今日，山東威高血液淨化製品股份有限公司（以下簡稱“威高血淨”）上市敲鐘，登陸上交所主機板，股票程式碼為603014。
此次IPO，威高血淨以每股26.5元的價格發行4113.9407萬股，預計募集總額約為10.9億元。
作為血液淨化領域龍頭，威高血淨2024年的營收約為36.04億元，血液淨化業務營收佔比約98.07%。而健帆生物、三鑫醫療、寶萊特、天益醫療、山外山等上市企業，其血液淨化業務同期的營收分別為26.7億元、12.17億元、8.04億元、2.31億元、5.13億元。
血液淨化行業相關企業及業務概述
從營收規模和市場格局看，威高血淨是國內血液淨化領域毫無爭議的第一龍頭：2023年，威高血淨在國內血液透析器領域的市場份額佔比為32.5%，位列全行業第一；在國內血液透析管路領域的市場份額佔比為31.8%，位列全行業第一；獨家銷售的血液透析機在國內血液透析機領域的市場份額佔比為24.6%，位列全行業第二……
截至目前，威高血淨的銷售網路覆蓋我國31個省（直轄市、自治區）超6000家醫院、透析中心等醫療機構，其中超1000家三級醫院。
威高血淨是如何在短短20年內從0發展為“中國血透之王”的？其又將如何繼續影響未來血液淨化領域市場格局？
01
站在日機裝、泰爾茂肩膀上的中國血透之王
血液淨化行業極為龐雜，包含血液透析、腹膜透析、血液濾過、血液透析濾過、血液灌流等細分市場，涉及醫用裝置、耗材、藥品及其他配套產品。
血液透析治療過程示意圖，圖片來自於招股書
以血液透析為例，相關醫療器械可分為血液透析裝置和血液透析耗材。血液透析裝置包含血液透析機、血液透析用水處理裝置等；血液透析耗材包含血液透析器、血液透析管路、透析粉/液、穿刺針等。每一類產品均有其獨特的壁壘。
血液透析過程中涉及的醫療器械
2004年，威高血淨由威高股份及其他自然人共同出資設立，威高股份持股比例為70%。自成立之初，威高血淨就專注於血液淨化領域。當時，國產血液淨化行業仍處於起步階段，產品國產化率極低，市場基本被國外廠商壟斷。
鑑於壟斷格局、市場需求及產品技術壁壘，威高血淨首先將自身資源和精力優先集中於血液透析器和血液透析管路等血液透析耗材產品。
2005年，威高血淨推出其首個自主研發的血液透析器，打破海外壟斷。產品上市之後，威高血淨並未停止創新研發的腳步，而是加大力度攻克上游“卡脖子”技術，並結合臨床需求持續迭代產品，提升產品效能。
具體來說，血液透析膜是血液透析器中的核心元件，也是技術壁壘較高的卡脖子產品。對此，威高血淨從創立之初就開始投入研發，並於2008年推出第一款聚碸膜透析器，初步實現國產血液透析器的製造。
此後，威高血淨持續研發，逐步推出了機械強度大、化學穩定性高、生物相容性好、中大分子溶質清除率高的聚碸空心纖維膜。
基於在血液透析膜技術上的突破，威高血淨自主研發出的血液透析器系列產品也達到行業領先水平，如其產品在清除率、超濾係數、篩選系數等關鍵指標上接近、媲美或超過國外領先廠商主流產品。
另一方面，在產品放量銷售之後，威高血淨根據臨床意見反饋，及時最佳化迭代產品。2008年，其創新推出低通量F系列血液透析器；2013年推出高通量HF系列血液透析器；2017年推出中通量血液透析器……
威高血淨的血液透析器迭代升級歷程
不止是血液透析器，威高血淨還於2006年自主研發出首個血液透析管路產品，並在上市銷售過程中持續最佳化產品。
到了2010年，威高血淨已在血液透析耗材行業積累了較為廣闊的銷售渠道，血液透析器和血液透析管路也已在國內市場佔據了一定的市場份額。此時，為了增強公司競爭力，威高血淨參考費森尤斯醫療、貝朗醫療等外資廠商的產品佈局，計劃將產品品類由血液透析耗材拓展至血液透析裝置，完善產品佈局。
不過，血液透析機具有極高的技術壁壘，其由體外血液迴圈系統及透析液迴圈系統組成，極為複雜。腹膜透析液則屬於藥品，在技術路線、生產工藝等方面與血液透析耗材明顯不同。
該階段的威高血淨主要涉足血液透析耗材相關領域，暫不具備研發和生產血液透析機、腹膜透析液所需的技術、人員和生產裝置。
此種背景下，為了更高效、快速的擴大產品佈局，威高血淨選擇與跨國巨頭合作，引入世界領先的血液透析機和腹膜透析液產品及其生產技術，並在中國大陸地區獨家銷售。跨國巨頭企業則藉助威高血淨的銷售網路優勢拓展中國市場，增加營收，實現雙贏。
2010年4月，威高血淨與老牌血透龍頭企業日機裝簽訂合資經營合同：雙方將共同設立合資企業威高日機裝，從事血液透析機的研發和生產工作。
與日機裝合作後，威高血淨旗下合資企業威高日機裝於2012年推出其首個血液透析機產品，並由威高血淨開始銷售。此後，威高日機裝持續提升產品效能、增加使用功能，推出新的血液透析機型號，以滿足臨床需求。
例如，2021年，威高血淨與高日機裝合作推出了針對中國市場的高階血透裝置DBB-EXA ESS。其是國內首個量產的擁有全自動透析輔助系統的血液透析機。相較於傳統產品，該透析機擁有透析全自動系統，可一鍵全自動預充、一鍵全自動引血和回血、一鍵全自動緊急補液。
依靠日機裝的產品技術優勢及威高血淨的銷售網路優勢，威高日機裝生產的血液透析機迅速佔領市場。根據弗若斯特沙利文資料，2023年，威高血淨獲授權獨家銷售的血液透析機在國內血液透析機領域的市場份額佔比為24.6%，位列全行業第二，僅次於費森尤斯醫療。
藉助血液透析機帶來的市場份額優勢及產品組合優勢，威高血淨的血液透析器和血液透析管路等耗材也高速增長：2023年，其在國內血液透析器領域的市場份額佔比為32.5%，位列全行業第一；在國內血液透析管路領域的市場份額佔比為31.8%，位列全行業第一。
腹膜透析液產品方面，威高血淨於2012年與全球知名企業泰爾茂簽訂合資經營合同：共同設立合資企業威高泰爾茂，從事腹膜透析液的研發和生產工作。
2018年，威高泰爾茂取得首個腹膜透析液藥品註冊證，並由威高血淨開始銷售。之後，威高泰爾茂還開發了中性、低GDP雙室袋腹膜透析液，並於2022年取得了藥品註冊證。
截至目前，威高血淨已佈局血液透析、腹膜透析兩大戰略方向，完成了血液透析器、血液透析管路、血液透析機、腹膜透析液等血液淨化主要產品線的全覆蓋，並同步銷售血液灌流器、透析粉/液、穿刺針、腹膜透析用碘伏帽等透析配套產品，成為國內產品線最為豐富的血液淨化廠商之一。
在成為“中國血透之王”後，威高血淨仍在加大力度投入研發。招股書顯示，其正佈局研發第四代、第五代、第六代透析器，且第四代透析器正處於註冊報批階段，預計2026年獲批上市。威高血淨還將研發行動式CRRT裝置、透析液過濾器等其他血液淨化產品，進一步完善公司產品組合。
依靠完善的產品組合及綜合血液淨化解決方案，威高血淨有望在未來市場競爭中佔據優勢地位，並持續突破市場天花板。
02
六大上市企業，產品佈局有何差異？
目前，國內血液淨化行業已有多家上市公司，如健帆生物、山外山、寶萊特、天益醫療等。這些企業在血液淨化領域均佈局了“裝置+耗材+透析液”，不過各企業的主要產品及產品側重略有差異。
例如，健帆生物佈局了血液灌流器、血液淨化裝置、血液淨化機、血液透析器、血液透析濃縮液、血液透析管路等諸多產品。其核心產品為血液灌流器，2024年佔總營收的比例達86.23%。憑藉血液灌流器的高單價，健帆生物的整體毛利率超80%（血液灌流器毛利率85%）。
山外山則主要佈局連續性血液淨化裝置（CRRT）、血液透析機、血液灌流機、血液透析濃縮液、血液透析乾粉、血液透析器等產品。其核心產品為血液透析裝置（CRRT及血液透析機），2024年佔總營收比例約66.67%。此類產品屬高階產品，毛利率約為55.91%。
三鑫醫療、寶萊特、天益醫療等企業也實現了“裝置+耗材+透析液”佈局。不過其主要產品是血液透析管路、血液透析乾粉/透析液等，毛利率相對較低。
與上述企業不同，威高血淨的核心業務是血液透析器。2022-2024年，威高血淨的血液透析器分別營收17.5億元、18.34億元、18.38億元，分別佔總營收的53.04%、53.13%、52.01%。而血液透析器具有較高的技術壁壘，其毛利率超過60%。
資料來源於招股書
血液透析機是威高血淨的第二大業務。該產品受招投標延遲等因素影響，收入有所下降。2022-2024年，血液透析機分別營收6.6億元、6.5億元、6.19億元，佔總營收比例從2022年的20%將至2024年的17.54%。隨著招投標工作正常開展及醫療裝置大規模更新專案落地，預計該業務將恢復到高增長狀態。
另一核心業務是血液透析管路。2022-2024年，威高血淨的血液透析管路銷量增長明顯。2022年，其血液透析管路銷售數量為3006萬套，2024年則達到3900萬套，增幅約29.74%；受此影響，血液透析管路業務營收也從2022年的4.14億元增長至2024年的4.95億元。
總的來看，威高血淨的營收主要來自血液透析器、血液透析機、血液透析管路、腹膜透析液和其他透析配套產品，產品結構相對穩定。同時，威高血淨在血液透析器、血液透析管路、血液透析機等細分市場中，市佔率均排在行業前列。
03
壓力襲來，多方向尋找第二增長曲線
近兩年，醫療裝置行業命途多舛，血液透析裝置市場也不例外。
2023年，受醫藥反腐政策影響，醫療裝置招投標專案紛紛延遲或取消，其整體招採金額同比下降約20%。
該影響持續到2024上半年。根據國信證券研究報告：2024上半年，全國醫療裝置中標總金額僅為520億元，同比降幅高達35%。
另外，河南牽頭二十三省聯盟、京津冀“3+N”聯盟等省級聯盟於2024年開始落地執行血液透析耗材帶量採購，集採產品包含血液透析器及血液透析管路。
毫無疑問，集採在一定程度上降低了血液透析耗材的價格。不過，對威高血淨而言，集採使其實現“以價換量”，提升市場份額。
在河南牽頭二十三省聯盟集採中，威高血淨的血液透析器和血液透析管路均成功中標，且採購量佔同類產品年度全部採購量的26.93%和25.62%，均位居第一。
集採落地實施以來，威高血淨旗下血液透析器和血液透析管路的平均出廠價分別同比下降約16%、11%；但其銷量分別同比增長約23%和21%。可以看到，銷量增長在一定程度上抵消了價格下降的影響。
威高血淨預計：集採將有利於產品創新性強、品類豐富、質控嚴格的行業頭部企業，淘汰一部分落後的中小企業，加速提升市場集中度。
同時，面對集採，威高血淨還透過開發高自動化裝備並匯入生產系統以實現降本增效；透過降低銷售費用及管理費用提升競爭力，如其2024下半年銷售費用率已下降至16.7%，管理費用率已下降至約4.4%。
在上述醫療行業整頓加集採背景下，威高血淨2022-2024年主營業務的營收分別為32.94億元、34.5億元、35.3億元，呈逐年增長態勢，可見其競爭力及業務增長韌性。
值得一提的是，威高血淨的創新產品在收入增長方面做出一定貢獻。如其血液透析濾過器產品銷售收入從2022年的4083.16萬元增長至2024年的1.33億元，增幅達225.73%；其中性腹膜透析液的銷售收入從2022年的4.35萬元增至2024年的8649.31萬元，增幅達198734.71%。
為應對日益激烈的市場競爭及集採帶來的降價影響，威高血淨還透過其他舉措尋找第二增長曲線。
例如，威高血淨正加大力度拓展海外市場作為新的業務增長點。2022-2024年，威高血淨的境外收入分別為6399萬元、1.26億元、1.95億元，2023、2024年分別同比增長96.91%、54.76%，增速明顯。
考慮到帶量採購的執行及海外業務的拓展，威高血淨初步測算：受益於銷售收入的增長，公司預計2025年第一季度營收同比增長3.18%至13.49%。利潤方面，預計扣非歸母淨利潤同比增長3.12%至13.43%。
此外，在終末期腎病患者數量增長、醫保支付支援、透析滲透率提升的背景下，預計血液透析及腹膜透析市場規模將持續增長。根據弗若斯特沙利文資料，我國血液透析醫療器械市場規模將從2019年的116億增至2025年的211億，並於2030年達到515.15億元。
隨著市場規模增長及海外市場開拓，預計威高血淨等國產龍頭企業將進入新的快速增長週期。
*封面圖片來源：神筆PRO
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