作者/星空下的鍋包肉
編輯/菠菜的星空
排版/星空下的韭菜
自2021年起，磷礦石價格一路狂飆。時至今日，仍然居高不下。
磷礦石身價翻倍，自有磷礦資源的企業自然也賺得盆滿缽滿。昔日，川恆股份（002895）扣非淨利潤大約只有1億左右。而近兩年，已增長至7個多億的新高度。
不過，同樣環境下，卻是有人歡喜有人愁。2023年，湖北宜化（000422）實現扣非淨利潤4.78億，較上一年的17.45億，同比下降72.58%。
橫向對比川恆股份，湖北宜化空有收入規模，但盈利水平，卻始終是一大短板。
01
供求偏緊，支撐磷礦價格走強
磷元素是構成基礎化工和現代農業不可或缺的元素，其下游主要應用場景是除草劑、化肥、飼料等。而除了這些傳統應用外，磷酸/磷酸鹽也是製備磷酸鐵鋰電池的重要原材料。
也正因此，自2021年以來，隨著新能源車持續放量，磷礦石價格一路暴漲。
另外，磷礦石不僅在需求端有增量預期，而且在供給端也有價格支撐。
磷礦是一種不可再生資源。我國雖然是第二大磷礦儲量國，但富礦少貧礦多，磷礦近 90.8%為中低品位磷礦。而且2005 年至 2016 年期間，磷礦存在開採過量問題，富礦資源不斷消耗。
隨著磷礦石整體品位下降，疊加環保壓力，2017年後，我國磷礦開採量明顯減少，供給緊張已成為常態。
基於以上原因，川恆股份在2023年年報預計，未來我國磷礦石市場價格將維持高位執行。而在這種預期下，顯然利好手中有礦的企業。
我國磷礦儲量主要分佈在湖北、四川、貴州、雲南、湖南五個省份，產量主要來自湖北、貴州、雲南和四川，四省合計磷礦石產量佔比超過 90%。
而前文所說的川恆股份和湖北宜化，就分別位於貴州、湖北，區位優勢明顯。
不過不同的是，川恆股份是一家民企，而湖北宜化實控人是宜昌市國資委。從這層面來看，川恆股份能不能拿到當地磷礦資源，還真不好說。但理論上，湖北宜化應該不缺資源。
然而，實際情況卻恰恰相反。
02
川恆從無到有，宜化從有到無
根據2023年年報顯示，川恆股份控股子公司福麟礦業已持有小壩磷礦採礦權、新橋磷礦山採礦權、雞公嶺磷礦採礦權三個採礦權。
筆者研究了以下這仨磷礦的來源，發現都是川恆股份從貴州省福泉磷礦有限公司收購而來的。而後者，正是一家國有全資的公司。
也就是說，川恆股份確實沒有先天優勢。不過原國企持有的三個採礦權，已經易主到了川恆股份手裡。
2023年，福麟礦業實現磷礦石開採總量299.20萬噸，主要提供給公司自用，基本實現了自給自足。另有75.42萬噸磷礦石外銷，形成收入5.67億，毛利率高達82.50%。
磷礦石價格暴漲後，暴利程度可見一斑。
然而這樣的暴利卻並不屬於湖北宜化。嚴格來講，並不屬於湖北宜化這個上市主體。
湖北宜化確實擁有豐富的磷礦石資源，但主要在集團層面。截至2023年5月，集團磷礦總產能達330萬噸/年，後續規劃產能140萬噸/年。
但與上市公司直接相關的，卻只有江家墩礦業。2011年，湖北宜化曾取得了江家墩礦業採礦許可證，年產能30萬噸。只是如今，這為數不多的磷礦產能，也已經被拿去投資了。
2021年，湖北宜化子公司（以下簡稱“宜化肥業”）與寧德時代子公司（以下簡稱“宜昌邦普”）共同投資，成立了宜昌邦普宜化新材料有限公司（以下簡稱“邦普宜化”）。湖北宜化持股35%。
2022年，宜化肥業和宜昌邦普約定，對邦普宜化同比例增資11.35億，其中宜化肥業就是以江家墩礦業100%股權出資的，作價3.97億。
2023年11月27日，江家墩礦業又拿到了東部礦段 150 萬噸/年採礦許可證，目前該專案正在建設中。建設完成後，江家墩礦業將具備180萬噸磷礦產能。
然而從股權結構來看，如今的江家墩礦業，僅僅是湖北宜化持股35%的參股公司——邦普宜化的子公司，早已不在上市公司體內。
採礦權作為一項無形資產，有明確的價值評估。而截至2023年底，川恆股份採礦權原值10.77億，扣除攤銷後9.98億。而湖北宜化採礦權1463萬，攤銷後餘額只有836萬。
這也就意味著，湖北宜化上市公司層面，已幾乎沒有磷礦資源。
03
收入上的巨人，利潤上的矮子
當然，湖北宜化也不是靠採礦為生的。即便是自有磷礦的川恆股份，開採磷礦也主要是自用。湖北宜化和川恆股份的主營業務，都是磷化工（湖北宜化還有尿素和氯鹼產品）。
所謂磷化工，就是以磷礦石為起點，而後透過溼法或熱法加工為磷酸，並進一步與其他化學原料反應，生成各種化工產品。
從產品結構來看，湖北宜化主要生產磷酸二銨，用作農業肥料。川恆股份則主要生產磷酸二氫鈣、磷酸一銨，主要用作水產飼料新增劑、ABC乾粉滅火劑，少量用於肥料。
得益於磷礦石基本自給自足，2023年，川恆股份生產飼料級磷酸二氫鈣、磷酸一銨的毛利率，均可達35%以上。綜合毛利率高達39.04%。
相比之下，湖北宜化的盈利能力則差了一大截。
如前所說，湖北宜化上市主體內，並沒有多少磷礦資源。這就意味著，磷化工原料嚴重依賴於外購。而近年來，磷礦價格大漲，相應的，湖北宜化的原料成本，必然增加。
資料顯示，2023年，湖北宜化的磷酸二銨毛利率，只有13.73%。
關鍵是，在湖北宜化內部來看，這個毛利率顯然還不是最差的。
不同於川恆股份，收入幾乎全部來源於磷礦開採、加工。湖北宜化的收入構成中，磷酸二銨僅佔26.79%，尿素佔18.72%。而除以上化肥產品外，湖北宜化還有約36%的收入來源於聚氯乙烯等氯鹼產品。
其中，聚氯乙烯下游主要用於型材門窗、管材、薄膜、板材等領域。受房地產下行週期的拖累，聚氯乙烯價格下行明顯。
2023年，湖北宜化聚氯乙烯毛利率為-8.74%。
