以最小的營收佔比，貢獻了長和相當可觀的利潤規模，不僅保持著雙位數增長，領先其他業務，而且對於公司的未來價值舉足輕重。
現在我問你，如果你是李嘉誠，並且沒有受到任何非商業因素以外的影響，你還會賣掉港口業務嗎？顯然，換成任何一個清醒的老闆都不會，何況有著最精明商人之稱的李嘉誠。
那麼反過來說，這筆交易怎麼可能只是“在商言商”呢？如果是“在商言商”，李嘉誠根本就不應該賣掉這麼賺錢的業務。
所以別扯了，即使港口賣了一個高價，所謂的“在商言商”也站不住腳。有知情人士稱，在長和鉅額交易公佈後，李嘉誠接獲友人道賀，但他當時反應平靜，只表示“不想講”。
這是否也印證了這筆交易，根本就不是“在商言商”那麼簡單。
重大交易沒有“在商言商”
實際上，答案從一開始就很清楚。
3月4日晚，長和宣佈擬溢價出售國外港口業務，主要是擬出售國際港口資產，包括巴拿馬兩大港口的運營權，它們分別位於巴拿馬運河兩端——大西洋入口的克里斯托瓦爾港和太平洋一側的巴爾博亞港。
就在第二天，特朗普在重回白宮後的首次國會演講中誓言“重振美國造船業”，將在白宮成立新的造船辦公室，推出新稅收激勵措施以促進造船業發展。同時他還強調，政府將“收回”巴拿馬運河，並已經在採取行動。
這很難用巧合來解釋。可以說，自從特朗普重回白宮後，李嘉誠旗下的巴拿馬港口，就註定要面臨巨大的地緣壓力，而李嘉誠在獲得一個好報價後，迅速向美國低頭。
事實上，二十多年前，李嘉誠拿下巴拿馬港口，也不是靠“在商言商”成功的。當時，長和透過競標拿下兩處港口25年的特許經營權，引發了美國政府警覺和美國媒體痛批，啟動了對李嘉誠長時間的政審，最終得益於中美關係修復，才得以放行。
不知道，在那段漫長的政審時間裡，李嘉誠有沒有對自己的“在商言商”哲學反思過。時過境遷，在後來的一次採訪中，李嘉誠說“過去和現在的政府，從來沒有給過我一絲一毫特殊的權利”，意在證明自己只是一個純粹的商人，但在公眾輿論層面卻遭遇巨大的反噬。
遠的不說，就說李嘉誠在大陸這些年的生意，缺缺切切是得到過政府的關照的。
上世紀90年代內地開放港商投資，各地都給出了很多突破性的政策。李嘉誠拿下了北京東方廣場專案，這個專案挨著王府井，距離故宮也不過一兩公里，並且還打破了當時北京的限高政策。
如果沒有政府的大力配合，李嘉誠的“在商言商”能在大陸暢通無阻嗎？
不過，李嘉誠的回報，卻值得玩味——在多個城市拿了最好的地段後，幾乎只囤地不開發，就靠土地增值獲利，沒有給當地帶來任何發展。
比如成都南城都匯，和記黃埔當時拿地總價為21.35億元，樓面價為1030元/平方米，被譽為李嘉誠在成都的1號作品。然而，南城都匯專案延續了當時李嘉誠在中國內地開發地產的一貫套路，主要靠土地增值獲利。在賣了10多年後，這個樓盤依然還有大量房源未出售。
當李嘉誠被膜拜在房價高點套現離場，從來不賺最後一個銅板的時候，多少地方的發展被耽誤了十幾年。
有人為李嘉誠辯解稱沒有搞出爛尾樓，但這並不能否認他在大陸受到了許多恩惠，也帶走遠超商業價值的收益，並沒有他自己所說的那麼“純粹”。
無處可逃
說回這筆史無前例的港口交易，當訊息剛傳來時，很多人又被李嘉誠低買高賣的操作折服了。
據長和與交易對手方的初步協議條款，此次出售的權益以100%企業價值（EV）227.65億美元定值，減去淨債務50億美元，按售股比例計算出售價值142.12億美元，加上回收股東貸款，預計長和最終可回籠現金逾190億美元，約合1480億港元，已接近長和約1800億港元的總市值。
據投行高盛測算，交易估值相當於2024財年EV/EBITDA（企業價值/息稅折舊攤銷前溢利）約14倍，而近期港口私人交易或上市港口公司交易的估值EV/EBITDA只有8-11倍。
可能正因為這筆交易對長和來說賺大了，在訊息傳出後，長和股價大漲，高開14.9%。
但華爾街資本絕非“錢多人傻”，高溢價買長和港口背後，除了商業賬要算，背後的戰略價值更值得算一算，尤其是當中涉及的巴拿馬港口。
巴拿馬運河號稱世界橋樑、全球貿易心臟，既是南北美洲分界線，它連線了大西洋和太平洋，承擔全球6%的海運貿易量，年收入高達49.86億美元（約361億元），僅中國每年就向其支付100億“過路費”，被稱為世界最昂貴“收費站”。
這個道理李嘉誠會不懂？就算只是談價錢，中國也出過更高的價。
2015年，權威媒體援引訊息人士的說法透露，從2014年年中開始，和記黃埔已與四家大陸公司接洽（招商局國際有限公司、中遠太平洋有限公司、中海碼頭髮展有限公司和國家開發投資公司），就出售和記港口集團有限公司（HPH）逾40%股份展開磋商。這部分股份估值約為1500億港元至1600億港元（1288億元人民幣）。
我們來算下賬，2015年的時候，1美元=7.75港元，1500億港元就等於193億美元。
注意，上次只是賣40%的股份就要193億美元，而這次賣給貝萊德的是80%的股份，折算到當時的話，那就是386億美元。
這就等於，80%的股份賣給中國國企，李嘉誠的要價是386億美元，但是賣給貝萊德財團只有228億，這還沒把10年來貨幣通脹算進去。
退一步講，這筆賬不算，這筆鉅額交易如此迅速、低調的達成，李嘉誠真的有和中國透過氣嗎？
這麼些年，細究長江和記的資產版圖，李嘉誠一直透過螞蟻搬家式拋售：
2016年，拋售上海陸家嘴核心地段的世紀匯廣場，回籠200億人民幣；
2019年，拋售大連西崗地塊，回籠40億人民幣；
2020年，拋售成都南城都匯地塊，回籠71億人民幣；
2021、2022年連續拋售上海外灘、靜安區核心商業地產，回籠95億人民幣；
2023年，拋售珠海新城地塊，回籠約30億港元；
2024年，出售在北京的最後一個樓盤“御翠園”，隨後連續五次減持郵政銀行股票，套現8.2億港元；
2025年，出售“上海和黃藥業”45%的股份，回籠42億人民幣。
截至2024年，長和50%收入來自歐洲，香港與內地佔比僅12%。對此，李嘉誠曾在接受採訪時說，在他看來，在商言商，低價買入、高價賣出是常情，也自認為“我身本無鄉，心安是歸處”。既然在生意和身份上都不認同，那麼李嘉誠的行為也就說得通了。
作為佐證的是，交易傳開後，大公報三天三次發文追問“為何要賣港口”；而財新報道稱，中國港口運營商目前也在與長和積極接洽中，也證明這筆交易並沒有提前知會。
賺錢的時候就談“在商言商”，擔責的時候就談身份不同，這確實精明。
試圖以“在商言商”在重大交易中獲取最大利益，甚至超然於大國博弈之外，無論在哪裡，都是行不通的。上個世紀，洛克菲勒標準石油壟斷全球市場時，依託的是美國外交官的治外法權；眼下美國動用長臂管轄制裁TikTok、圍堵華為5G，也再次印證商業從來都無法超越國家利益。
所有獲利巨大的“低買高賣”，不過都是時局變化贈予的紅利，尤其是當公共利益的犧牲轉化為私有財富的積累，所謂的“在商言商”，不過資本一味逐利的詭辯。
參考資料：
財新《李嘉誠旗下公司擬向美資出售巴拿馬港口業務 長和股價升23%》
財新《香港特首表態長和出售港口案 亦有中資積極接洽》
鹽財經《李嘉誠，大撤退》
海運圈聚焦《千億港口交易引爆“賣國”爭議，李嘉誠選擇沉默……》
