2025年3月1日，格上基金舉辦的2025年春季策略會在北京隆重召開。本次策略會以穿越週期·智配新程為主題，特別邀請到大道寰球創始人、總經理郭奕銳先生，就大航海時代-寰球配置的機會與風險為主題，發表了精彩的演講。

展望2025年，大道寰球認為今年的投資機會很多，但公司表現分化、波動會比以往大，主題方向上關注：太空商業化、人工智慧的新篇章、中美談判與特朗普交易。

DeepSeek、字節跳動、阿里、騰訊等公司的模型都會不斷進步，而且這樣的進步不受限於美國GPU晶片卡脖子影響。從2016年中興通訊被美國製裁，到後來的華為，10年磨一劍，到了今天這個節點，如果中國在半導體領域能夠有特定突破，半導體行業有望在今年至明年上半年迎來爆發。

當前MSCI全球科技指數的PEG（市盈率相對盈利增長的比率）與市場平均水平相當，說明全球科技行業並沒有明顯的估值溢價。美股走勢主要由基本面增長驅動，科技創新是核心動力。

太空商業化在發展程序上有兩個趨勢：一是太空運載成本大幅下降；第二是發射次數的顯著提升。美國有一家傳統做2g訊號網路的公司，主要覆蓋運營偏遠山區的訊號，星鏈的出現，鄉村地區的網路服務的成本只要該公司的三分之一甚至四分之一，這就是很好的做空的標的。另外星鏈的衛星都會裝高解析度視覺捕捉攝像頭，對應的晶片除了在星鏈，在低空經濟、包括機器人的領域都用得到，這是一個很好的做多機會。

DeepSeek的出現會催化應用端的發展。比如癌症的檢測和早篩、AI疫苗的突破，對我們所有人的健康都有劃時代意義。

機器人產業鏈中，視覺系統非常重要，有獨特產品和高技術門檻的視覺系統企業，一定會成為產業鏈中繞不開的環節。當前視覺系統對應的晶片全世界只有一家公司可以做，並且這個晶片除了機器人、下游應用場景還有智慧駕駛、航空無人機等。

格上的嘉賓大家好，非常高興今天有機會跟大家做分享。簡單介紹一下我們基金的背景，包括我的個人背景，我從麻省理工畢業之後的從業經驗覆蓋一級和二級。做一級時成功投資了字節跳動、去哪兒等公司，後來在紐約加入了美國系老虎基金，個人主導基金中所有具有亞洲視角的投資，包括北美歐洲消費和硬體，以及泛亞洲(中國，日本，韓國）的投資，曾參與基金的管理規模70億美金。

從2023年和格上開始合作以來，我們就明確的公開表達，人工智慧是一個歷史性的機會，同時建議我們所有的客戶要加強全球的資產配置。在去年9月做路演時，我們分享到大道寰球對中概、A股、港股短期相對樂觀，同時對AI的發展持續樂觀。另外一個觀點是9月正值美國大選，市場普遍傳聞哈里斯會贏，特朗普會輸，當時大道寰球認為特朗普的贏面比大家想象中要高，而且美股大跌之後是很好的佈局機會。這些觀點也一一被市場所印證。展望2025年，大道寰球認為今年的投資機會非常多，但公司表現分化、波動會比以往大，主題方向上關注：太空商業化、人工智慧的新篇章、中美談判與特朗普交易。從今年的四季度來看，全球商業衛星的發射載力會是去年三倍，整個太空商業化以及低空商業化的趨勢其實才剛剛開始。另外大道寰球認為中國相關的投資機會也值得重視，比如中國的人工智慧開始了自己的“ChatGPT”時刻，比如中美博弈下由於中美談判產生的投資機會。

過去10年，美國大學捐贈基金中業績表現最好的學校是麻省理工大學。一方面，其投資主要依託外部基金，股票市場的投資倉位僅佔組合的7%，同時，在全球範圍內進行了廣泛且多元的資產配置，分散了投資風險。另一方面，在基金類的投資中，麻省理工將一半倉位佈局於對沖基金。因為在波動的市場環境下，對沖基金展現出相對較低的波動特性，能夠更好的實現資產的穩健增長。透過分析哈佛大學的投資情況也可以得到驗證。這是大道寰球對於全球資產配置的一些思考。

宏觀的開篇想先跟大家分享DeepSeek對全球市場的影響。關於DeepSeek對人工智慧行業發展的影響，網上已經有非常廣泛的討論，在此我們不再贅述。但是我們認為從中國AI相關資產的視角出發，第一，在未來6至12個月內，中國模型的迭代有望帶來驚喜。透過大道寰球深入研究分析發現，透過強化訓練的方式，模型的適用性與拓展性正不斷進步。我們預計，DeepSeek、字節跳動、阿里、騰訊等公司的模型都會不斷進步，而且這樣的進步短期不受限於美國GPU晶片卡脖子影響。第二，人工智慧領域中，大家都比較熟悉英偉達，英偉達2022年至今漲幅近5倍。但美國人工智慧領域過去兩年漲幅最大的方向是電力行業，也就是AI基礎設施領域。美股一家變壓器上市公司，過去一年漲幅近10倍，但中國的變壓器不可能有這樣的漲幅。原因在於，中國企業破產速度很快，且電力成本極低，所以電力不是制約中國AI發展的因素。相反，半導體領域成為明顯制約中國科技發展的因素。從2016年中興通訊被美國製裁，到後來的華為，10年磨一劍，到了今天這個節點，如果中國在半導體領域能夠有特定突破，半導體行業有望在今年至明年上半年迎來爆發。

回顧2024年各類資產表現，美國7巨頭表現最亮眼，漲幅近70%，黃金也有近30%的漲幅，MSCI中國指數漲幅近20%，所以去年其實是一個全球範圍內的牛市。美國7巨頭漲了這麼多估值是否太貴，這是投資者非常關心的問題。如果把歷史的時間軸拉長一點，我們會發現一個非常有意思的現象。回到80年代，日本股市市值佔全球近50%，而當下日本股市的市值甚至比不過美國兩家7巨頭的市值。美國在過去的四十年，美國股市市值佔比從不足20%已經增長到超過60%，同時7巨頭的市值佔比越來越高，驅動了美股持續上漲。大道寰球認為這個漲幅是相對合理的。當前MSCI全球科技指數的PEG（市盈率相對盈利增長的比率）與市場平均水平相當，說明全球科技行業並沒有明顯的估值溢價。美股走勢主要由基本面增長驅動，科技創新是核心。

在未來一年，大道寰球的投資的主旋律將圍繞特朗普政策下的贏家和輸家展開，中間有一些確定性非常高的機會。當下美國強調本土製造業的發展。以一家美國半導體制造廠商為例，公司當前的市值已經跟企業持有的裝置價值近乎持平。如果這家企業能夠獲得臺灣半導體企業的技術支援，那麼公司估值提升的潛力是比較大的。另外，特朗普很重視能源領域，他當時提出：我們要不斷的去挖掘能源。如果中美就能源貿易達成協議，美國擴大對中國的能源出口，那麼產業上下游的公司可能會受益或者受損，從而有一些多、空的投資機會。在消費領域，大家生活中經常喝到的一款橙子味的功能飲料，這個產品在美國有近70%的消費者都是墨西哥的非法移民。在特朗普驅逐非法移民的政策下，產品的銷量已經開始下滑，中國相關原材料對美國的出口也呈現下降趨勢。大道寰球在特朗普的執政週期中挖掘政策變化下的多空投資機會。

太空商業化這個主題其實早在2019年就開始研究了。大家可以關注到，新上任的NASA主席是馬斯克的好兄弟，馬斯克建立SpaceX初期，他和馬斯克一起去俄羅斯買火箭，但俄方拒絕了，馬斯克在返程途中決定自主研發，因為他當時覺得每個火箭的造價太高了。透過大道寰球多渠道的調研，我們關注到太空商業化的發展程序上有兩個趨勢：一是太空運載成本大幅下降；第二是發射次數的顯著提升。30年前，每公斤物品送入太空的運載成本是接近30萬美金，去年已下降到約700美金，預計今年四季度將進一步下降到400多美金。因為成本的極大降低，導致很多以前在太空上用不了的東西，現在可以在星鏈上去表達。比如兩三週前馬斯克和蘋果官方宣佈在6g網路上星鏈將會和蘋果合作，以後蘋果手機能在全球任意角落接收通話訊號和網路訊號。在硬體領域上有兩個解決方案，第一種是改手機，將手機天線做比較大的調整；第二種是改衛星，在衛星上加入一些非常強有力的天線，把訊號輻射給所有手機，這具有劃時代意義。美國有一家傳統做2g訊號網路的公司，過去10年，由於偏遠山區負擔不起4G或5G網路，主要用2G訊號維持運營，但是這樣的公司完全站在了星鏈的對立面，星鏈為鄉村地區提供網路服務的成本只要該公司的三分之一甚至四分之一，這就是很好的做空的標的。另外每一個星鏈上的衛星都是一個高階間諜衛星，裡面會裝非常高解析度的視覺捕捉攝像頭，對應的晶片除了在星鏈，在低空經濟、包括機器人的領域都用得到，這就是一個很好的做多的機會。

第三個我們看到比較大的趨勢是AI應用。回顧過去所有大的創新週期都有一個非常明顯的特徵，成本的下降。DeepSeek的出現將推理成本降低了70%，推動了應用端的蓬勃發展。以生物醫藥行業為例，一家做癌症檢測與早篩的醫藥企業，目前已實現透過一管血液提前12至24個月檢測出5種癌症。根據大道寰球的調研和研究，未來兩年這家公司可以將癌症種類拓展到25種。另外在AI疫苗領域，如果癌症疫苗可以取得突破，對我們所有人的健康有劃時代的意義。此外，AI應用和我們日常生活息息相關，比如購物、手機，智慧眼鏡等等，因為成本的極大降低，人工智慧可以更早進入我們的生活。

第四大投資機會是機器人和智慧駕駛。我們的投資邏輯相對比較簡單，機器人產業鏈中，視覺系統非常重要，無論機器人下游製造商最終誰會存活下來，有獨特產品和高技術門檻的視覺系統企業，一定會成為產業鏈中繞不開的環節。當前，視覺系統對應的晶片全世界只有一家公司可以做，並且這個晶片除了機器人、下游應用場景還有智慧駕駛、航空無人機等。

透過俄烏戰爭，大家已經看到無人機技術在現代戰爭是非常重要的一環，未來不論是民用還是軍用，無人機可能會越來越多。特朗普的一個家人直接加入了一個無人機公司，並且擔任公司董事。無人機相關的投資機會也很多，比如零部件中需要陀螺來幫助機器進行定位，無人機視覺也需要更多的解決方案、無人機的機體是碳纖維的複合材料組成的，以及無人機推進系統等，美國很多公司已經開始做相關研發了。

最後大家可能比較關心的問題是中國估值更低，相對美國是不是更好的投資選擇。其實我們一直持比較中立的態度。大道寰球基金過去6年做的比較好的一點是每次中國有大機會時，我們都參與了，並且過去6年每年都沒有在中國市場上虧過錢。

從估值層面來看，市場還是相對高效的，美國傳統價值型企業的平均估值約為12.5倍，而中國同類企業的估值約為14倍，中美價值股相比估值是相當的。那麼美股持續上漲的背後是科技創新帶來的企業高增長。今天主題分享的核心其實就圍繞著高成長是否能持續，那麼大道寰球目前關注的幾個新的大趨勢，比如太空商業化、AI應用、無人機等領域高成長是可持續的，但是有一些企業的高成長可能就無法再持續了，所以我們認為美股未來會分化，波動也會加大，但也有很多機會沒被市場挖掘到，有相當部分的高成長非盈利型公司依然在估值底部。