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文 / 巴九靈（微信公眾號：吳曉波頻道）
證券營業廳裡，吹著空調的股民正在交流投資心得；
理髮師一邊工作，一邊和同事討論著“雅江概念”；
地鐵上，已經退休的大媽大爺掏出手機，專注盯著不斷跳動的K線；
更有激進的投資者，將全部身家投入其中，期望著年底“單車變摩托”的奇蹟。
2025年7月24日，上證指數上漲0.65%，收於3600點關口之上。到了週五，市場卻仍在拉鋸，三大股指微微走低，上證指數報收3593.66點，好不容易站上的3600點，得而復失。
7月24日：滬指全天漲0.65%站上3600點
面對閃爍著紅綠光芒的手機螢幕，有的股民高呼“7月收益已超20%，牛市來了！”。然而，許多投資者卻表示自己並未“吃到肉”，有人感嘆“買在3400，虧在3600”，還有人說自己是“身在牛中不知牛”，更有甚者用“牛災”來形容自己逆勢下跌的賬戶。
那麼，本輪中國股市上漲究竟有何獨特之處？這波令人眼紅的大肉，到底被誰吃走了？
“只漲指數不賺錢”
由於暫缺官方統計，散戶投資者的具體收益目前還難以統計，但我們仍能從一些側面資料瞭解下本輪行情中普通投資者的收益。
上交所資料顯示，2025年上半年A股新增開戶數為1255.22萬戶，超過2024年同期的944.88萬戶。這表示個人投資者正在加速“跑步入場”。
但我們翻看了各大論壇，從股民和投資者的評論和留言來看，“只漲指數不賺錢”的抱怨十分普遍。
個人投資者由於資金量較少，為了追求高收益，往往偏愛短線操作，選股時也更青睞市值較小、波動較大的題材股，再加上新入場的選手則因為各種規則限制（如創業板、科創板均對投資年限、投資金額有限制），所能購買的股票數其實相對有限。
但無論是此輪上漲中的券商銀行等紅利板塊，還是“反內卷”相關的大基建板塊，都是股市中著名的“大盤股”，也是個人投資者避而遠之的領域。
即便是本週異常火爆的“雅江水電”概念，相關概念股在本週一開盤時幾乎均以一字漲停亮相，導致普通投資者很難及時“上車”，從而錯過了這輪基建行情。而一旦選擇“追漲”，那麼週五下跌了3.68%的雅江水電概念股，會讓接盤俠栽個大跟頭。
在投資者的想象中，牛市應該是普天同慶，大家一起漲，即使沒踩準最佳節奏，也至少能水漲船高，賺個10%—20%；如果運氣好抓到牛股，或許能獲得100%甚至更高的收益。
但實際上，在投資中，決定全年收益的往往就是那幾個關鍵交易日，以今年為例，如果投資者有幸提前佈局大金融、大基建，收益率或許在20%左右；但如果沒有及時上車，那麼就很容易出現踏空甚至虧損。
已經有股民在網路感嘆：“我這是在科技股中躲避牛市”。
東吳證券首席策略分析師陳剛認為：“本輪反彈並未形成交易的主線，而是呈現‘電風扇’式的輪動特徵。”
A股上漲，韓國人賺錢？
除了國內投資者之外，A股的上漲也讓海外投資者熱情高漲，其中韓國投資者尤為突出。
根據韓國證券存託結算院（KSD）的資料，截至7月15日，韓國投資者對A股和港股的累計交易額已超過54億美元。這意味著中國已成為韓國第二大海外投資市場，僅次於美國。
韓國投資者對中國的投資熱情始於今年春節，當時DeepSeek的橫空出世吸引了大量關注，推動韓國對中國內地及港股的交易額增長2倍，至7.82億美元。此後，韓國股民持續加大對中國市場的投資。
韓國民眾觀看Deepseek相關新聞
在個股偏好上，韓國股民最青睞小米，此外比亞迪、寧德時代和泡泡瑪特也備受追捧。A股市場上的華夏中證機器人ETF同樣成為韓國投資者的熱門選擇。
除了韓國投資者，歐美投資者也紛紛掏出真金白銀增持中國資產。
據彭博社資料，全球最大的對沖基金橋水基金已將其對中國股票的看法從“戰略配置”上調為“適度增持”。在今年上半年於中國市場錄得14%的投資回報後，橋水進一步提升了對中國股市的配置比例。
橋水認為，中國在4月份果斷出臺的經濟刺激政策，以及中國股市相對較低的估值水平，使其相比其他市場具有顯著的吸引力。
除了橋水這樣的巨頭，各路外資近幾個月均加大了對中國股市的投資力度。
根據國家外匯管理局7月22日的資料，上半年外資淨增持境內股票達101億美元。特別是在5月和6月，外資累計淨增持188億美元，徹底扭轉了此前的資金淨流出態勢。此外，6月份證券投資項下的結售匯順差達到253億美元，創下8個月以來的新高，這表明海外投資者非常看好人民幣資產的未來走勢。
人民銀行上海總部外匯管理部副主任吳金友表示：5月以來外資買入境內股票有所增多，外資對境內股票投資回暖，由去年同期的淨流出轉為今年的淨流入。
公募基金的“饕餮盛宴”
從盈利情況來看，公募基金無疑是本輪行情的大贏家。
根據2025年基金二季度報告，公募基金在A股上半年的投資迎來了大豐收。基金整體規模較一季度增長6.76%，上半年累計盈利高達6368.45億元，其中僅二季度單季盈利就達到了3850.98億元。
在所有型別的基金中，偏股型基金的收益名列前茅，股票型基金在二季度實現利潤1204.79億元，是所有基金型別中盈利最高的。
當市場消化了4月份的關稅“黑天鵝”後，本輪反彈行情讓基金投資者率先嚐到了甜頭。
但這是否意味著“瘋牛”已至？答案或許是否定的。從公募基金的持倉結構來看，當前市場呈現出“保守”與“機遇”並存的複雜風格。
首先來看“保守”的一面。
按照證監會行業標準劃分，二季度公募基金增持最多的五大行業分別是：金融業、採礦業、批發和零售業、交通運輸倉儲和郵政業、租賃和商務服務業。
其中，大金融行業的增持規模高達471.26億元，而位列第二的採礦業增量僅為47.79億元。不難看出，公募基金對金融業的偏好，超過了其他所有增持行業的總和。
隨著公募基金的持續湧入，銀行板塊在二季度上漲了13.72%，成為推動本輪指數上行的重要力量。然而，機構重倉銀行並非全然因為看好後市，反而更多是偏向保守的防禦性投資。
在市場利率不斷走低的背景下，銀行股憑藉其高股息、高安全邊際和政策紅利等優勢，成為市場避險資金的理想標的。
“大牛市”真的來了嗎？
換言之，正是機構資金在今年年初主導並持續配置銀行股，當這些市值龐大的金融股上行時，自然帶動了上證指數的突破。3600點的功勞簿上，有銀行股濃重的一筆。
然而，細心的投資者會發現，銀行板塊實際上在7月11日便已觸頂回落。這意味著，攻克3600點的關鍵一役並非由銀行獨立完成。那麼，這次的“急先鋒”又是誰呢？
首先，是“反內卷”概念股。
7月1日，中央財經委員會第六次會議明確要求，依法治理企業低價無序競爭，推動落後產能有序退出。
會後，光伏、水泥、鋼鐵等行業迅速響應，開展減產工作。比如33家建築企業聯合釋出“反內卷倡議書”，中國水泥協會發布反內卷檔案，光伏玻璃企業宣佈7月起減產30%，鋼鐵行業也收到了限產通知。這些舉措有效減少了相關行業的市場供給。
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緊隨其後，總投資高達1.2萬億人民幣的雅魯藏布江下游水電工程正式開工，為A股市場注入了新的熱點，直接帶動基建板塊的爆發，政策面的利好與“雅江水電”工程帶來的題材刺激，共同推動A股順利邁過了3600點大關。
那麼，當A股站穩3600點關口，後續能否劍指4000點？不管是“國家隊”還是已經吃飽喝足的公募基金，都並未給出肯定答案。
一方面，在創下新高的同時，不少資金選擇了“落袋為安”。
儘管二季度股票型基金收益率表現優異，但卻出現了罕見的淨贖回，總贖回份額高達1402.68億份。其中，積極投資股票型基金淨贖回179.63億份，贖回比例為4.75%，在所有基金品類中位列第一。這意味著，隨著收益的增長，基民對市場未來走出大牛市的信心並不充足。
另一方面，“國家隊”不僅並沒有成為本輪上漲的主力，反而有意識地賣出所持有的ETF。
資料顯示，六月份以來，代表核心資金持倉的四大滬深300ETF及其他股票型ETF均出現淨流出。其中，股票型ETF整體流出超500億元人民幣，四大滬深300ETF合計流出超200億元人民幣。
廣發證券認為，中央匯金等監管資金可能在有意識的調節上漲節奏。
儘管基民和“國家隊”都流露出一定的“恐高”情緒，但仍有機構認為牛市“正在醞釀中”。
◎ 廣發證券的研報指出，A股的場外資金非常充裕，市場從來不缺錢，缺的是一個讓錢進場的理由。在它看來，這個理由可能是在於政策預期——如果未來的四中全會和“十五五”規劃能帶來超預期的政策紅利，那麼市場潛在的上升空間就可能被開啟，成為觸發牛市的“扳機”。
同時，也不排除未來會發生類似1996-1997年牛市的“存款搬家”趨勢。
當市場利率持續下行，國有大行的一年期定存利率甚至已跌破1%，這正促使越來越多的居民考慮將銀行存款投入股市“博一把”。固然，當下的存款“搬進”了偏向防禦的銀行等紅利板塊，但若市場保持平穩，將會有更多板塊從中受益，這便讓A股市場擁有了突破指數壓力的堅實基礎。
◎ 前海開源基金首席經濟學家楊德龍認為，鑑於上半年經濟資料超預期，消費成為拉動經濟增長的“主引擎”，下半年A股市場行情可能會超出預期。
◎ 東吳證券認為，隨著“反內卷”的持續，企業淨資產收益率（ROE）有望企穩，中長期看有望支撐滬指進一步上漲
◎ 中信建投認為，當前A股已具備一些牛市初期的條件，如政策友好、流動性充裕、情緒回暖、主線板塊崛起等；但同時也存在外部干擾和內部結構性問題，需要時間和空間去化解。
當然，也有資深投資者提醒，滬指在3600點附近存在大量的歷史套牢盤，如果後續行情不能持續放量，站穩腳跟，則很可能引發衝高回落的風險。
如此複雜的行情，非常考驗投資者的擇時和選股能力。格雷厄姆曾留下一句名言：牛市是普通投資者虧損的主要原因。
這句話深刻揭示了股市的殘酷真相：“牛市”非提款機，而是人性的試煉場，如果貪婪暴富的驅動下追漲殺跌，那麼就會成為牛市盛宴中“最後的買單人”。
本篇作者 |王振超| 責任編輯 | 何夢飛
主編 | 何夢飛 | 圖源 | VCG
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