在今年的陸家嘴論壇期間，最春風得意的嘉賓無疑是港交所CEO陳翊庭。
6月18日，在《全體大會三：推動資本市場持續穩健發展》期間，陳翊庭正是圓桌討論嘉賓之一，發言時被攝影師抓拍到了一個形似“比耶”的手勢，這也似乎和當前的港股IPO盛況暗合。
陳翊庭表示，當前港股IPO排隊企業超160家，僅5月就有40多家企業遞表。
資料顯示，截至5月底，今年香港IPO募資已超過760億港元，約97億美元。這意味著募資額約為2024年同期的7倍，並已接近去年全年水平（約110億美元）。
更有國際投行預計，今年全年IPO總額可能超過200億美元。
200億美元是什麼概念？2020年港股IPO達到歷史巔峰——募資金額約513億美元，即驚人的約4000億港元，當年例如京東等中概股密集迴歸港股“二次上市”，盲盒第一股泡泡瑪特也是那一年上市的。
160多家企業排隊上市
“香港IPO業務火爆，我們內地的banker（投行家）能做港股的都調去香港了，年初裁完一波，現在根本忙不過來。”某美資投行人士對筆者表示。
一年以來，港交所的股價也大漲近60%。沒錯，港交所本身就是一家上市公司。
在陸家嘴論壇上，陳翊庭表示，當前港股IPO排隊企業超160家，僅5月就有40多家企業遞表。她稱，今天港股的繁榮景象也得益於過去多年的持續改革，“作為‘做交易所的人’，要始終不忘服務實體經濟與投資者的初心。中國已經是全球第二大資本市場，內地和香港各大交易所要錯位發展、優勢互補，共同推動多層次資本市場體系建設。”
5月，寧德時代的香港二次上市可以說將今年港股IPO推向了高潮。初步發行價格每股263港元，公開認購淨募資約307.2億港元，成為世界今年最大IPO，也創下港交所近四年最大規模。
瑞銀全球投資銀行部中國區主管朱正芹5月時在香港對筆者表示，今年5月的第三週，她所在的團隊完成了包括寧德時代在內的4個專案，募資額超過80億美元，其中3個香港資本市場的專案，包括寧德時代和恆瑞醫藥的IPO專案、B站在港再融資，後者募資6.9億美元。
早年，港股由於估值普遍要低於A股，且流動性不佳，不少上市公司其實並不青睞香港。即使是今年的大熱門股蜜雪集團此前也更想在A股上市。
然而，由於消費板塊很難在內地上市，“硬科技”是A股更優先考量的物件，因而眾多亟須融資上市的企業扎堆香港。港股今年的明星IPO幾乎都是消費企業——蜜雪集團、布魯可等反響火爆，去年的毛戈平和老鋪黃金也是大爆款。
各界往往容易忽略港股牛市背後的改革力量，這也是陳翊庭任下的港交所在不斷推動的。
陳翊庭現年56歲。公開資訊顯示，在升任為香港交易所集團行政總裁前，陳翊庭擔任集團的聯席營運總監，負責領導集團主要的營運部門及戰略規劃。陳翊庭於2007年首次加入港交所擔任上市科首次公開招股交易部主管，並於2020年再次加入港交所擔任上市科主管。
此前，陳翊庭曾在投資銀行摩根士丹利工作，領導其亞洲資本市場業務的法律部門長達四年；她亦於2010至2019年擔任國際律師事務所達維律師事務所的合夥人，負責資本市場業務。
陳翊庭獲《財富》雜誌評為2024年度全球最具影響力商界女性之一，且在亞洲最具影響力商界女性排行榜中位列前十。她亦曾被The American Lawyer評為2018年度最佳交易律師，並被IFLR1000評為2019年度亞洲最佳律師。
她持有香港大學法學學士學位及哈佛法學院法學碩士學位。她擁有香港事務律師和美國紐約州的律師資格。
陳翊庭在多年改革後上任，可謂天時地利人和，港股發展正當時。有國際投行亞洲負責人對筆者提及，這一輪IPO上市後股價大漲大落的情況有所緩解，這得益於港交所近期的改革，即將回撥比例從50%降至7.5%，更高的機構持股比例提升新股質地、減少“打新”投機行為。
在港股IPO中，發行股份通常分為“國際配售”（面向機構投資者）與“香港公開發售”（面向散戶）兩部分。此前，如果散戶認購非常踴躍（超額認購超過100倍），將觸發“回撥機制”，最多要將50%的股份由機構轉撥給散戶。即便散戶非常踴躍，也不再強制將大量份額從機構配售轉至散戶。大盤股受零售回撥影響可能比較小，但小盤股零售回撥過多會對後市表現產生壓力。
此外，港交所推出19C、18A等政策，簡化稽核流程；中國證監會拉平境外再融資監管；聯交所做了如發行CD同步回購股份等創新。這些改革措施也意義重大。
當前，港股再融資和IPO一樣火爆，這也得益於改革。2025年前5月，港股累計再融資規模達2033億港元，超過同期IPO募資總額兩倍，僅第一季度就完成約86筆配售，總額1109 億港元，同比增長超1300%。
投行也隨之捲了起來，IPO專案的費率遠比想象中低，大多數A股赴港上市的IPO固定承銷費低於1%（僅是正常水平的1/3-1/4），但發揮了“引流”作用，後續的再融資、併購或者財富管理業務才是費率更豐厚、更可持續的業務，因為這些業務的複雜性更強，而且更考驗投行的業務能力。
臨危受命的法學精英
兩年前，沒人能想到當前的盛況。當前的盛況和2023年相比可謂冰火兩重天。
2023年12月15日，港交所董事會宣佈，時任集團行政總裁歐冠升（Nicolás Aguzin）已通知董事會，他在2024年5月任期結束後將不會尋求連任。
歐冠升2021年從摩根大通跳槽至港交所，但從加入交易所以來，面對海外加息、內地經濟增長放緩等宏觀形勢，港股成交和新股融資額疲弱，港交所在他任內股價累跌逾40%。
歐冠升是阿根廷國籍，同時擁有克羅埃西亞的護照。他在美國摩根大通工作了30多年，在香港曾任亞太地區CEO等。歐冠升就任CEO，有人提出質疑：“連中國話都不會說，怎麼能跟中國政府好好溝通”。
隨後接棒的陳翊庭則符合預期，她的任命自2024年5月24日起生效，任期3年至2027年5月23日。
“陳翊庭曾在2007至2010年在港交所負責IPO工作，那是香港IPO的黃金年代，她也很擅長和內地監管機構溝通。”一位香港投行人士對筆者表示。
當時，放在這位新CEO面前的任務非常艱鉅。一方面，恒生指數近兩年跌幅逼近50%；另一方面，二級市場的寒氣直接傳導至一級市場，香港IPO融資額亦縮水逾八成。
｜現任港交所團隊
造成港股當時局面的原因有很多——美聯儲兩年間激進加息超500BP，地緣政治風險引發國際資金撤出香港，疫情三年香港經濟萎縮，美元高利率導致股權融資市場不振等。極度依賴國際資金的香港受到的衝擊尤為劇烈。中環被“裁員潮”陰霾籠罩，2023年全年，國際投行、在港中資券商經歷了不同程度的裁員。
這些資金去哪兒了？一位美資投行亞洲股票資本市場業務主管當時對筆者表示，資金並未真正大規模流出中國市場，只是經歷了兩年多的衝擊，外加美元現金回報頗高，很多資金以現金存款的形式停留在場邊觀望形勢。
上述投行人士給筆者簡單算了一筆賬。每年中國企業在海外透過IPO和再融資等渠道平均融資額為800億美元左右，2023年這池水僅用了約60億美元（2022年僅為100億美元），還有700多億美元去哪兒了？
韓國市場的融資額從去年的140億美元降至90億美元；新加坡、泰國、馬來西亞等東南亞市場的融資額從去年的240億美元降至120億美元；一部分資金去了印度，但印度的融資額僅從去年的210億美元升至今年的240億美元，增量僅為30億美元；日本今年獲得了一些增量，融資額增加約100億美元至270億美元左右，增量是170億美元左右。
可以發現，從中國市場流走的700億美元並沒有被其他市場消化，而部署亞洲市場的資金也不太會被部署到美國市場，因此一種解釋就是，現金在駐足觀望，若市場有所回暖，資金仍將進行佈局。
2024年2月時，摩根士丹利原亞洲區主席羅奇（Stephen Roach） 在《金融時報》發表文章“It Pains Me to Say Hong Kong is Over”（中國香港媒體普遍翻譯為“香港玩完論”）。
然而，也就是在最近，羅奇再度在媒體發聲，態度180度大轉變——2025年6月，他在接受彭博採訪時表示，之前判斷過於悲觀，金融脫鉤帶來機會，香港有望復興。
主要原因包括：中美問題讓香港成為重要的金融中介樞紐，資金流向香港，港股自2024年初以來漲幅約60%，遠超滬深300和標普500。香港依然保持自由資本流動、健全法治以及連線內地和國際市場的獨特優勢。
羅奇坦言：“如果重新寫那篇文章，我會說香港因為‘中國特色’反而得以振興，而不是被限制。”但他也指出，香港的自由度和經濟基礎仍存在挑戰，現在更像是其他大型中國城市之一，只是在金融方面還有獨特優勢。
如今，駐足觀望的資金已經陸續迴歸。2025年以來，港股明星IPO中，海外機構佔比顯著，剛剛登陸港股的寧德時代，國際配售佔比達92.5%，其中不乏高質量的海外機構，包括中東主權財富基金（科威特投資局）、瑞銀資管等23家國際頂尖基石投資者認購。在簿記中，訂單需求合計近550億美元，其中有約20%來自主權財富基金及長線基金。
港股子彈依然充足
未來一段時間，正如陳翊庭所說的，港股的上市專案依然充足。
自1993年第一家大陸公司在港交所上市以來，中國企業透過香港IPO總募資達5400億美元。2025年前5個月香港IPO募資達100億美元，是全球最大新股市場之一，同比增長近8倍。
約140個IPO專案在推進中。摩根士丹利預計2025全年IPO融資總額將達230億美元。
除了供給充足，資金也並不缺。例如，最近的“A轉H”上市（如寧德時代、恆瑞醫藥）獲得全球投資者80%～95%的參與率，估值也明顯提升。上述IPO自上市以來平均回報達33%。
來自內地的南向資金實則已經逐漸搶奪了港股的話語權。年初以來，南向資金已經累計流入高達近7000億港元，接近去年8000億港元的總額。港股的流動性已經明顯改善，以比亞迪為例，現在港股和A股的交易量已經幾乎持平。
從4月開始，外界對於中概股從美國退市的擔憂重燃，未來“二次上市”可能也會是港股的“流量”之一。摩根士丹利估計，目前有27只中概股有資格在港雙重或二次上市。
港股市場貢獻了中概股約30%的流動性，若發生退市風險，轉道港股儘管短期內可能會有交易量流失，但港股仍是可提供承接力的市場，南向資金也將越發主導港股話語權。
陳翊庭在陸家嘴論壇上也巧妙地評論了A股和港股的關係——在全球變局中，應該堅持合作與錯位發展，增強資本市場韌性與信心。“內地與香港交易所應錯位發展、合作大於競爭。”她表示，港交所與上交所（尤其科創板）是錯位發展、互補合作關係，而非零和博弈。港交所能夠發揮全球視窗作用，正好與A股的深厚產業基礎形成互補。
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No.6418 原創首發文章｜作者 Irene Zhou
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